债券市场体系篇1

[论文摘要]众所周知，公司债券能否有效发挥其融资和治理作用，与其交易的场所公司债券市场的发展有很大的正相关关系。最近几年来，我国公司债券行量都在增长，但是目前我国公司债券市场发展仍然滞后，不少学者提出了有益的见解和政策建议。在此，本文选取一些比较有代表性文献进行综述，这主要涉及以下研究方面：发展我国公司债券市场首先要区分“企业债券”和“公司债券”，其次要取消公司债券强制担保并完善信用评级体系，再者要促进债券交易市场发展，重点是发展全国银行间债券交易市场来提高公司债券流动性。这也是目前研究的热点。

一、要区分“企业债券”和“公司债券”

（一）一种观点认为公司债券可以从企业债券中划分出来（沈炳熙，2007）。

从逻辑上分析，公司债券确是企业债券的一种；从现实需要来看，公司债券可以从企业债券里划出来，并不需要重新建立一套专门为公司债券交易流通服务的市场基础设施，而是完全利用现有的场内外市场设施。

以发债主体来确定债券性质的逻辑来看，公司债券和企业债券不仅在本质上是同一类债券，而且在范围上也相差不大。这是因为：一方面公司是企业的具体形式之一，公司和企业在内涵上是一致的；另一方面我国《公司法》允许国有企业以公司的形式存在，因此，多数国有企业也是公司，而在我国企业债券多是由国有企业发行。所以可以说公司债券是企业债券的一个重要组成部分。但是，现实生活中要复杂得多：第一，现在企业债券中确有一些非企业发行的债券，如由铁道部发行的铁道建设债券。第二，在现有的企业债券中，用于项目建设的债券所占比重过高，而用于经营目的债券所占比重过低。第三，从债券发行监管的角度看，企业债券的发行由国家发展和改革委员会管理。但是，目前一些上市公司发行是由中国证监会管理的。由于上面的原因，企业债券既不可能把全部公司债券都包括在内，也无法排斥某些非真正意义上的企业债券。为了保持债券市场管理体制的稳定性，在不对监管格局进行根本性变革的情况下，公司债券应该从企业债券中划分出来：企业债券中非真正以企业信用为基础而发行的债券、非上市公司发行的债券、以项目建设为筹资基本用途而发行的债券，应当继续留在企业债券之内；而真正以企业信用为基础、在证券监管机构监管下、由经营非特许业务的上市公司发行的债券，应当列入公司债券的范围之内。

（二）另一种观点认为必须将公司债券与企业债券相分立（王国刚，2007）。

王国刚认为企业债券实质上是政府债券，并非公司债券，但是我国将“企业债券”和“公司债券”混为一谈，从而在管理体制上严重制约了我国公司债券市场的发展。所以他认为必须将公司债券与企业债券相分立，两种债券在制度上、体制上和管理部门上相分离，同时保留企业债券。

他以2006年内新发行的企业债券为例，说明企业债券在性质上属于政府债券范畴：第一，发债主体发债规模巨大，其中地方企业平均每个发债主体所发行的债券额为11多亿元，中央企业平均高达46多亿元。第二，发债主体基本为国有企业，绝大多数为国有独资企业，一小部分为国有控股的上市公司。第三，发债资金几乎都投入了政府部门批准的投资项目。第四，审批部门并非债券市场监管机关，而是国家发展和改革委员会。第五，企业债券有政府信用支持，其票面利率基本无差异。

同时真正意义上的公司债券并非企业债券，他认为主要有以下几点区别：第一，发行主体差别。公司债券是由股份有限公司或有限责任公司发行的债券，非公司制企业不得发行公司债券。而我国企业债券是由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券。第二，发债资金用途的差别。公司债券的发债资金主要用途包括固定资产投资、技术更新改造、支持公司并购和资产重组等等。但我国企业债券的发债资金的用途主要限制在固定资产投资和技术革新改造方面。第三，信用基础的差别。公司债券是以自己公司的资产质量、经营状况、盈利水平和可持续发展能力等为信用基础。与此不同，我国的企业债券基本是政府信用。第四，管制程序的差别。在市场经济中，公司债券的发行通常实行登记注册制，债券市场监管机关要求严格债券的信用评级和发债主体的信息披露，特别重视发债后的市场监管工作。但我国企业债券的发行中，发债由国家发改委和国务院审批，要求有银行予以担保，并且债券发行后，审批部门就不再对发债主体的信息披露和市场行为进行监管了。

为了更好地发展公司债券市场，他觉得我们不能再将“企业债券”和“公司债券”混为一谈，而要分立企业债券与公司债券。

不管是“划分”还是“分立”，从以上的分析可以看出：我国企业债券在某种意义上其实是“政府债券”，政府以企业的名义发行债券。这样，企业债券代替公司债券，政府债券再代替企业债券，其结果是政府必然对企业债券的发行进行严格核准和采取强制担保措施等。所以，要想发行真正意义上的公司债券，还要注意一点：应该修改1993年颁发的《企业债券管理条例》，并加上明确规定“本条例不包括公司债券”，这才能从根源上分立两种债券，使得企业债券无法代替公司债券，才能避免政府对公司债券的干预，才能从根本上推动公司债券市场发展。

二、要取消公司债券强制担保，并完善信用评级体系

根据现在相关规定，企业债券必须有国有银行、中央级企业或者国家基金担保，这改变了企业债券信用产品的性质，投资人对企业信用风险的评价转化成对担保人（一般是银行）的信用评价，一方面导致企业债券信用等级趋同，市场没有形成层次（颜炬，石磊，2007）；另一方面还是把企业债券风险集中在银行风险上，这与银行贷款所带来的风险没有多大区别，债券市场没有起到分散风险的作用。

李丽（2006）认为政府的强制担保要求产生了双重道德风险问题：发债企业的道德风险和投资者的道德风险，企业由于有担保而倾向于投资高风险的项目，投资者由于有担保就没有激励动力来运用自己的风险识别能力对企业和项目的风险信息进行分析。并且担保越多，发债企业选择的投资项目风险越大，企业违约概率增加。由于有了担保，投资者识别风险和监督企业的激励减少，机构投资者和个人投资者风险识别能力的差异在这种情况下不起作用了，消弱了机构投资者识别和监督发债公司的积极性。

为了能使债券市场在分散风险中发挥作用，消除发债企业和投资者的道德风险，我们就要取消强制担保。没有了这种强制担保，公司只能依靠自己的信用来发债，那就需要信用评级体系来识别公司信用等级，信用评级还能防范信用风险。

信用评级是指独立的第三方信用评级中介机构对债权人如期足额偿还债务本息的能力和意愿进行评价，并用简单的评级符号表示其违约风险和损失的严重程度（马玉超，黎继梓，2006）。信用评级对市场信用风险作出客观、独立的评价，有助于降低投资风险，有利于增强市场信息的透明度，促进公平竞争，提高市场运作效率（李建云，田京海，2006），推动公司债券市场发展。

由于政府强制担保，我国信用评级在企业债券发行中只起到陪衬作用。目前我国信用评级体系发展不尽人意，还存在一些不足：一是公司债券发行数量有限，评级市场小，且由发行人支付评级费用，导致评级机构依赖于发行人生存，公正性不可避免地受到影响。二是公司债券监管当局采取的是严格的审批制度，发行人资质的确认实质上由监管部门负责，这导致评级机构没有动力提高评级技术，评级结果难以得到市场的检验，信用评级流于形式，不能揭示公司债券的真正风险特征（王丽芳，余菁，2007）。三是相关信用评级法律制度体系不完善。例如有关信用评级的机构管理、从业资格、行业自律、评级方法等方面的法律法规很不系统，分散在不同的法规规章中（许军，李新，2006）。这样，这些评级结果就不具有权威性。信用评级机构的技术水平和公信力都不高（颜炬，石磊，2007）。

面对目前评级机构所存在的问题，可以从以下几方面着手逐步完善：一是各建立以违约率为核心指标的检验体系，对信用评级机构的评级质量进行验证。二是建立风险赔偿机制，对评级机构的重大遗漏、虚假记载、误导性称述等做出严厉的处罚，规范信用评级市场（王丽芳，余菁，2007）。三是建立完备的法律体系，提高债券信用评级方法的科学性，加强评级信息的全面持续披露（许军，李新，2006）。

今后，我们要取消公司债券强制担保，强化信用评级工作（王国刚，2007），推行信用评级制度，加强整个社会的信用评级制度，以推动公司债券市场的健康发展（李德，2006）。

三、要促进债券交易市场发展，重点是发展全国银行间债券交易市场

根据市场组织形式，债券交易市场可分为场内交易市场和场外交易市场。债券场内交易市场是指证券交易所内的债券交易市场。债券场外交易市场是指在证券交易所以外进行债券交易的市场。目前，我国债券交易市场由上海、深圳证券交易所债券市场，以及全国银行间债券交易市场、银行间柜台市场组成。以往我国公司债券的流通转让主要通过交易所市场进行，到2004年8月，公司债券才开始进入银行间债券市场进行交易流通。

我国债券市场的历史体现着“重发行轻流通”的发展轨迹，这在公司债券市场更显得突出。作为公司债流通市场发展方向的场外市场尚未真正形成，债券交易市场流动性不太畅通。第一，场外市场功能没有充分发挥，交易所市场流动性较差。未到期公司债券存量除了在银行间市场托管外，还有大量债券托管在其他交易场所，场外市场特征不够明显；2006年交易所市场的换手率104%，交易所市场流动性较差。第二，投资者结构不够合理，市场扩容受限。机构投资者数量不足，类型不够丰富，影响了市场流动性和承债能力的提高。第三，交易流通环节存在缺陷，潜藏较大风险。部分公司债券仍通过承销商柜台交易，没有进入合法交易场所流通；有此公司债券通过券商进行一级托管，可能出现承销商或券商挪用债券或欺诈客户等风险（刘彦琳，2007）。

