股票交易基本原理篇1

关键词：股东大会；投票机制；电子投票

上市公司股东的基本权利可分为收益权和控制权。股东的各项权利一般根据同股同权的原则投票确定，即通过股东投票选举和更换董事等实现对公司实际控制权的分配，通过审议批准或修改公司的利润分配方案等实现对公司收益权的分配。因此，投票权是股东获得各项权利的基础。股东投票机制就是股东行使投票权的制度保障。本文研究了我国上市公司股东投票机制的发展现状，从制度和技术层面对我国上市公司股东投票进行机制优化与创新，降低中小股东的投票成本和投票信息的不对称性，发挥股东投票机制的保障效能。

一、我国上市公司股东投票机制发展现状

我国上市公司股东投票机制的发展大体经历三个阶段：第一阶段从20世纪90年代初证券市场建立到2002年，传统投票机制占主导，相应规定是2000年修订的《上市公司股东大会规范意见》。第二阶段从2002年到2005年股权分置改革前，这一时期以互联网为代表的现代信息技术的迅速发展对证券市场产生了深远影响。国外学者winter(1998)提出通过网络投票来扩大股东参与上市公司治理的建议。oecd的《公司治理结构原则》明确了各类非现场投票的法律效力心]。国内学者邓郁松(2002)对电子投票在我国的发展前景作了研究。因此，证监会和国家经贸委2002年联合《上市公司治理准则》，明确提出利用现代信息技术扩大股东参与股东大会的原则。第三阶段从2005年股权分置改革启动至今，配合股权分置改革，股东分类表决制度和股东网络投票制度得以确立。证监会2004年12月7日颁布《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》，规定对社会公众股东利益有重大影响的相关事项必须经过参加表决的社会公众股股东半数以上通过，方可实施或提出申请，而股东的表决可通过现场投票和网络投票同时进行。

在股权分置改革进程中确立的股东分类表决制度和股东网络投票制度，改变了上市公司中小股东在与大股东利益博弈中一直所处的弱势地位，各家上市公司股改对价支付最初方案到最终方案的变化证明了制度变革的效果。证监会的统计资料显示，股权分置改革前，中小股东参与投票的比例普遍不高，最低的投票率只有l％左右，也有个别的达到40％，在股权分置改革中，投票率有了提高，但波动较大。全景网络的统计资料显示，从首批试点清华同方的投票率超过70％，到江苏三友投票率下滑至20％以下，扣除机构投资者(如证券投资基金)的投票，中小股东的投票率依然偏低。制约中小股东行使投票权的因素有以下几方面：一是股权分置改革进程中，大股东利用自身的强势地位，动用一切资源“拜票”和“拉票”。同时，作为保荐人的券商为了可观的保荐费，积极动员下属证券营业部为其保荐的上市公司股改方案“劝票”，个别的甚至利用投票环节存在的漏洞“改票”；二是在分类表决中拥有较大话语权的机构投资者(如证券投资基金)的管理人员“寻租”行为；三是股东网络投票制度较传统现场投票机制确实方便了中小股东行使投票权，但现实中存在的一些瓶颈限制了中小股东的参与程度。证监会2004年12月8日的《上市公司股东大会网络投票工作指引(试行)》指出，股东大会网络投票系统包括两条渠道，一条渠道由证券交易所证券交易系统提供，另一条渠道由