为此，我们要提高债券市场流通性，重点是促进场外交易市场之银行间债券市场发展，因为银行间债券市场具有以下优势：

首先，银行间债券市场规模不断扩大。近年来，我国银行间债券市场取得了长足发展，市场规模迅速扩大，债券品种和交易工具不断丰富。其次，制度趋于完善，提高了公司债券的交易流通性。银行间债券市场的基本制度建设也在不断完善，不仅为规范市场管理、维护市场秩序提供了有力的制度支持，同时也为维护市场公正透明的环境、保护市场主体合法权益和保障市场顺畅运行奠定了基础。例如，2004年以网络为基础在簿记系统与支付系统连接实现了债券交易的券款对付（DeliveryVersusPayment，即DVP），为投资者提供了安全、高效、便捷的资金交易和清算服务。2005年推出的数据直通式处理（StraightThroughProcessing，即STP）更是实现了数据从询价到交易确认、债券交割与资金清算的直通。2007年双边报价制度也实现了重大突破，双边报价活跃程度大大增强（邹澜，2007）。再者，以机构投资者为主的持有结构进一步确立。随着银行间市场的发展，银行间市场参与主体不断增加，从成立之初的16家商业银行发展成为包括商业银行、信用社、非银行金融机构、证券公司、保险机构、基金和非金融机构等近6500家机构参与的多元市场（颜炬，石磊，2007）。超级秘书网

我们还要继续完善我国银行间债券市场，应该充分发挥银行间市场优势，加强各参与主体在公司债券市场发展中的分工合作，完善法律法规和市场体系，提高市场运行效率（颜炬，石磊，2007）；进一步采取措施，提高现有交易系统、托管结算系统及跨市场转托管的效率，鼓励更多公司债券到银行间市场发行和交易流通，突出公司债券场外市场特征，促进公司债券市场持续健康发展（刘彦琳，2007）。

只有区分了“企业债券”和“公司债券”，取消了公司债券强制担保，完善了信用评级体系，进一步发展了银行间债券交易市场，解决了公司债券发行和流动两个难题，才能推动我国公司债券市场良好地发展。

参考文献

[1]沈炳熙，发展公司债券市场的几个认识问题[J]，中国金融，2007(8)，26～27

[2]王国刚，论“公司债券”与“企业债券”的分立[J]，中国工业经济，2007(2)，5～11

[3]颜炬、石磊，我国银行间债券市场的发展[J]，中国金融，2007(8)，30～32

[4]李丽，公司债券市场的强制担保要求和投资者定位[J]，金融研究，2006(3)，67～75

[5]马玉超、黎继梓，发达国家信用评级制度借鉴[J]，商业研究，2006(22)，142～146

[6]李建云、田京海，百年金融发展中的国际信用评级业[J]，中国金融，2006(16)，31～32

[7]王丽芳、余菁，关于我国公司债券市场发展的若干思考[J]，企业经济，2007(2)，182～183

[8]许军、李新，发展我国债券信用评级市场的思考[J]，中国金融，2006(7)，56～57

[9]李德，我国债券市场的改革与发展[J]，金融与经济，2006(4)，3～7

债券市场体系篇2

一、我国债券市场现状

目前，我国债券市场已走过了20多年的发展历程。2001年银行间债券市场交易额达41000亿元，市场成员上升到700家。从纵向比较来看，债券市场规模不断增加，市场交易规则日趋完善，债券托管体系和交易体系等基础建设不断加快，市场化程度显著提高。

纵观国外成熟的资本市场体系，债券市场与股票市场是并驾齐驱的。2001年，美国的股票市值占GDP的168％，债券相当于143％；另据统计，全球债券相当于GDP的95％。而我国2001年末债券总值仅相当于GDP的29％。美国发行了3.1万亿美元的政府债券，公司债券达3.4万亿美元，资产证券化债券是2.7万亿美元，公司债券总和大大超过了政府发行的债券，且当年发行的公司债券是同期股票金额的16倍，占主要地位的是公司债券。而在我国，2001年发行国债约4884亿元人民币，公司债券总发行量却不足400亿元人民币。因此，不论是从资本市场上债市与股市的关系看，还是从企业的资本结构看，债券市场尤其是公司债券在我国资本市场发展过程中都具有很大的发展空间。但是，由于市场约束和制度方面的原因，我国债券市场尤其是公司债券无论是在规模、品种，还是在市场的发育程度方面，都与发达国家存在着巨大的差距，即使同我国迅速发展的股票市场相比，债券市场也显得较为低迷，一直是我国资本市场的一条“短腿”。

二、影响我国债券市场发展的原因

（一）制度性因素是导致债券市场发展滞后的首要原因

一方面债券发行制度不尽合理。金融债券、企业债券的发行实行多部门审批制，既增加了发行成本，又助长了政府审批中的寻租行为；在债券品种方面，重国债轻企业债券；债券发行还存在随意性、品种的单调性、对外的封闭性等问题。另外债券交易制度不合理。由于债券发行主体存在信誉级别、类别、发行和流通范围等方面的不同，债券所需的托管服务和交易方式（询价或电脑撮合）必然不同，目前分层次的债券托管体系和立体式的债券交易服务网络亟待加强和完善。此外，缺乏便捷有效的债券市场结算服务系统也制约了债券市场的发展。

（二）企业债券信誉不佳，直接导致企业债券发展严重滞后

对于急需扩大融资渠道的众多企业来说，企业债券无疑是个有力工具，但是由于1992年前后一些地方滥发企业债券，出现一些企业债券到期不能兑付的现象，严重损害了企业债券的信誉。90年代中期，中国的百姓在购买由银行代售的一些企业债券后，由于这些企业本身无到期偿还债务的能力，产生了不少社会问题。另外，我国真正具有发行中、长期企业债券资格的公司还太少，如果完全放开企业债券市场，风险会更大。基于以上认识，1992年后企业债券市场受到严格控制。

（三）市场交易主体和交易工具单一

目前，银行间债券市场的交易主体主要是金融机构，非金融机构现在还难以进入这个市场，商业银行仍作为我国债券市场的主要投资人，债券市场的覆盖面受到限制。债券市场的交易工具单一，不能满足多层次投资者的不同需求，券种单一（主要是国债和政策性金融债），期限也单一（主要是长期债，很少有短期债）。

（四）债券流动性较低

我国债券二级市场由银行间市场和交易所市场组成。由于缺乏统一的托管、清算、结算系统，两个市场处于分割状态，突出表现在两个市场的国债不能自由转托管。由于交易所吸纳国债的能力有限，银行间市场流动性又差，这在很大程度上限制了我国国债市场的进一步发展，既不利于降低国债筹资的成本和风险，也不利于货币市场和资本市场的协调发展。

（五）信用评级中介机构发展滞后，债券市场缺乏诚信

缺乏公正的信用评级中介机构是制约债券市场未来发展的又一主要问题，而且这一问题随着债券投资人范围的扩大已日益突出。目前，国内具备债券评级资格并真正具有市场竞争力的机构只有9家，权威的资信评级机构很少。而国外著名评级机构由于不熟悉我国国情、缺乏中国企业数据库等原因，尚未涉足国内评级市场。再加上我国信用制度不够完善，企业对资信评级的潜在意愿不强，以及评级机构评出的资信等级本身缺乏公信，难以为市场所接受。

（六）市场纪律不严肃，影响了债券市场的发展

分析债券市场发展的教训，市场纪律不严肃，是造成债券市场投机盛行、出现系统风险、作假欺诈、拖欠债券兑付等现象的重要原因。

三、发展债券市场的建议

（一）以制度创新推动债券市场的发展

第一，在发行制度方面，尝试市场化改革，依据宏观经济指标及其变动来决定债券发行的规模、节奏和种类。建议企业债券发行由审批制向核准制过渡，改变企业债券发行量和利率水平由政府决定的状况，以便使各发行主体的信用差别得到显示，提高企业债券应有的供给弹性和价格需求弹性。第二，在会计准则方面，建立与国际接轨的会计准则，判别优质债券和垃圾债券，提高投资者的信心。第三，在债券评级上，我国评级机构尚不够成熟，因此引进境外著名债券评级机构，为投资者选择投资工具提供基本的评价基准。第四，在规避风险方面，严肃财经纪律，形成对公司发行债券的硬约束，降低违约风险。第五，在投资主体培育上，大力培育那些资金运用原则与债券相适应的保险公司、社会保障基金和住房基金等机构投资者，同时实行债券市场的做市商制度，选择那些信誉较好、实力较强的国债或其他债券一级自营商作为做市商。

（二）加大公司债券的发展力度是解决我国资本市场结构失衡的重要前提

无论是从完善资本市场结构，促进储蓄向投资转化的角度看，还是从推动企业转制上看，保持我国经济持续、快速发展，都应当高度关注企业债券市场的发展。1.企业债券的发展有助于我国资本市场结构的完善和深化。首先，企业债券可以发挥衔接且制衡国债与股票交易价格的功能。其次，相当多的金融产品创新依赖于企业债券市场的发展，比如资产证券化问题等。再次，企业债券促进利率市场化进程。最后，企业债券利率也是制约市场利率波动的一个重要因素。2.企业债券是促进储蓄向投资转化的重要途径。在过去的20多年里，国内储蓄年增长率为10.4％，而实际投资平均增长率仅为9.3％，这说明国内储蓄未能充分转化为实际投资，经济增长中存在严重的投资压抑。在国内储蓄中，增长最快的部分是居民储蓄存款。追求安全前提下的收益最大化是居民金融资产投资的第一选择。全国城镇储户最新问卷调查显示，居民储蓄意愿仍持续提高。与其通过降息迫使储蓄型投资者进入股票市场，不如提供与银行储蓄相当的安全投资工具，A级以上的高等级企业债券可以促进储蓄向投资转化。3.企业债券有利于促进企业经营机制的转换，提高企业融资效率。相对于银行贷款和发行股票，企业要面临还本付息的预算硬约束，发行债券对企业经营者的约束力更强。企业以发行债券的方式面向社会筹资，通过社会监督机制，降低经营成本，提高经济效益，提高企业的自我约束能力，有利于促使企业转换机制和提高融资效率。

从当前的市场环境看，政府对企业债券的支持力度不断加大，企业债券市场面临良好的发展机遇。经过多次连续降息之后整体利率水平已处于建国以来最低水平，债券融资成本较低；上市公司经过连续的增资扩股，平均资产负债率已经下降至50％以下。只要能在监管体制、利率形成机制、市场流通、投资主体等方面继续进行较大改革，从供给与需求两方面疏通市场，企业债券是应当大有所为的。

（三）调整债券品种结构，为投资者提供更多的投资品种，调整企业的融资结构

采取股权融资和债权融资相结合，在继续发展股权融资的同时，加大债权融资的力度。调整国债、企业债券、建设债券等债券品种的结构。在期限方面，鼓励业绩稳定的蓝筹公司发行中长期债券，募集公司发展所需要的中长期资金，提高融资效率。着手进行推出交易所衍生债券产品的准备工作。可以先进行可转换债券和可交换债券的创新试点，待条件成熟再推出国债期货和其他债券期货品种，最后推出债券期权，重点包括中长期债券期权和中长期债券期货期权品种，以不断完善交易所衍生债券的品种和期限结构，为市场投资者创造优良的风险规避机制和更多的投资品种选择。

（四）创造良好的债券市场发展环境

1.降低债券市场的交易成本。目前，我国债券市场规模较小，适当降低市场交易成本，尚不足以对国家税收、交易所和券商的利润实现产生大的负面效应，反而有利于提高投资者和债券发行人对债券市场的预期。（1）对债券投资者给予税收优惠。目前我国投资者购买国债所获得的利息收入不纳税，但购买企业债所获利息收入应纳税。因此，尽管企业债券的利率比国债高，但是有可能使投资者按更高的税率纳税，税后收益反而可能下降。建议在现行标准下，适当降低或减免投资企业债券税收。（2）降低企业债券和国债的交易税。针对我国债券市场相对低迷的现状，为激活债券市场，建议降低企业债券和国债的交易税。根据市场的变化调整交易税是很多国家和地区债券市场通用的手法。以中国台湾地区为例，为刺激债券市场交易，“行政院”于2001年2月中旬做出了降低公司债交易税千分之一的决定。

2.扩大债券市场的交易主体。通过银行间债券市场与交易所市场的交叉，实现两个市场的联通。所谓债券市场的统一，最主要的是交易主体的统一，这是最基础的。根据这样一个指导思想，最近央行实行了金融机构在银行间债券市场的准入备案制，同时正在部署商业银行债券柜台交易。

（五）坚持诚信运作，加大行业监管力度

应尽快建立信用评级制度、信息披露制度和有效的法律制度框架，加快公司债券的立法工作，并且要和《公司法》、《破产法》相协调。我国债券市场只有坚持诚信运作，才能正常、健康的发展，以适应我国加入WTO后资本市场对外开放的需要。需要注意的是，市场监管部门必须与市场主体利益彻底脱离，不再包揽市场能做的事，同时，加紧制定和完善市场交易规则和监管法规，维护市场秩序，监督发行主体、中介机构、托管和结算等市场服务机构严格按照法规运行，以达到严肃市场纪律、稳步推进中国债券市场发展的目的。

中国加入WTO为资本市场带来良好的发展机遇，同时，也带来严峻的挑战。随着我国债券市场的不断规范，债券作为收益稳定、相对安全可靠的投资品种，与证券市场进入微利时代的趋势相适应，将逐步为广大投资者和企业所认识和认同。同时，债券市场的健康发展，将不断缩小我国与发达国家之间的差距，在我国多层次的资本市场中发挥更大的作用。

参考文献：

[1]罗伯特·齐普尔，褚福灵等译。债券市场运作[M].北京：清华大学出版社，1998.

[2]（荚）汉姆·列维，任淮秀等译。投资学[M].北京：北京大学出版社，2000.

债券市场体系篇3

[论文摘要]众所周知，公司债券能否有效发挥其融资和治理作用，与其交易的场所公司债券市场的发展有很大的正相关关系。最近几年来，我国公司债券行量都在增长，但是目前我国公司债券市场发展仍然滞后，不少学者提出了有益的见解和政策建议。在此，本文选取一些比较有代表性文献进行综述，这主要涉及以下研究方面：发展我国公司债券市场首先要区分“企业债券”和“公司债券”，其次要取消公司债券强制担保并完善信用评级体系，再者要促进债券交易市场发展，重点是发展全国银行间债券交易市场来提高公司债券流动性。这也是目前研究的热点。

一、要区分“企业债券”和“公司债券”

（一）一种观点认为公司债券可以从企业债券中划分出来（沈炳熙，2007）。

从逻辑上分析，公司债券确是企业债券的一种；从现实需要来看，公司债券可以从企业债券里划出来，并不需要重新建立一套专门为公司债券交易流通服务的市场基础设施，而是完全利用现有的场内外市场设施。

以发债主体来确定债券性质的逻辑来看，公司债券和企业债券不仅在本质上是同一类债券，而且在范围上也相差不大。这是因为：一方面公司是企业的具体形式之一，公司和企业在内涵上是一致的；另一方面我国《公司法》允许国有企业以公司的形式存在，因此，多数国有企业也是公司，而在我国企业债券多是由国有企业发行。所以可以说公司债券是企业债券的一个重要组成部分。但是，现实生活中要复杂得多：第一，现在企业债券中确有一些非企业发行的债券，如由铁道部发行的铁道建设债券。第二，在现有的企业债券中，用于项目建设的债券所占比重过高，而用于经营目的债券所占比重过低。第三，从债券发行监管的角度看，企业债券的发行由国家发展和改革委员会管理。但是，目前一些上市公司发行是由

三、要促进债券交易市场发展，重点是发展全国银行间债券交易市场

根据市场组织形式，债券交易市场可分为场内交易市场和场外交易市场。债券场内交易市场是指证券交易所内的债券交易市场。债券场外交易市场是指在证券交易所以外进行债券交易的市场。目前，我国债券交易市场由上海、深圳证券交易所债券市场，以及全国银行间债券交易市场、银行间柜台市场组成。以往我国公司债券的流通转让主要通过交易所市场进行，到2004年8月，公司债券才开始进入银行间债券市场进行交易流通。

我国债券市场的历史体现着“重发行轻流通”的发展轨迹，这在公司债券市场更显得突出。作为公司债流通市场发展方向的场外市场尚未真正形成，债券交易市场流动性不太畅通。第一，场外市场功能没有充分发挥，交易所市场流动性较差。未到期公司债券存量除了在银行间市场托管外，还有大量债券托管在其他交易场所，场外市场特征不够明显；2006年交易所市场的换手率104%，交易所市场流动性较差。第二，投资者结构不够合理，市场扩容受限。机构投资者数量不足，类型不够丰富，影响了市场流动性和承债能力的提高。第三，交易流通环节存在缺陷，潜藏较大风险。部分公司债券仍通过承销商柜台交易，没有进入合法交易场所流通；有此公司债券通过券商进行一级托管，可能出现承销商或券商挪用债券或欺诈客户等风险（刘彦琳，2007）。

为此，我们要提高债券市场流通性，重点是促进场外交易市场之银行间债券市场发展，因为银行间债券市场具有以下优势：

首先，银行间债券市场规模不断扩大。近年来，我国银行间债券市场取得了长足发展，市场规模迅速扩大，债券品种和交易工具不断丰富。其次，制度趋于完善，提高了公司债券的交易流通性。银行间债券市场的基本制度建设也在不断完善，不仅为规范市场管理、维护市场秩序提供了有力的制度支持，同时也为维护市场公正透明的环境、保护市场主体合法权益和保障市场顺畅运行奠定了基础。例如，2004年以网络为基础在簿记系统与支付系统连接实现了债券交易的券款对付（deliveryversuspayment，即dvp），为投资者提供了安全、高效、便捷的资金交易和清算服务。2005年推出的数据直通式处理（straightthroughprocessing，即stp）更是实现了数据从询价到交易确认、债券交割与资金清算的直通。2007年双边报价制度也实现了重大突破，双边报价活跃程度大大增强（邹澜，2007）。再者，以机构投资者为主的持有结构进一步确立。随着银行间市场的发展，银行间市场参与主体不断增加，从成立之初的16家商业银行发展成为包括商业银行、信用社、非银行金融机构、证券公司、保险机构、基金和非金融机构等近6500家机构参与的多元市场（颜炬，石磊，2007）。

我们还要继续完善我国银行间债券市场，应该充分发挥银行间市场优势，加强各参与主体在公司债券市场发展中的分工合作，完善法律法规和市场体系，提高市场运行效率（颜炬，石磊，2007）；进一步采取措施，提高现有交易系统、托管结算系统及跨市场转托管的效率，鼓励更多公司债券到银行间市场发行和交易流通，突出公司债券场外市场特征，促进公司债券市场持续健康发展（刘彦琳，2007）。

只有区分了“企业债券”和“公司债券”，取消了公司债券强制担保，完善了信用评级体系，进一步发展了银行间债券交易市场，解决了公司债券发行和流动两个难题，才能推动我国公司债券市场良好地发展。

债券市场体系篇4

关键词：金融证券市场

1回顾中国证券市场的十年奠基阶段，我们主要取得了如下成就

①初步构建了以《公司法》、《证券法》为核心的资本市场制度架构。②市场发展初具规模。截至2001年10月，在沪深两市上市的公司(包括a、b股)达1152家，市价总值为43742.14亿元，流通市值为14560.16亿元，这一市场规模表示：资本市场已经成为中国经济的重要组成部分，已经开始成为中国经济发展的重要推动者。③培育了一支规模较大、包括机构投资者和个人投资者在内的投资者队伍。截至2001年10月底，我国股票市场投资者开户数已经达到6577.05万户，有44只规范的证券投资基金，部分商业保险资金可以通过投资于证券投资基金的方式间接投资于股市，开放式基金已经推出。虽然投资者队伍还需进一步发展，并有待成熟，但是不可否认，整个社会的金融投资意识已经大大加强。④建立起了较为系统、相对独立的信息披露规则体系。经过十年努力，信息披露规则已经建立。市场参与各方尤其是上市公司，大都能在这个规则框架内及时披露其相关信息，从而使交易市场具有一个基本的规范。⑤建立了一个科技含量较高、富有效率的证券交易体系。沪、深证券交易所从起步阶段就注重发挥后发优势，整个交易、清算、登记、过户系统是世界上技术水平最高的交易体系之一。经过10年的不断改进，我国的证券交易体系运行稳定、效率较高。⑥证券监管体系基本建立，对风险的防范、控制水平显著提高。证券市场的有效监管是市场规范发展、防范风险的前提。只有监管的理念、水平有了切实的提高，创新化的市场行为才不会成为新的“风险源”。