(三)依托证券交易所交易平台，构建统一的投票信息揭示系统。统一的投票信息揭示系统，有利于投票分类信息的揭示，克服当前投票信息揭示重结果、轻过程的弊端，可有效降低股东间的信息不对称性。三种股东投票方式纳入统一的投票信息揭示系统，对信息系统的性能要求就会比较高，如海量数据并发处理能力、接口接入容易、很高的系统稳定性、安全性、地域覆盖面广等，我国沪深证券交易所电子交易行情系统能够满足这些高标准要求。因此，可依托证券交易所交易平台，构建统一的投票信息揭示系统。具体方案：第一，将各种方式的投票直接或间接纳入证券交易委托系统，前端由证券公司营业部证券交易委托系统接受股东投票指令，后端由证券交易所交易系统处理。第二，将汇总的投票即时信息纳入证券交易行情系统，证券公司营业部收到交易所行情库中的投票信息数据，通过各种行情分析系统(如钱龙)揭示投票即时信息。在方案第一步中，所谓投票直接进入证券交易委托系统，是指股东通过自己熟悉的证券营业部委托交易终端(如磁卡自助委托、柜台委托、电话委托和互联网上证券行情分析自助委托)输入投票指令。所谓投票问接进入证券交易委托系统，是指股东大会现场在电子交易支持能力不足的情况下，由大会主办者将股东投票以补单方式输入证券交易委托系统，以保证投票数据揭示的完整性。按上述步骤设计的优点是明显的，一是充分利用证券交易系统前后端现有数据接口，接口数据结构可以保持不变；二是规模经济，避免重复建设；三是便于中小股东操作、查询，股东不仅可查询自己在证券营业部的投票记录，还可通过证券交易所提供的委托交易电话语音自助查询系统，查询交易所主机系统数据库中自己的投票记录；四是投票、计票、信息揭示快速，透明度高。

根据当前证券交易行情系统现有数据接口所提供的数据容量，可充分利用投资者都很熟悉的五档买卖价位行情揭示系统(如钱龙分析系统个股行情揭示界面)，优化组合证券委托指令的相关要素，同时对五个议案投票表决。具体做法如下：首先，参照配股程序做法，证券登记结算公司在股权登记日将股东有投票权的股份数据传送到证券营业部。其次，用交易指令申报单的品种、买卖方向、价格和股数四项要素来表示股东投票指令，分别对应上市公司、股东意见、议案序号和票数。如股东没有投票指令，可视同弃权。第三，证券交易所行情库每个交易日开市前的数据初始化工作，对投票代码下五档买卖价位数据不作清零处理，由上市公司在下个投票周期前提出申请后再作清零处理。第四，完善客户端的行情、交易、信息揭示的一体化平台。

股票交易基本原理篇2

关键词：正反馈交易；股票价格；研究综述

中图分类号：F221

文献标志码：A文章编号；1000-8772（2012）11-0102-02

引言

有效市场理论的基准范式认为，在有效的资本市场和没有管制扭曲的世界中，决定股票内在价值的所有相关信息，由于交易者利润最大化的理，会体现在实际市场价格中。结果，股票价格完全反映所有相关信息，只有在接受到新信息时才变动。在这样的情况下，政策当局没有理由干预股票价格的波动，股票价格在政策中的作用仅仅体现在作为经济运行状态的“晴雨表”上。

但股市异常波动现象一次又一次地出现，使得理论界不得不寻找其中的真实逻辑。20世纪80年代开始，对股市异常波动的研究进入了数理模型分析阶段，以理性泡沫投机理论和非理性泡沫理论为主，其中在非理性泡沫理论研究过程中提出了著名的正反馈交易理念，其对现实现象的解释能力较强，如Jones等（1999）调查了1983—1994年间美国各类机构投资者的持股行为，发现投资分析师、银行、保险公司、共同基金以及企业内部的养老金等都参与过正反馈交易。此后，国内外学者对正反馈交易与股票价格之间的关系进行了广泛深入的探讨，本文试图对相关研究成果进行系统梳理和总结。

一、正反馈交易与股票价格关系的提出

20世纪70年代，有效市场理论占据主导地位，主流学术地位正式的主张体现在有效市场假说中，这一假说假定，决定资产内在价值的所有相关信息，由于利润最大化交易者的理，会体现在实际价格中，结果，股票价格完全反映所有相关信息，只有在接受到新信息时才变动，比如宏观经济前景、企业投资项目预期利润等发生变化，股票价格才会发生波动。即使市场中偶尔会因有限理性和非理易者的交易而出现股票价格不合理，但是理性投资者将会很快通过套利行为将股票价格回归到内在价值。

但是，现代市场的一些经济现象明显与有效市场假说所蕴含的行为不符，从20世纪80年代，美国、日本等发达国家出现的股票价格泡沫以及股票价格长期偏离宏观经济基础并最终崩溃的现象对传统理论提出了挑战，学者们开始对传统金融理论严格的理性人假设、一般均衡分析框架等提出质疑和批评，同时，这一时期各学科出现了相互交织发展的倾向，为各种经济问题的研究提供了新的契机。特别是心理学的发展使人们再次注意到心理因素对经济行为的重要影响，并产生了一个新的经济学分支—行为金融。经济学家再次从心理的角度研究股票价格异常波动问题，他们用代表性偏差、可得性偏差、锚定效应、过度自信等心理偏差对价格股票价格异常波动现象进行解释，大大增强了理论对现实的解释力。Kyle（1985）首次提出了“噪声交易者”概念，Black（1986）沿用了该说法，利用统计学术语，正式把体现在价格中，但与基本面无关的消息命名为“噪音”，那些没有内部消息，在噪音的基础上交易，表现得似乎有信息优势并努力使预期收益最大化的交易者成为“噪音交易者”，将噪声理论与投资者心理和投资者行为相结合，形成了股票非理性波动理论。比较典型的有时尚模型、羊群行为模型、过度自信模型、正反馈交易模型等。

正反馈交易是指如果交易者的交易策略是在股价出现上涨后买入，或在股价下跌后抛出，即“追涨杀跌”，这类交易者称为正反馈交易者，其交易策略称为正反馈交易策略。以这个策略为基础的交易行为在股票市场上是很普遍的，并且受到很多投资方法的推动，包括“图表主义”和技术分析、“停止—损失”指令、证券组合保险和外推的价格预期等。

二、国外学者对正反馈交易与股票价格关系的研究

在正反馈交易模型中，Delong、Shleifer、Summer和Waldmann（1990a）首先提出DSSW模型，表明当正反馈交易者对风险资产未来价格存在认知偏差时，风险资产价格将偏离其基本价值，而且正反馈交易者有可能获得比套利者更高的预期收益。紧接着Delong、Shleifer、Summers和Waldmann（1991）提出DSSW2模型，证明了正反馈交易者可以在市场上长期生存。Delong、Shleifer、Summers和Waldmann（1990b）论证了理性投机者如何发现并利用市场上存在的正反馈原理，在这种情况下，理性投资者的行为可能导致股票价格与其基本值偏离，超过那些由于噪声交易者行为所引起的价值偏离。

Sentana和Wadhwani（1992）对美国股市1987年10月的每时交易数据和1885—1988年的每日交易数据中的正反馈交易进行考察后发现，在股价波动小的情况下，股票收益在短时期内呈现正自相关，但是在波动相当大的情况下，则表现为负自相关，股价波动越大，表现越明显。

Koutmos（1997）通过对六个主要工业化国家股票市场进行研究后得出结论，对于短期股票收益来说，正反馈交易行为始终都是影响股票收益的一个重要因素。正反馈交易行为使股票收益呈现一阶负自相关，并且随着股票收益波动水平加大而越发明显。

Toshiaki（2002）对日本股票市场进行实证检验的结果都支持正反馈交易是造成股价波动的重要因素。

Hirshleifer（2005）等设计了一个巧妙的模型，以描述理易者和正反馈的交易行为对证券价格的影响，其核心结论是先行一步的非理易者采用正反馈交易策略时可能获得超额收益。原理在于非理易者的交易行为使证券价格偏离其基本价值，随后的跟风者为价格的进一步偏离提供了推动力，而理易者却以证券基本价值决定价格的宗旨来指导其投资行为，因此无法获取价格和价值偏离时产生的超额收益。

股票交易基本原理篇3

关键词：卖空套利定价偏差

所谓卖空，根据美国证券交易委员会SEC3B-3规则的规定，是指投资者出售自己并不拥有的证券行为，或者投资者用自己的账户以借来的证券完成交割的任何出售行为。它主要为专业套利者所采用，当判断某证券价格过高时，采取借该证券以卖出，同时将卖出证券得到的资金用于购买估价过低的证券的方式从中获利。当套利者追逐个人利润最大化而不断对定价偏高的资产进行“抛高吸低”的行动时，也同时引导着金融资产的相对定价向合理方向回归。