2我国债券市场存在的问题及原因

在充分肯定我国证券市场建设成就的同时，也应认识到我国证券市场起步晚、规模小，尚处于不完善阶段。总的说来，这个市场目前存在的主要问题有：

2.1债券市场多头监管，宽严不一从西方各国经验看，一个统一高效的监管体系是债券市场发展的首要条件。各国将各类债券的发行和交易监管整合在证券监管机构之下（除了国债的发行一直由财政部负责之外），形成了统一、高效、互联的债券监管体系。

而我国债券市场的监管构架十分复杂，存在多头监管。债券发行、交易监管以及结算分别由不同机构负责（见图）。最为突出的多头监管在发行监管环节，有限的四种债券分属四个监管机构审批，其中国债的发行审批由财政部负责，金融债（包括央行债）由人民银行负责，企业债由国家发改委负责，而可转换公司债发行的审批权在证监会。债券市场监管机构的分离造成各类债券在审核程序、发行程序、发行标准和规模、信息披露等各个环节监管宽严不一，严重阻碍了债券市场的快速协调发展。比如企业债券的发行自2000年以来都是由发改委每年严格控制规模，发行名单和规模指标要报国务院特批，存在审批程序冗长、审批标准太严、发行方式陈旧、信息披露和监管处于真空状态等一系列问题，因此企业债券市场只能在这种严格控制下缓慢发展，2004年底余额仅为1232亿元，占到债券余额的区区2.4%，远远低于发达国家10%以上的水平。

我国股票市场经过十几年的建设，形成了一定的市场规模。证券法制法规框架初步形成，证券专业化监管队伍（包括发行监管和公司监管）业已具备，证券执法力度空前加强。目前的监管环境已经今非昔比，企业债券监管模式应该到了彻底反思和调整的时候了，否则这一债券市场重要分支的发展将远远落后于市场的需求。

2.2债券品种单一，非公部门债券带发展西方发达国家债券市场产品多样，国债以外的非公部门债券，包括金融机构债、资产证券化债、公司债都占有一定的比重。债券市场在企业（包括金融机构）融资中具有不可替代的重要作用。

我国非公部门债券发展缓慢的原因主要有三点。一是企业金融严重依赖银行。过去以银行间接融资为主的金融体制风险没有暴露，非公部门严重依赖银行贷款，债券融资的需求被掩盖。在近年银行改革未实施之前，储蓄不断增加，银行贷款不断膨胀，一定程度上满足了大企业的融资需求。二是长期以来机构投资者队伍不足。大企业发行公司债券必须有足够的机构投资者参与投资，在2001年大力发展机构投资者的政策出台之前，我国机构投资者发育不足，进入证券市场的机构资金也显不足。三是债券监管体制压抑发展。这一点上面已分析得很详细，不赘述。

2.3交易制度还不能完全适合债券交易的需要从国外的经验看，做市商制度在发达证券市场已有很长的历史，在许多成熟债券场外、场内市场中广泛采用。

我国银行间债券市场已有做市商制度雏形。1997年银行间债券市场正式运行后，债券交易不够活跃，市场流动性严重不足。人民银行于2001年3月《人民银行关于规范和支持银行间债券市场双边报价业务有关问题的通知》，对双边报价商的准入条件、权利与义务等事项作出了明确要求，确立了做市商制度的基本框架，随后批准中国工商银行等九家金融机构为银行间债券市场首批双边报价商，并在2004年7月将双边报价商正式改名为做市商，将其数量增加至15家，同时引入市场表现活跃的两家证券公司，丰富了做市机构的类型。但是双边报价商制度并不是完全意义上的做市商制度。由于目前的双边报价商制度对做市商各项政策支持不到位，实际上是只要求其履行做市义务，而忽略了其做市权利。具体表现在：一是融资融券便利不落实。虽然《中国人民银行关于规范和支持银行间债券市场双边报价有关问题的通知》中明确对做市商进行融资支持，但没有具体落实措施：对其融券尽管有具体措施，但由于质押券种和折算比例对做市商比较苛刻，很少使用此便利。二是没有承销和配售便利。做市商在承销各类债券时没有得到非竞争性投标一定数量配售等优惠，没有把二级市场做市和一级市场承销配售管理统一起来。三是没有费用优惠。

3对发展我国债券市场的政策建议

3.1建立统一的债券市场监管体系债券市场作为资本市场和直接融资必不可少的一部分，其监管体系应该是统一的，在我国应该由证监会来统一管理。这样做有以下几点优势：第一，有利于专业管理。证监会作为资本市场监管部门，在证券发行审核、发行主体监管、流通市场建设、信息披露监管、中介机构监管、投资者保护等方面具有组织保障和专业经验，将债券市场纳入其现行的管理框架，有利于债券市场的专业管理。第二，有利于资源整合。证监会所具有的组织保障可以使债券市场的规范管理建立在不增加更多成本的基础上，在资源整合方面具有优势。第三，有利于我国债券交易市场的全面发展。对于公司债券、市政债券等急需发展的品种应在现有市场构架下尽快安排，从而促进我国债券市场的全面发展。

3.2大力发展公司债券、资产证券化债券等非公债券目前我国除了少量可转债以外，还没有真正市场意义上的公司债，公司债的发行也受到严格的行政管制。最近刚刚修订了《公司法》和《证券法》，对公司债发行主体的限制已经放开，公司债发行的审批也改成了核准制，这些都为大力发展公司债券市场提供了良好基础。

3.3大力发展公司债，首先必须理顺发行机制，根据市场化得要求制定发行条件。其次要完善信用评价体系，为债券市场的发展构建良好的基础环境。目前，我国缺乏权威的信用评级体系，机构，不能客观、实时地根据发债公司的真实财务状况评定发债主体的信用，这严重阻碍公司债券市场的发展。再次，要加快公司债券品种和市场规模。最后，在法律方面尽快完善《破产法》和债权人信托制度，为保护债权人合法权利创造法律条件。

3.4交易所交易引进做市商制度我国证券交易所还没有实行做市商制度，交易所债券交易与场外债券交易相比市场流动性强的特征并没有体现出来，交易量差距还越来越大。交易所应该借鉴银行间市场做市制度的经验教训，尽快在优势品种上推出做市商制度。企业债券一直是交易所上市的传统品种，目前与银行间市场相比在托管量和交易量方面还占有一定优势。应在企业债券产品上推出真正意义上的做市商制度，配合融资融券、承销配售便利、适当减免费用等方面的支持，有利于巩固交易所企业债券份额，在监管体制理顺的条件下快速发展企业债券市场。交易所推出做市商制度时应该注意不要成为大宗交易平台的副产品，而是应该在真正的交易体系进行改造。

参考文献：

[1]周正庆.《证券市场导论》，中国金融出版社.1998年8月第1版.

债券市场体系篇5

关键词：公司债券；市场发展模式；监管制度；一级市场；二级市场

文章编号：1003－4625(2007)08－0010-05中图分类号：F830.91文献标识码：A

一、美国债券市场

(一)美国债券市场构架及监管

美国联邦政府债券的发行由美国财政部宣布，其具体事宜由联邦储备银行负责；公司债券等其他债券的发行由证券管理委员会(SecuritiesandExchangeCommission，SEC)主管。所有债券均可在以集中交易形式运作的交易所市场和以分散交易形式存在的场外交易市场进行交易。纽约证券交易所(NewYorkStockExchange，NYSE)和美国证券交易所(AmericanStockandOptionsExchange，AMEX)是美国最主要的两家交易所，其结算业务由美国国家证券结算公司(NSCC)负责；场外交易市场各种不同债券的交易则分别由不同的机构负责结算。

美国债券市场政府监管的主体是美国证券交易委员会(SEC)。SEC拥有制定规则、执行法律和裁决争议三项权力，可以在法定的权限范围内，遵守法定程序，按照法定要求，依据相关法律对美国债券市场进行全方位的监管。除此之外，自律监管在美国的场外债券市场也发挥着重要的作用。以美国证券交易商协会(NationalAssociationofSecuritiesDealers.NASD)为例，全美证券交易商协会自动报价系统(NatlonalAssociationofSecuritiesDealel'SAutomatedQuotation，NASDAQ)、场外交易市场公告板(OvertheCounterBuUetinBoard，OTCBB)、粉红单市场(pinksheets)均须接受自律组织NASD和SEC的双重监管。

(二)美国公司债券一级市场

美国债券依据发行人的不同可以分为联邦政府债券、市政债券、公司债券、扬基债券等几大类。其中，公司债券又包括第一抵押公司债券、信用公司债券、可转换公司债券、收益公司债券及附属信托公司债券等。

在通常情况下，美国的公司债券是通过投资银行发行的。美国公司债券的发行方式根据发行对象的范围分为公开发行和私募。公开发行实行注册制，需要先在SEC注册。申请发行债券的公司必须填写注册申报书；曾在SEC登记过的发行公司，如果再次发行债券，必须重新进行注册。SEC审查注册申请书时，除了核实发行申请人是否具备法定的发行条件外，主要看其报送的资料文件等是否真实、全面；只要具备法定发行条件和提供了真实信息，则注册申请自送达后一定时期即自动生效。注册之后，经过初始募债说明书、召开到期共勉会议、包销商律师法律审查、包销商之间签订协议，最后才能公开发行。发行公司有持续信息披露义务，发行公司应向SEC定期申报类似于注册申报书中所含信息的报告。以私募方式发行债券可以得到注册豁免，但依赖于私募而免于注册的发行公司必须确保其交易不涉及公开发行。