我国股票市场属于典型的单边市，只能做多，不能做空，且从历史记录来看，我国股票市场换手率很高，反映了投资者对股票价格评估的意见分歧一直较大。依据Miller提出的“意见分歧”假设，当基于相同信息的投资者对证券收益有不同看法时，卖空受限意味着较悲观的投资者只能采取“以脚投票”退出市场而不能通过卖空来增加当前股票的供应量。这使得最后拥有股票者皆为对该证券持乐观态度之人，均衡价格仅反映乐观投资者的收益预期，无法揭示悲观者的信息。这样，在卖空受限条件下，股市泡沫易持续上扬而得不到有效抑制，股市投机气氛愈加浓厚，资源配置功能被严重削弱。

鉴于此，我国股票卖空机制、股指期货等信用交易的推出已被正式纳入改革日程。但是，任何事物都不能只看其积极的一面，对其消极甚至有破坏性的一面我们更应该加强认识以期防范于未然。虽各类信用交易在套期保值、增强资本市场配置效率等方面的积极作用不可估量，然纵观该机制在主要发达国家或地区运作的状况可知，其实际功能的发挥是很有限度的，且其可能引发的负面影响更不容忽视。限于篇幅，本文只讨论股票市场的卖空。

卖空机制作用的有限性分析

（一）同质替代品限制

依据金融学中的“一价定理”（thelawofoneprice），本质相同的证券应具有同一的价格，否则就存在套利机会。为回避风险，进行卖空操作的同时要能够找到其他与该证券本质相同的替代证券以对冲未来不确定性风险，故该行为的基础在于探寻同质证券相对定价的偏离。理论上，套利机制在可替代证券存在的前提下可使证券与其基本价值保持一致，这样，替代证券存在与否就成为问题的关键所在。某种证券的最佳替代品是在未来情况相同时带来相同现金收入流量的证券（或证券组合）。然而，股票未来现金流的不确定性以及每支股票异质风险的存在性使这一前提假设在现实中难以存在。几乎没有生产状况完全相同且一切决策同步的企业，当一个套利者依据相对价格的变化购进或卖出股票后，他要承担与该只股票相关的风险。如，当他卖空的股票出现了特大利好消息，或买进用以对冲风险的股票出现特大利空消息，都会使套利活动出现亏损，因为相对价格只是在统计意义上可能趋同，而此种趋同现象与确定性相悖。

大量的股票没有良好的替代组合，所以一旦由于某种原因出现“定价偏差”（misprice），套利者将无法进行无风险的对冲交易，这样，套利者通过卖空机制进行高抛低吸，从而平抑价格波动，将市场带到有效状态的作用就被大打折扣。

（二）噪音交易者风险与反馈机制

噪声交易者是指对风险资产未来收益分布形成错误理念的投资人。将一般大众，特别是投资者假定为完全理性很难令人信服。明显的例子是许多投资者购买所依据的是“噪音”（noise）而非信息。把人会犯错误，会迷惘和带有偏见引入到竞争性的金融市场分析中的确更符合实际。心理学家的研究已经表明，人们并不只是偶然偏离理性，而是经常以同样的方式偏离，噪声交易具有相当的社会性。由于噪声交易者心态变化导致对正常状态更远偏离形成的风险，称之为噪音交易者风险（noisetraderrisk）。它使未来价格走势具有不可预知性，换言之，价格偏差在消失前继续错下去，即使存在两种基本价值完全相同的证券，价格高者可能继续走高，而低价者也会继续走低，尽管两种证券的价格会最终会走向一致，套利者在这种交易中也将不得不遭受暂时甚至是长期的损失。例如在美国，尽管卖空机制推行日久，股指期货等金融衍生品也广为套利者所接受，且早在1996年一些著名的经济学家，如坎贝尔和席勒就已对股市的非理性泡沫提出警告，然而主要代表“新经济”股票的纳斯达克指数仍从1998年10月－2000年3月上涨了256%，同一时间段里斯指数仅上涨了28%。这时的确是有人依然奉行“价值投资”观念，例如老虎基金的管理者罗伯逊根据公司盈利能力给股票确定合理价位，卖空定价偏高的“新经济”股份，大量购进“旧经济”实力股，对于没有盈利的科技网络股，罗伯逊抛空之依相对定价原理是理所当然，然而由于市场噪音交易者对网络股的疯狂追逐，先后卖空的两大热门股份朗讯（LucentTech）与MicronTech给他带来了巨大的灾难。虽然2000年3月后纳斯达克指数经历了严重的下跌，网络股则经历了崩盘，对网络股的卖空行为如能挺住的话，终有再见彩虹之日，但在当时，又有谁能确切的预测网络股的飚升势头何时会发生逆转？对该卖空行为看不见未来的持续亏损，最明智的选择只能是平仓以止损。这涉及股票市场投机性泡沫产生的另一个很重要的问题：反馈机制即过去的价格增长产生了对其进一步增长的预期，造成对原始诱发因素的过激反应。虽然甚至是投资者本身也深信该泡沫一定会破灭，但又都寄希望于股票在自己手里依然看涨，此时股票的基本价值对股票走势分析作用甚微。从实践来看，卖空机制未能阻止美国股市20世纪90年代的非理性繁荣，且从收益来看，1995-1998年10类对冲基金中只有证券卖空型基金历年收益率平均数为-11.05%，而其他9类基金收益率均值为19.11%。噪音交易风险与股市反馈机制的互动使股票价格运动易严重偏离其基本价值，依相对定价原理进行的卖空操作常常蕴含巨大的风险，严重限制了卖空机制在实际运作中发挥作用的力度。卖空机制可能引发的负面影响分析

股票交易基本原理篇4

股票市场的平稳运行取决于做多与做空机制的协调发展,中国股票市场风险日益积累的重要原因之一就是,与做多机制相对应的做空机制不完善并处于明显的劣势。引入信用交易、股指期货交易以强化做空机制,既是市场发展的需要,又具备了基本条件。

一、中外股票市场做空机制比较

做空机制是与做空紧密相连的一种运作机制,是指投资者因对整体股票市场或者某些个股的未来走向(包括短期和中长期)看跌所采取的保护自身利益和借机获利的操作方法以及与此有关的制度总和。

国外特别是发达国家的股票市场一般都有比较完善的做空机制,通常包括主动性做空与被动性做空两种基本形式。主动性做空机制是指投资者预期股票市场价格将要下跌并积极利用这种下跌来获取相应利润的操作行为以及配套的相关制度,具体包括利用信用交易进行卖空和利用股指期货来进行做空。信用交易卖空的基本运作程序是,投资者(保证金空头交易者)以部分现金或有价证券作担保,委托卖出股票时由证券商贷给股票,到期按规定归还股票并向证券商支付利息。在这过程中,融券的数额取决于规定的保证金率,即投资者交付的保证金占融券折合资金额的比例。在利用股指期货卖空中,投资者先是在判断股指将要下跌时卖出股指期货合约,其后待股指下跌时买进以进行对冲。被动性做空机制是指投资者预见到大势或个股未来走向不好的情况下离场观望,即通常所说的卖出股票而持有货币。在主动性做空机制下,投资者进行操作的动机主要是利用财务杠杆,寻求高卖低买的机会以获利(保值也可以看作一种获利),在被动性做空机制下,投资者进行操作的目的之一是避免“套牢”,即股票的市场价格下跌到低于其买价而致使其帐面发生亏损(此时股票虽然没有卖出,但已经失去了进一步操作的灵活性)之二是回避或者减少实际可能发生的亏损。不论投资者的具体动机如何,做空机制实际上都起着降低市场风险的作用。

中国股票市场的做空机制是不完善的,因为它只有被动性做空,没有主被动性做空被动性做空的目的是避险,做空投资者的资金处于闲置状态,资金增值的要求暂时无法实现,因此,投资者一般只在较少情况下才愿意做空卖出股票。与之相对应的是,绝大多数上市公司经营业绩的提高远远滞后于其股票价格的攀升,股票市场整体上仍然是一种典型的“零和”博奕形态,投资者要获利就要不断地低买高卖推升股指,形成强烈的做多愿望。这就使得被动做空的卖方力量经常小于积极做多的买方力量,做空与做多难以形成良性的平衡关系,致使股票市场的风险不断积聚。而且,股票市场上所存在的利益格局通常还会进一步加剧这种失衡:

首先,券商以及其他中介机构倾向于诱导投资者积极做多,因为做空通常会导致价格下降、成交量和成交金额减少,相应地降低其佣金收入。

其次,上市公司从总体上来说往往也有引导投资者做多的意愿,因为这样可以推升公司股票价格、提高其市场形象并进而增加今后能够筹措资金的数量,如配股和增发新股时的价格高低与其市场价格的高低有着非常密切的内在联系。

再次,管理层在某种程度上也有鼓励做多的倾向,因为股指的上升通常会被认为是国民经济形势发展向好的体现,股市的财富效应对经济发展也能在某种程度上起到推动作用。特别重要的是,股市的持续上扬有利于更多的国有企业改制后上市融资,有利于国有股减持,有利于创业板的开设,等等。

最后,股票价格的不断上升、成交金额的不断放大还会给国家提供日益增加的印花税,对改善财政收支结构起到重要的作用。

由此可见,要维持中国股票市场的平稳运行,降低市场风险,就需要改变目前单边做多的市场机制,完善并强化做空机制;短期要以加快信用交易推出步伐为重点,中长期要做好各种基础性工作,适时推出股指期货交易。

二、构建完整做空机制的可行性研究

在我国开展信用交易和股指期货交易首先遇到的是法律障碍,如《证券法》规定股票只能采取现货方式、银行资金流入证券市场受到有关法规严格限制。法律限制信用交易、把期货交易排除在外的主要考虑是防范由此产生的各种风险及风险的扩散,维护金融市场的稳健运行。然而,就股票市场的实际运行情况来看,不规范的信用交易一直存在,往往是监管部门严加查处时收敛一些,风头一过又重新活跃。因此,对信用交易与其采取堵还不如积极疏导。而且,就中国资本市场与货币市场的协调发展、股票市场发展的现实情况和未来需要来看,开展股票信用交易并以此为基础在将来开设股指期货交易的条件也已基本成熟;

首先,广大投资者的风险意识不断强化,自我控制能力日趋提高,为开设股票信用交易、股指期货交易提供了巨大的市场需要。目前6100万投资者当中相当一部分都曾深刻体验过股市赚钱与赔钱的悲喜剧,心理承受能力较前几年明显提高,基本上具备了从事信用交易所需要的心理素质和初步的操作技巧。至于建立在信用交易基础上的股指期货交易也会有巨大的市场需求,因为它可以满足多种市场需要,投资者既可以将其作为一个有更大获利机会的投资品种,也可以用它来为现货交易进行保值。

其次,管理层对市场监管的方向已基本明确,手段也日益成熟,在可预见的时期内股票市场的风险将可能控制在可以调节的范围之内,为开设股票信用交易和股指期货交易提供了良好的运行空间。就近期来看,监管的重点集中于上市公司的规范运行以及对市场操纵行为进行严肃查处上,市场运行规范度较过去显着提高,市场波动的幅度和频率都大大下降。就长期来看,市场化和保护投资者尤其是中小投资者利益已经作为管理层监管市场的基本取向,从根本上结束了过去那种由于监管思路不清晰而陷于市场经常性波动之中的被动情况,今后再次出现因监管政策变化而导致市场激烈动荡甚至逆转的可能性明显降低,股市监管的理性化为股票市场稳健运行提供了制度上的保证,为信用交易和股指期货交易的顺利进行提供了适宜的市场环境。

再次,期货市场的发展为开设股指期货交易提供了基本的市场环境。股指期货作为金融期货的一个重要品种,其运作成功需要有比较完善的期货市场为基础,否则就有可能遭至失败,甚至如过去开设的国债期货一样最后不得不关闭。我国期货业经我国期货业经过多年的清理整顿后,目前即将步入健康发展轨道,其积累的经验和教训将有助于股指期货的顺利推出及平稳运行。

最后,中国股票市场要与国际股票市场接轨,必须引进信用交易和股指期货交易。特别是考虑到中国即将加入wto,中国金融市场包括股票市场融入世界金融市场的步伐不断加快,我们也必须未雨绸缪,尽可能早地推出股票信用交易方式和股指期货交易方式,以迅速提高我国广大投资者特别是机构投资者管理市场风险的能力。