(三)美国债券二级市场

美国的债券可以在交易所市场和场外交易市场进行交易。

纽约证券交易所(NYSE)拥有全美交易所中最大的债券集中市场，它为投资者提供美国国内外公司、政府、市政当局以及国际银行发行的不同种类的债券。自2000年以来，在NYSE上市交易的债券中，公债所占份额逐步下降，公司债券市场份额逐步增加。截至2004年，公债在其中的份额约为75％，美国国内公司发行的公司债券在其中的份额约为16％。

NYSE的债券市场集中于它的自动交易系统(AutomatedBondSystem，ABS)。ABS是一个完全自动的系统，它显示当前的交易数据，为交易者提供实时的交易结果，并允许他们通过终端直接进行债券委托。

NYSE实行做市商制和竞价制的混合。在NYSE，做市商称为特约经纪人，其主要特征是一只证券只能由一个做市商来负责做市，特约经纪人是该只证券唯一的可以根据市场状况使用自己账户进行报价的交易商，所以也被称为垄断做市商，或者专家、专业会员。因此，NYSE的做市商制度，更多地被称为专家制度或专业会员制度。

由于交易所市场由交易所撮合成交，债券的发行成本、交易成本较高，监管制度较严，因此成交量较小，几乎所有的联邦政府债券、所有的市政债券以及大部分公司债券都集中在场外交易市场(OTC)。

美国的场外交易市场(OTC)是一个多层次和全国性的交易市场，通过做市商和做市商经纪商维持运行，利用计算机系统和电话连接起来。广义的OTC市场由全国证券交易商协会自动报价系统(NASDAQ)、场外交易市场公告板(OvertheCounterBulletinBoard，OTCBB)、粉红单市场(pinksheets)等分层次组成。

19世纪90年代末期以后，网络科技的发达与电子交易系统的问世，使得市场参与者可通过网络交易系统直接进行在线交易，将传统的电话交易与计算机辅助报价推向电子交易时代。一般估计，债券市场通过电子交易的成交量约占整体市场的50％左右。这些非既有交易所设置的电子交易系统一般称为另类交易系统(AlternativeTradingSystem，ATS)。1997年，SEC将ATS区分为电子通讯网络(ElectronicCommunicationNet-work，ECN)及配对系统(crossingsystem)两类，著名的Bloomberg就是属于ENC。SEC还要求所有的ATS均应登记为经纪自营商，其应遵守的各项法令规定为1998年《ATS条例》(RegulationATS)。

在场外债券交易市场，做市商制度是最为基本的制度。在美国，满足特定的资本充足要求和管理能力要求的金融机构可申请成为做市商。美国债券场外交易做市商的主要义务包括：进行做市报价，保持债券市场的流动性；支持国债招标发行；支持债券零售市场，对中小客户进行零售业务。与之相对，这些做市商有独享做市商间市场信息的权利；有进行比一般市场参与者更广的用于对冲做市交易的业务的权利；有对国债招标的优先认购权，对国债追加发行的独享认购权，对某些国债招标的独家认购权等；有税费减免的权利。

二、我国债券市场

(一)我国债券一级市场

我国债券根据债券属性的不同可以分为政府债券、中央银行票据、金融债券、企业债券、短期融资券、可转换债券和资产支持证券等。其中，由企业发行的、在市场上占有一定地位的品种主要是企业债券和短期融资券。

企业债券的发行由证券经营机构承销，并采用审批制。《企业债券管理条例》规定，中央企业发行企业债券，由中国人民银行会同国家计划委员会审批；地方企业发行企业债券，由中国人民银行省、自治区、直辖市、计划单列市分行会同同级计划主管部门审批。企业债券的审批环节繁琐，再加上政府对发债企业的地域、行业、所有制等均要严格审批，准入限制很多，影响了有实力的企业进行债券融资的积极性。企业债券市场曾被戏称为“中国最后一块计划金融市场”。

短期融资券的发行由符合条件的金融机构承销，并采用备案制。《短期融资券管理办法》规定，符合发行条件的公司将要求的相关材料报送中国人民银行，由其在20个工作日内根据规定的条件和程序向企业下达备案通知书，并核定融资券的最高余额。备案制是金融管理制度的重大创新，为短期融资券的市场发挥腾出空间，短期融资券目前可说是我国债券市场上市场化程度最高的债券品种之一。

(二)我国债券二级市场

我国债券二级市场也可以分为场内交易市场和场外交易市场。其中，场内交易市场指交易所债券交易市场，场外交易市场主要指银行间债券市场和商业银行柜台交易市场。这三个市场在交易规则、体系和监管方面，均有所不同；可以通过转托管业务将债券从一个市场转移到另一个市场进行交易。

交易所债券市场包括上海证券交易所和深圳证券交易所，实行报单驱动(Order-Driven)。市场参与者主要包括证券公司、保险公司、证券投资基金、信托投资公司、其他非金融机构投资者和个人投资者，银行类机构目前尚未获准进入交易所债券市场。在交易所债券市场流通的债券主要有国债、企业债券和可转换债券。目前，我国的交易所市场上还不存在做市商制度。

银行间债券市场始于1997年6月16日，是金融机构之间大宗债券交易的主要场所，实行报价驱动(Quote-Driven)。其市场参与者主要有中国人民银行、政策性银行、商业银行、信用社、证券公司、保险公司和证券投资基金等机构投资者。从交易量看，银行间债券市场是我国债券市场交易的主体场所，债券存量和交易量约占全市场的90％，在我国债券市场发挥主导作用。在银行间债券市场流通的债券主要有国债、企业债券、金融债券、央行票据、短期融资券、资产支持证券等。

银行间债券市场从先进的电子系统起步。但鉴于一些小机构在人力、财力、市场分析能力等方面的不足，不能有效地参与市场，以及电子交易系统不能满足全部机构备份标准化交易的需要，银行间债券市场采用将电子交易与传统声讯中介服务相结合的交易方式。

在银行间债券市场，做市商制度从试点到确立历经数年，浓缩了国外市场制度发展几十年所经历的波折与探索过程。2001年3月，人民银行了《关于规范和支持银行间债券市场双边报价业务有关问题的通知》，对双边报价商的资格认定、业务范围及政策支持做出明确规定。2001年7月19日，人民银行批准工商银行等9家商业银行成为银行债券市场双边报价商，享受做市商权利，承担做市商义务，维持市场流动性，标志着我国债券市场做市商制度的发展进入了实质性阶段。2004年7月22日，人民银行了《中国人民银行关于批准招商银行等6家金融机构为银行间债券市场做市商的通知》，将做市商机构数量扩大为15家，并将以前沿用的“双边报价商”名称统一改称为“做市商”，这意味着银行间债券市场的做市商制度正式确立。2007年1月9日，中国人民银行制定了《全国银行间债券市场做市商管理规定》，其中第三条明确了成为做市商的条件；第六条明确了做市商权利，包括一级市场购买债券的便利，成为国债、政府类开发金融机构债券承销团成员和公开市场业务一级交易商的优先权，债券借贷的便利，在银行间市场进行产品创新的政策支持，做市业务交易手续费和结算手续费的优惠，获取全国银行间同业拆借中心实时提供的报价数据、成交数据等信息的便利；第七条明确了做市商义务，对做市商做市券种的总数下限、发行主体类型以及待偿期限作出了规定，并规定做市商当日不能变更做市券种，且应对其进行连续双边报价，空白时间不超过30分钟，单笔最小报价数量为面值100万元人民币。

银行柜台债券市场是银行间市场的延伸，属于零售市场，其投资者为个人投资者。截至2006年7月，柜台市场投资者达到92.16万户。

三、我国公司债券市场发展建议

(一)由证监会统一监管

从美国的经验看，一个统一高效的监管体系是债券市场发展的首要条件。美国公司债券市场采用的是集中监管模式，其发行和交易监管都是整合在证券监管机构之下的。由同一机构监管发行与交易，便于对债券发行、交易进行统一的、协调监管，有利于整个公司债券市场的发展。

在我国，选择证监会作为唯一的政府监管主体，统一管理公司债券的各个环节，有以下优势：第一，有利于专业管理。证监会作为资本市场监管部门，在证券发行审核、发行主体监管、流通市场建设、信息披露监管、中介机构监管、投资者保护等方面具有组织保障和专业经验，由证监会管理，有利于公司债券市场的专业管理。第二，有利于资源整合。证监会所具有的组织保障可以使公司债券的规范管理建立在不增加更多成本的基础上，在资源整合方面具有优势。第三，有利于明确市场分工，从而促进公司债券市场的发展。在理想状态下，央行是管理宏观经济和货币的，管理职能主要侧重于宏观层面；而微观融资是各个金融监管部门的管辖范围，其中企业的微观融资的监管理应在证监会。即使考虑到目前我国货币市场和债券市场在金融宏观调控和货币供应量调节中起到重要作用，金融债券的发行权还可以保留在人民银行，公司债券的发行和交易也没有理由不由证监会监管。第四，有利于提高效率。将监管部门整合到一家，可以避免公司债券发行和上市过程中相关主体要经过多家监管部门费时费力审批的局面，从而大大地提高市场效率和监管效率。

从目前我国债券市场监管构架来看，由于公司债券在发行主体、信息披露等方面的要求，其发行很可能由证监会负责(发改委仍负责原有企业债券的发行和管理)。而关于其流通环节，最大的可能是，公司债券在面向机构投资者的银行间市场流通，由此，人民银行作为银行间市场的监管机构，肯定要参与其监管。也就是说，由证监会统一管理公司债券的各个环节，至少在目前来说应当是不太现实的。然而这种分离格局不应是长期的安排，变多头监管为集中监管应当是我们努力的方向。2005年出台的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若

干意见》明确提出“建立集中监管和统一互联的债券市场”。2007年两会期间，吴敬琏等多位代表、委员亦建议，“应由国务院证券监管部门制订相关管理办法，依据《证券法》的有关规定，对市场化商业主体发行的公司债券实行集中统一监管。”