三、开展股票信用交易和股指期货交易应采取的主要举措

第一,广泛开展股票信用交易和股指期货交易的宣传教育,提高投资者的风险意识、风险控制及处理能力。一是通过券商提供信用交易、股指期货交易的基本运行机制和主要操作技巧,对广大投资者进行信用交易和股指期货交易的基础教育,二是帮助证券市场的主要媒体进行信用交易和股指期货交易的系列讲座,帮助投资者逐渐掌握运用信用交易以及股指期货交易所需的实际操作手段和方法。

股票交易基本原理篇5

关键词：股指期货；股票现货；金融衍生品

股指期货是以某一股票指数作为基础产品的金融期货产品，其经济意义是买卖双方约定在将来一定日期、按照事先确定的价格交收某一股票指数的成份股票而达成的契约；实质是投资者将其对整个股票市场价格指数的预期风险转移至期货市场的过程。

2005年以来我国证券市场改革步伐进一步加快，由上海证券交易所和深圳证券交易所联合编制的300指数正式，中国证券市场从此有了统一的股票指数，同时随着上市公司股权分置改革的推进，证券市场上流通股数量和流通市值将大幅增加，这些为股指期货的开通提供了基础条件。社保基金、保险资金、企业年金以及qfii下的外资等不断进入证券市场，为保证大资金的安全运作，我国证券市场急需股指期货等有效的避险工具。为此，需要对开展股指期货交易可能给股票市场带来的积极与消极影响进行深入全面地分析。

一、股指期货交易对股票现货市场的促进作用

从市场经济运行以及市场的发展历程看，股票指数期货市场作为一个由众多投资者自发积极参与的市场，其存在以及发展本身就证明了其对股票现货市场，进而对整个市场体系的积极作用。

（一）股票指数期货交易发挥了稳定证券市场与规避投资风险的积极功能，扩大了证券市场的规模。

指数期货交易存在的根本原因是大大节约交易成本，这是其生命力的真正所在（见表1）。

正是这种独特的交易成本优势，使得股指期货具有稳定现货市场和规避风险的功能。其机理在于：现货市场价格及成交量是反映投资者在该市场的需求及风险的重要信息，期货市场集合这些信息，连同期货交易的动向，拟定新的价格。由于期货市场集合信息较现货市场更快，而且期货交易所特有的低交易成本和高杠杆作用，使得投资者一旦察觉价格有异，往往会在期货市场上率先反应，从而使得股指期货市场上的价格波动传递到现货市场时，由于信息已经率先反应，现货市场的价格波动就不会过于剧烈。

此外，股指期货市场的避险功能也有利于吸引原本担心风险的投资者进入市场，增加现货市场的市场深度和流动性，对股市规模的扩大有刺激作用。

（二）股票指数期货交易增加了机构投资者对证券市场的信息掌握，并提高了机构投资者对新信息反应的速度。

股指期货市场以其较低的交易成本以及低保证金规定，带来的相对现货市场的更高的流动性，为机构投资者提供了另外一个获取新信息时用以改变股权风险暴露的更为有效的市场。对于机构投资者而言，执行指令的速度快，也是股指期货市场的优势。据估计以合理的价格出售一批股票大约需要2—3分钟，而在股指期货市场上仅仅需要30秒钟或更短的时间，这就使得机构投资者更容易把握、利用新信息所带来的市场机会。同时，由于股指期货市场中的价格是由避险者、投资者和套利者根据其对宏观经济、市场走势的整体判断而形成的预期所决定的，隐含了众多的投资者对未来股价预期的调涨，因此市场的均衡价格足以反映市场预期股票指数在未来的价格走势。这对机构投资者的投资行为无疑具有较高的指导性，在一定程度上也降低了其投资风险。

（三）股票指数期货市场的套利行为具有稳定及调节股价的功能。

指数套利，作为一种联系市场均衡的经济机制，往往被视为是一些市场敏锐人士把握机会获利的重要投资策略，具有恢复市场均衡的特殊作用。近十几年来，很多经济学家不仅从理论上探讨了股票指数期货交易对股票价格波动率的影响，而且进行了广泛的实证研究，并得出了比较一致的研究结论，即股指期货的出现，不仅没有增加现货市场的价格波动，而且使得其波动性有下降的态势（见表2）。