(二)充分发挥自律组织的作用

在美国，大部分公司债券在场外交易市场进行交易，而自律监管是场外交易市场监管体系中的重要组成部分。

自律组织是监管机构的有力补充，其作用主要表现在要求成员达到某个道德标准，而这是政府或独立监管部门做不到的；同时，自律组织在深刻性和专业性方面也强于政府组织，对市场反映更是异常敏捷。因此，有效的监管应当充分发挥自律组织的作用。

我国现有的证券业自律组织，包括证券交易所、证券登记结算公司、中国证券业协会和地方性的证券业协会等，它们在监管方面权力甚小，作用甚微，并且与政府监管的边界不够清晰。应当从法律和制度上给予一定的支持和保障，明确自律组织与政府监管组织的界限，针对债券市场的特点建立其独有的自律监管机构或部门，充分发挥自律监管的补充作用。

(三)采用核准制发行公司债券

美国公司债券的公开发行采用注册制，其发行注册主管机构是SEC。注册制体现了公开原则，体现了对经济主体自的尊重。也就是说，在美国，公司债券的发行属于公司的法定权力范畴，无需经政府部门审批，只需登记注册，发行成功与否基本由市场决定。

我国公司债券的发行应当会采用核准制。核准制是指证券发行人在发行证券之前，必须提出申请并提交法律规定的文件资料。主管当局在审核证券发行申请书时，除了考虑发行条件和报送材料的真实性之外，还制定了一些更具体的审查标准，对每笔发行申请逐一进行审批。它体现了国家对经济生活的实质管理。较审批制而言，核准制相对宽松，它从“计划”向“市场”迈进了一大步；但较注册制而言，由于核准与否主要取决于主管当局的判断，核准制仍然较为严格。

之所以更可能采用核准制，而非美国公司债券市场上的注册制，亦非企业债券市场上的审批制，原因如下：

第一，注册制所遵循的公开原则，是以投资者有能力分析发行人的公开说明材料为前提的。而目前，我国的金融市场尚不成熟，市场的法律、会计、评级制度尚不完善，投资者对政府核准过分依赖，对发行人公开材料分析能力欠缺。

第二，目前，我国债券市场上将企业债券发行的繁琐的审批制改为相对而言简单的核准制呼声渐起。《2007年第一批企业债券发行规模及发行核准有关问题的通知》简化了审批程序，为企业债券发行制度的改革迈出了第一步。

第三，我国由证监会监管的股票市场的发行制度亦采用核准制。根据《证券法》第十条，“公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券。”

第四，在2007年两会期间，农工党中央建议指出，应该按照市场化的要求，建立公司债券发行核准制度，凡是符合法律规定条件的公司均可自愿申请发债，发债主体由承销商自主推荐；债券发行利率、期限、担保、品种设计等均由发债主体自主选择；各类投资者，包括商业银行、保险公司、养老金等都可以依法选择自己的投资产品。

然而，从实行效果上来看，实行注册制的国家债券市场远较实行核准制的国家发达，也更加符合市场需求。因此，长远来看，随着我国金融市场的发展，投资者财务知识和金融意识的加强，证券发行应当引入注册制，以提高效率。

关于公司债券发行核准制的原则和程序，可以借鉴股票的发行制度。具体可采用保荐人推荐、发行评审委审核、市场确定发行价格、证监会核准的方式组织实施。在核准制条件下，相关法律法规应对公司发行债券条件、上市标准、发债申请文件制作要求、发行审核内容及工作程序作出明确规定，对符合条件的企业完全开放市场。

(四)发展私募公司债券

美国公司债券的发行基本上以公募为主，以私募为补充。

私募作为一种发行灵活便捷、成本较低的资金募集方式，在一些债券品种和某些特定范围的发行中有着无可替代的优势。它适合于小公司和不符合公募条件的公司，这些公司通过安排私募发行，向有限的投资机构出售债券。

我国贷款私募市场起步于80年代经济开放程度较高的地区，目前已有较大发展。然而，我国基本上不存在债券私募。直至2006年8月，中国人寿在香港联交所的2006年中报里首次透露其与国家开发银行合作开发并全额认购的美元定向债券，才算是开创了我国私募债券的先河。鉴于上面提到的私募债券发行灵活便捷、成本较低等优势，应当制定相应的法律法规，鼓励债券私募的发展，为中小企业提供融资渠道，降低融资成本。

(五)在银行间市场交易

美国大部分的公司债券的交易均在场外市场进行，并以机构投资者为主体。在美国，公司债券市场存量90％以上由保险公司、共同基金、商业银行等机构投资者持有。

在我国，银行间交易市场作为面向机构投资者的场外交易市场，是公司债券目前最可能也是最合适的选择。

首先，公司债券交易大宗性的特点决定了其以场外市场为主。在场外市场的报价驱动制下，实力雄厚的做市商或经纪商通过询价方式，能够更为及时地处理大额指令，提高交易达成的可能性，同时也不会对市场价格造成大的冲击。

其次，以机构投资者为主的特点说明公司债券应当在银行间市场交易。机构投资者由于具有专业投资知识和技能，能够对投资工具的好坏作出自己的判断，有利于市场的平稳发展；具有较强的风险识别和承担能力，能够根据自己的风险偏好进行资产组合，抵御市场风险的能力较强；具有规范的投资行为，并且能够通过大额交易降低成本，取得规模效益，因而是公司债券的理想交易主体。在我国主要的三个债券市场中，交易所市场和银行柜台市场都属于零售市场，前者由于以小额交易为主，大的机构投资者无法有效运作，机构投资者缺乏，后者仅面向个人投资者；而银行间债券市场经过近十年的发展，已经成为一个开放的、具有较大规模的合格机构投资者市场，截自2006年底，银行间债券市场机构投资者已达6439家，其中银行类机构289家，证券公司107家，保险公司104家，一般企事业机构4450家。因此，从这点上来看，银行间债券市场是发展公司债券最适宜的场所。

再次，企业债券和短期融资券发展的经验教训告诉我们，公司债券应该在银行间市场交易。我国的企业债券在发行之初，为丰富居民投资渠道，监管机构要求公司债券主要面向个人投资者发行，在交易所市场流通。考虑个人投资者风险识别能力较低，监管部门通过一系列措施降低产品的风险，包括对发行人实行严格的审查制度、要求债券必须由银行担保、规定商业银行储蓄资金不能投资于企业债券等等。这些规定虽然符

合企业债券发展之初我国的实际国情，但却造成了企业债券发行规模小、发行人范围窄、流动性缺乏的弊病。自从2004年企业债券进入以机构投资者为交易主体的银行间债券市场交易流通以来，其市场流动性得到了较大的提升。2005年5月，我国开始发行短期融资券，并在银行间市场交易。这种类似于国外商业票据的产品，除了期限较短外，其他特点，如信用基础等，都与公司债券颇为类似，在两年的发展过程中，它展现出了良好的市场前景。

最后，银行间交易系统为公司债券的发展提供了软件基础。银行间交易系统通过全国银行间同业拆借中心的系统网络连接分布在全国各地商业银行的交易终端，由商业银行根据系统提供的市场情况，结合市场自身需求，自动在网上寻找交易对手，然后进行交谈直至最后成交，此即所谓的询价交易。成交后，资金划付由成交双方直接通过电子联行进行，债券的过户则统一由中央登记公司根据交易系统记录和成交双方指令进行。利用银行间交易系统作为公司债券市场的软件基础，市场结构层次清晰，有利于有效实行市场监管、调控各个部门的工作以及控制风险；市场透明度高，有利于大宗交易的顺利达成，增加流动性；与同业拆借交易紧密，有利于央行公开市场操作。

根据以上几点理由，本文认为，我国公司债券应当会选择银行间交易市场交易，它也是目前最合适的选择。

但是，商业银行是银行间债券市场的主力，其债券投资存量占银行间债券市场的70％以上，造成了银行间市场投资者行为雷同，并且缺乏外资机构和投机机构，不利于公司债券的发展。在美国，富裕的个人投资者也是公司债券的一部分力量，银行间交易市场将这部分投资者摒弃在外，也不利于公司债券市场的发展。因此，从长远来看，如果我国交易所市场发展较好，公司债券也可能在交易所市场交易。

这就涉及我国的债券市场割裂问题。由于交易所市场和银行间市场的参与者类型、交易方式、结算制度等方面差异较大，又没有足够跨市场套利品种和套利机构，导致成本较高，市场效率低下，收益率曲线背离，不能形成统一的价格。我国需要建立一个统一协调的债券市场，具体来说，可以让商业银行重回交易所市场，让更多证券机构融入银行间市场，形成批发和零售市场互连互动的协调局面。

(六)推动做市商制度的发展

在美国，无论是在交易所市场，还是在场外交易市场，做市商制度均发挥了积极的作用。尤其是在场外交易市场，做市商是其最基本的制度。

在公司债券市场采用做市商制度，有利于提高债券的流动性，促进市场价格的发现；有利于增强市场投资的信心；有利于增加债券价格的稳定和连续性，避免大幅涨跌；有利于公司债券市场交易机制的透明化。

经过五年的发展，我国银行间债券市场上的做市商制度在活跃市场交易、引导市场理性报价等方面发挥了重要的作用。但相对于银行间债券市场的快速发展而言，现行做市商制度还不能完全适应市场发展的需要，做市商在某些产品上报价并不积极，因此在促进市场流动性提高方面的作用发挥还不够充分。相信2007年《全国银行间债券市场做市商管理规定》对做市商限制的放宽，以及对其权利、义务的明确，将促进做市商制度的发展。

在上一节中已经说明，银行间市场是我国公司债券目前最可能及最合适的选择，而公司债券作为银行间债券市场的产品之一，几乎可以肯定会引用做市商制度。如何促进做市商积极报价，解决做市商做市的效果问题，从而提高公司债券的流动性，促进公司债券价格的市场化，是我们应当考虑的问题。具体来说，可以在债券市场推行经纪商制度，使其与做市商业务相融合；对于做市商资格获取，可以改审批制为核准制，并建立合理的退出机制；应当加强做市商之间的合作；应当建立合理的业绩考核与监控机制等等。除此之外，在公司债券发展初期，还可以参考美国NYSE的垄断做市商制度，每支公司债券只指定一个做市商，以保证做市商的积极性和责任心。

四、结论

债券市场体系篇6

一个健全的债券市场，必须要有完善的法律体系作基础。债券市场是金融市场的重要组成部分，金融市场和一般商品市场相比，配置社会资源的作用更大，对经济运行的影响更深，和社会经济的接触面更广，因此，对法制建设的要求也更高。大量事实证明，没有健全的法律体系，债券市场的风险就难以有效防范。

我国债券市场是从改革开放以后逐步发展起来的，我国债券市场的法律体系也是在市场发展的过程中逐步建立和健全的。目前，我国债券市场已经初步形成了一个包括法律、法规和部门规章、部门规范性文件在内的法律体系。这个法律体系中，《证券法》是专门规范包括债券市场在内的证券市场活动的法律，《中国人民银行法》规定了银行间债券市场的监管者；《企业债券管理条例》是专门规范企业债券发行、交易的国务院法规；中国证监会、中国人民银行、中国银监会、财政部、国家发改委等国家机关制定了一系列部门规章和规范性文件，具体规定了债券市场监管方面的规则、规程。

我国现有的法律法规和部门规章，主要在以下几个方面对债券市场进行了规范：

(一)规定了债券的性质

债券是反映债券发行人与债券投资人之间债权债务关系的一种凭证。作为一种金融工具，它具有多重属性。从债券发行人来看，债券是其向其他机构或个人借款的借据，记载着债券发行人负债的数量、期限、需要负担的利息。对于债券持有人来说，购买债券是一种投资行为，债券记载着其投资的金额(本金)、期限和收益(利息)。从金融工具的角度看，债券是一种能够带来收益的资产，因此，其可以进行交易，也可以进行质押。

我国的证券类法律没有明文规定债券的这种性质，因为这是一种经济学的常识。但是，我国法律通过相关的一些规定，肯定了债券的这种性质。例如，在《公司法》里明确定义公司债券是指公司依照法定程序发行的、约定在一定期限还本付息的有价证券”。在《物权法》里，把债券和应收款、支票列在一起，规定其可以进行质押。

(二)规定了债券市场的参与主体

债券市场的参与主体，包括债券的发行者、债券的投资者、债券的中介服务机构。债券的发行者是债务承担者，是通过债券发行筹集资金的人。对于什么样的人可以发行债券，法律必须作出明确的规定，因为这关系到债权人或者说投资人的利益，关系到债券市场的声誉，关系到债券市场的稳定运行。因此，明确债券发行人，是债券市场相关法律中最重要的内容之一。我国法律规定，发行债券者必须是机构，任何个人都不能发行债券。目前，我国能够发行债券的机构包括中央政府及其相关的机构、工商企业、金融机构。这些机构作为发债主体，得到了相关法律法规的认可。

首先，中央政府及其相关的机构可以发行债券。中央政府是新中国建立后最先发行债券的机构，1949年12月就开始发行公债。当时还没有相应的法律法规，仅由国务院了《关于发行人民胜利折实公债的决定》。此后发行国债，每发一次，就出一个有关本次发行的条例，那时的条例”和后来作为法规的条例”不同，仅是一个决定”性质的公告。1981年1月，国务院颁布了《中华人民共和国国库券条例》，这才是一个国务院法规，在这个条例里，确定只有财政部才能代表国家发行国债(国库券)。中央政府相关的机构，主要是中央银行，因为我国中央银行是中央政府的组成部门，中央银行为了宏观调控而发行的中央银行票据，也是一种债券。其他机构，包括铁道部发行的债券，都不是中央政府相关机构发行的债券，作为政企合一的机构，铁道部是以企业身份发行企业债券。

其次，工商企业可以发行债券。企业发行债券是从上世纪80年代开始的。起初，由于我国的企业尚未采用公司制，因此，那时的发行主体称之为企业，相关债券则称之为企业债券。1987年3月国务院颁布的《企业债券管理暂行条例》和1990年国务院颁布的《企业债券管理条例》都规定，在中华人民共和国境内具有法人资格的企业(金融企业除外)可以发行企业债券。随着我国企业改革的推进，越来越多的企业采取了公司形式，于是公司作为债券发行人的问题被提上日程。我国《公司法》第一百五十九条规定，股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，可以依照本法发行公司债券”。无论从理论上还是从法律上看，企业的范围都比公司大，但实际上，就发债的主体而言，两者的差别并没有那么大，因为除了像铁道部这样的政企合一的机构，其他绝大多数能够发行企业债券的企业，都采取了公司的组织形式。

再次，金融机构可以发行债券。金融机构包括政策性金融机构和商业性金融机构，按其经营的范围划分，又可分为银行(包括银行、信托、财务公司、汽车金融公司等)、证券、保险类。政策性金融机构实际是与政府相关的机构，商业性金融机构是企业的一类。在许多国家，金融机构是不单独作为一类债券发行人的。我国把金融机构作为债券发行人的一类，有其客观原因。如上所说，《企业债券管理条例》中已经把它排除在外，《公司法》并没有将其排除在外，但《商业银行法》规定，商业银行发行债券，必须经银监会和中国人民银行批准，在明确其为发债主体的同时，已将其排除在企业债券和公司债券的发行主体之外。

除了上述机构可以发行债券之外，其他机构一般都不允许自行发行债券。例如就地方政府而言，尚未出台法律支持其自行发行债券，目前仅批准部分省市(上海市、浙江省、广东省和深圳市)开展地方政府自行发债试点，而其他地方政府发债仍由中央财政发行。再如，学校、医院等事业单位，也不被允许发行债券。

对于债券的投资人，我国法律并未做出统一的规定，但从已有的法律法规来看，原则上所有机构和个人都可参与债券投资。《国库券管理条例》规定，机关、企业和个人都可以认购国库券。这条规定实际上明确了国债的投资人可以是所有机构和个人。《企业债券管理条例》第二十四条规定，单位和个人所得的企业债券利息收入，按照国家规定纳税。这条规定是以单位和个人可以作为企业债券投资人为前提的，这间接规定了单位和个人可以投资企业债券。《公司债券试点办法》也未规定公司债券的投资人，但因为公司债券在交易所发行，而交易所的债券投资人包括个人和机构，所以它的投资人也是机构和个人。《金融债券发行管理办法》规定，金融债券在银行间债券市场发行，由于银行间债券市场是机构投资者的市场，所以直接投资金融债券的是机构，不包括个人。但个人是否可以投资金融债券，法律法规和部门规章都未作出明确规定。

关于债券市场的中介机构，我国的法律法规作出了相应规定。《证券法》第二十八条规定，发行人向不特定对象公开发行的证券，法律、行政法规规定应当由证券公司承销的，发行人应当同证券公司签订承销协议。这里没有规定债券发行必须找中介机构承销，但若法律法规规定应当由证券公司承销的，就需要签订承销协议。《企业债券管理条例》规定，企业发行企业债券，应当由证券经营机构承销。非证券经营机构和个人不得经营企业债券的承销和转让业务。谁是证券经营机构？证券公司当然是，商业银行也未被排除。目前，国债承销团包括了证券公司、商业银行、政策性银行、保险公司等各类金融机构。金融债券、中期票据的承销团成员与国债承销团相同。而企业债券、公司债券的承销团则不包括商业银行。

对于债券市场其他的中介机构，如信用评级公司、律师事务所、会计师事务所等，《证券法》、《企业债券管理条例》等法律法规也都作了规定。

(三)规定了债券市场的监管机构

债券市场的监管机构是债券市场稳定运行的重要力量。目前，我国法律法规对债券市场的监管机构是这样规定的：(1)《证券法》第一百七十八条规定，国务院证券监督管理机构依法对证券市场实行监督管理，维护证券市场秩序，保障其合法运行。这里，债券市场和股票市场一起均由国务院证券监督管理机构监管，通常，国务院证券监督管理机构被认为是中国证监会。(2)《中国人民银行法》第四条规定，中国人民银行对银行间债券市场实行监督管理。(3)《企业债券管理条例》第十条规定，国家计划委员会会同中国人民银行、财政部、国务院证券委员会拟订全国企业债券发行的年度规模和规模内的各项指标，报国务院批准后，下达各省、自治区、直辖市、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行。第十一条规定，中央企业发行企业债券，由中国人民银行会同国家计划委员会审批；地方企业发行企业债券，由中国人民银行省、自治区、直辖市、计划单列市分行会同同级计划主管部门审批。1998年以后，条例的上述规定已经国务院批准作了变更，企业债券已由国家计划委员会(现为国家发展和改革委员会)审批。目前，中国证监会、中国人民银行、国家发改委分别负责公司债券、金融债券、企业债券的发行审批，中国证监会和人民银行分别监管交易所债券市场和银行间债券市场，其所依据的便是上述法律法规。

(四)规定了债券发行的规则

这包括债券发行人的资格和条件、债券发行的申报和审批程序、债券发行的方式等。在这方面，法律法规的规定比较多，其主要内容一是规定了债券发行主体必须具备一定的条件才能发行债券。对于发行人必须具备的条件，不同债券有所不同，但经营状况好、最近几年盈利等一些条件是基本相同的。二是规定了申报和审批的程序。法律法规规定，各类债券都必须由发行人向监管机关申报，经监管机关审批后方能发行。目前，除了国债的发行无须市场监管部门审批，其他各类债券的发行均需向证监会、人民银行和国家发改委申报材料，由其审查批准。短期融资券和中期票据实行自律组织注册发行，但这是人民银行授权进行的。

(五)规定了债券交易的规则

这包括债券上市的条件、交易的场所、交易的申报和审批。经财政部和人民银行试点，国债的交易转让从上世纪80年代开始，《国库券管理条例》肯定了这种做法。《证券法》、《企业债券管理条例》允许公司债券、企业债券在合法的场所流通转让。金融债券、中期票据、短期融资券的交易流通则由人民银行的部门规章规定。对于债券交易的场所，目前各相关法律法规规定的合法场所主要有证券交易所、银行间债券市场、经批准的银行柜台。而对于债券流通转让的条件和申报审批程序，上述法律法规也都有规定。例如，《证券法》规定，公司债券转让的条件包括：(1)公司债券的期限为一年以上；(2)公司债券实际发行额不少于人民币五千万元；(3)公司申请债券上市时仍符合法定的公司债券发行条件。

此外，对于债券的登记、托管和结算，对于债券市场做市商、经纪商的行为规范，相关法律法规和部门规章也都有一系列规定。

二、债券市场法律体系存在的问题

(一)与债券市场相关的各个法律法规之间存在不协调的内容

目前，我国与债券市场相关的法律法规很多，既有专门的法律或法规，也有在规范其他行为主体或经营活动的法律法规中涉及到债券市场问题的规定。按照科学的立法原理，各相关法律相互之间必须协调一致，不能出现相互矛盾的情况。但是，目前关于债券市场的法律中，不协调之处甚多。例如，关于公司债券的类型，《公司法》、《证券法》和《企业债券管理条例》把性质相同的对象分成两类债券。按照《公司法》的规定，股份有限公司、国有独资公司和国有企业出资组建的有限责任公司所发的债券为公司债券。而按照《企业债券管理条例》的规定，所有境内有法人资格的企业所发的债券为企业债券。依一般的逻辑，所有的公司都是企业，因此，公司债券应包括在企业债券之内，或只是企业债券的一种。从实际情况看，能够发行企业债券的企业，一定是那些经营实力强、经营状况好的企业，这些企业一般都采用公司制度，除了铁道部这一例外，其他企业差不多都可以同时申请发行企业债券和公司债券，因此没有必要搞成两类不同的债券，分别加以立法。在我国，金融债券是和企业债券不完全相同的债券，其中的商业金融债券，因其发行主体是商业银行等商业性金融机构，从性质上讲它可属于公司债券，但政策金融债券则由政府相关机构(政策性银行)所发行，它不属于公司债券的范畴。因为我国没有政府支持机构债这类债券，把金融债券作为一个整体独立于公司债券之外是合理的。但是，《公司债券发行试点办法》又把金融债券包含在公司债券之内，这与《商业银行法》等法律并不协调。

(二)债券市场的法律法规过于滞后，与实际情况严重脱节

最近十余年，我国债券市场创新很多，发展很快，法律法规应当根据变化的实际情况，及时进行修改，这样才能有效地规范市场行为，促进债券市场的健康发展。但是，相关法律法规的修改工作一直未能跟上形势的发展。《公司法》、《证券法》是两部与公司债券市场直接相关的法律，尤其是《证券法》，应该是债券市场最高的专门法律，2006年这两部法律都进行了修订，但是其中有关债券市场的条款，改动的不大，例如，关于债券的交易场所，银行间债券市场已经运作了10年，但在这部法里仍然一处未提，只采用国务院批准的其他证券交易场所”这种模糊提法，而证券交易所这个债券交易场所则提得非常明确。再如，《企业债券管理条例》是1999年制定的，现在对企业债券市场的管理早已不是当初的做法，其中的国家计划委员会会同中国人民银行、财政部、国务院证券委员会拟订全国企业债券发行的年度规模和规模内的各项指标，报国务院批准后，下达各省、自治区、直辖市、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行”等条文，早已不再执行，人民银行会同计划部门审批企业债券发行的规定也已经改变，因此，有必要对该条例进行修改。

(三)债券市场相关的法律法规缺乏合理的体系

一个合理的债券市场法律体系，至少要具备以下两点，第一，在所有相关的法律法规中，必须有一部能够规范债券市场最主要方面的居于核心地位的法律。有了这样一部核心的法律，才能使其他的法律法规围绕在其周围，形成一个体系。第二，相关的各个法律法规和部门规章必须按照我国的法律层次有序地连接起来，核心法律和与之相关的其他法律是法律体系的最高层，或者说是核心层，对债券市场最重要的问题作出法律规范；关于债券市场的专门法规是这个法律体系的第二层，它必须按照核心法律的精神，对债券市场的某一方面问题，或某一类债券的有关问题作出规定；关于债券市场的部门规章是这个体系的第三层，它必须根据核心法律和相关法规的精神，对债券市场中的操作性问题作出规定。目前我国债券市场的法律体系在这两点上都存在不足。就第一点而言，如果说《证券法》是关于债券市场的核心法律，那么其对债券市场的最重要问题的规定是不够完整的，关于债券市场的法规也不够健全。就第二点而言，法律、法规和部门规章之间的地位和关系未完全理顺，许多在实际运行中发挥作用的部门规章，未必能够找到上位法。当然，在债券市场不断创新过程中，有时往往需要有一些法律层次较低的部门规章先行出台，作为对试点工作的指导，随着实践的展开、经验的积累，通过总结提高，再对原有法律、法规进行修改完善。但是，部门规章不能替代法律法规，过渡性的办法必须有适当的期限。

我国债券市场法律体系存在的上述问题，从客观上讲，与我国债券市场发展的历史有关。我国债券市场是在改革开放后发展起来的，在从计划经济向市场经济转变的过程中，政府主导、主管部门推动对债券市场的发展起着重要作用，在这种运作机制下，实际发挥作用更多的还是部门规章，法律法规的作用反倒降低，因此，在法律体系的建设上，缺乏整体设计和顶层设计，基本上是试到哪一步，部门规章就搞到那一步，法规和法律都被推到最后才去制订。而且由于市场的发展往往由政府某几个部门在推进，这些部门制定的部门规章往往在发挥实质性的作用，因此，在此基础上搞出来的法律、法规，也难免带有一些部门的色彩。从主观上讲，在股票市场和债券市场这两者之间，无论监管部门还是其他政府部门，都更关注股票市场，对债券市场重视程度的不够，也影响了债券市场法律体系的建设。

三、完善我国债券市场法律体系的几点意见

(一)在总结债券市场发展经验、教训的基础上，对我国债券市场未来发展的方向、目标、战略进行一次深刻的讨论，形成一个明确的思路

债券市场法律体系的建设必须有整体设计、顶层设计，而整体设计和顶层设计必须以明确的发展思路作为基础。发展思路不清晰，整体设计和顶层设计无从谈起。我们需要对以下这些重大问题进行讨论：(1)中国的债券应按什么标准来划分、分成哪些类别？在政府债券中，除了国债，地方债券要不要发展？在公司信用类债券中，按什么标准来分类，是分为公司债券、企业债券、中期票据这样一些类型，还是只搞一类，然后按期限分为不同的品种？金融债券是作为政府机构类债券和公司债券的一部分，还是继续作为一个完整的债券类别？(2)债券市场的监管是继续数部门监管的做法，还是集中统一监管？(3)债券发行是继续采取严格的行政审批制度，还是根据债券不同的风险程度，采取不同审批方式？如采取后一种方式，那么，审批制、审核制、注册制各适用于哪类债券？(4)不同债券交易场所之间如何实行更加有效的联通？对这些问题的讨论，应让尽可能多的相关者参与。经充分讨论之后，最终由政府高层决策，确定大政方针，为债券市场法律体系的建设和完善奠定基础。

(二)集中力量修订债券市场的核心法律

把债券市场的核心法律修订好，是建立健全债券市场法律体系的关键。明确了债券市场发展的大政方针之后，就要集中力量修订债券市场的核心法律。这个核心法律，可以是《证券法》，也可以是一部新的《债券法》。在这部核心法律里，要把债券市场最基本、最重要的内容都包括在内。对于那些经过实践被证明是正确的做法，对于经过广泛讨论达成共识并且已经权威部门认定的问题，都要以法律条文的形式确定下来。对于争论较大的问题，如果不涉及根本的制度，可以暂时不放入核心法律里，待今后有了明确的结论后再写进法律；如果涉及根本制度，那就不妨多花些时间进行研究，不要在法律里采用模糊数学的做法，导致日后产生无数的麻烦。

债券市场的核心法律应当对债券市场的运行、管理有一个全面完整的规范，因此，不仅大的原则、重要的问题都应该包括在内，许多共性的、已经定型的技术性问题也应包括在内。不要以为法律下面还有法规，法规下面还有部门规章，法律就该大而空。法律是要被执行的，它必须具有可操作性。法规、部门规章在法律体系中的地位低于法律，它们起着细化法律条文的作用，但也不仅仅如此。在许多时候，法规和部门规章是因为相关的法律尚未出台，它们起着暂时代行法律的作用，或者是就某一专门问题作出规定，譬如，在有了《证券法》或《债券法》之后，如果再出台《公司债券管理条例》(或《企业债券管理条例》)、《金融债券管理条例》和《国债管理条例》这些法规，它们就是按不同债券的特点，作出专项管理规定，而不仅是把《证券法》或《债券法》具体化一下。不论是法律、法规，还是部门规章，都应当有操作性，因此，能够具体化的内容都要尽量具体化。

(三)由人大和国务院法律部门组织债券市场法律法规的起草工作

总结历史经验，由专门的法律部门负责法律的起草工作，比由部门承担法律法规草案的起草工作更加专业、也更加超脱。当然，这并不意味着可以不听相关监管部门的意见。监管部门在市场监管第一线，有很多的经验，这些经验对于保证法律的可操作性有着十分重要的意义。因此，在法律法规起草和修改的整个过程中，要认真吸取相关监管或主管部门的意见。

在起草和修改债券市场相关法律法规的过程中，还要广泛听取市场参与者的意见。市场参与者，不管是债券发行者、投资者，还是证券机构、商业银行、经纪公司，以及会计师事务所、律师事务所、信用评级机构，以及债券的登记托管结算机构、交易平台，它们长期在债券市场中活动，对如何实现市场稳定、高效运行有着深刻的体会和认识，对现行法律体系的精华、不足也有自己的看法。兼听则明，法律起草过程中广泛听取他们的意见，对于修订后的法律法规更加符合实际有着积极的作用。