（四）股票指数期货纳入投资组合中，可提供基金管理者更为安全的投资管理。

由于股指期货所特有的规避证券市场系统性风险的功能，一旦把股指期货纳入投资者的投资组合，投资者在现货市场上的风险头寸就可以通过期货市场上的反向操作加以对冲，这一点对于拥有巨额资金的机构投资者的投资安全而言，就显得更为迫切与必要。事实上，在股指期货最发达的美国，以股指期货作为交易标的新型交易策略，如“指数套利”、“组合保险”等已经成为机构投资者日常操作的交易策略。

（五）开展股指期货交易丰富了投资工具，有利于培育机构投资者。

股指期货的做空机制使得机构投资者可从原来的买进之后等待股票价格上升的单一模式转变为双向投资模式。目前我国的证券市场是一个单向的做多市场，这就意味着基金管理人要想实现在市场上的资本增值，必须先购买股票。而市场波动却是双向的，当进入阶段性的空头市场时，基金管理人则缺乏有效的工具回避市场风险。这个问题在封闭式基金中虽然也存在，但并不突出，然而开放式基金完全不同，一旦市场出现下跌，基金的兑付压力就会显著增大。基金管理人必将无法承受日益增大的兑现压力，而进行部分资产的变现，从而引起基金重仓股的股价快速下跌，如此恶性循环的结果会使基金面临被迫清算的窘境。因此，开放式基金的推出必须有相应的金融衍生品尤其是股指期货与其相配套。

二、股指期货交易对股票现货市场的消极影响从理论上看，开通股票指数期货可能会对现货市场产生以下五种消极的影响：

（一）交易转移。

股票指数期货交易对于股票现货交易而言具有交易成本低、保证金比例低、杠杆倍数高等优点，并且借助于程序交易的存在，其指令执行的速度较现货市场更为快捷，因此在期货市场推出上市交易初期，会吸引一部分纯粹投机者或偏爱高风险的投资者的部分交易由股票现货市场转移至股指期货市场，甚至会产生期货的市场交易规模超过现货市场的情况，进而减少了现货市场的流动性，这就是所谓的“交易转移”现象。如日本在1988年9月推出股指期货后，股指期货市场的成交量远远超过了现货市场，最高时曾达现货市场的10倍，而同一时期作为股指期货标的现货市场的交易日见清淡。

（二）市场间价格波动的传递。

开放股指期货市场是否会增大现货市场中股票价格的波动性，一直是各界关心和争议的焦点。虽然指数期货价格与现货市场价格存在密切的联系，但相比之下，由于股指期货与未来相联系，带有较大的不确定性，从而指数期货的价格波动往往较现货市场更为激烈，而这种价格波动通过指数套利或其他渠道，间接影响股票市场的现货价格，进而增大现货市场的价格波动，这一点在一系列实证研究中得到了证实，如harrjs（1989）和damodaran（1990）的研究得出在美国在引入s&p指数期货交易以后，s&p指数波动的方差明显增大，lockwoodh和ljnn（1990）的研究结论也类似；在日本，lee和ohk（1992）的研究也显示了在新加坡国际货币交易所引入日经225指数期货之后，日经225指数波动的方差也增大了。

（三）指数套利、证券组合保险等交易策略的消极影响。

股票指数期货交易市场出现以后，在证券市场上出现了一些与股票指数期货交易紧密相连的交易策略，如指数套利、证券组合保险等等。这些独特的交易策略，使得股指期货市场与股票现货市场紧密地联系在一起，但是当市场出现混乱，尤其是股票价格出现下跌时，这些交易策略却成为众矢之的。无论是证券监管部门、经济金融专家，还是普通的投资大众都把它们视为引起市场混乱的罪魁祸首。

股指期货的批评者们确信在股指期货市场出现之后，“指数套利”和“组合保险”等交易策略的实施并不是因为影响股票基础价值的因素发生了变动，而仅仅是交易驱动型的行为，所以这些交易策略极有可能在市场上形成交易指令“一边倒”的态势，推动所有股票价格朝同一方向运动，进而破坏现货市场的稳定，并对投资者产生不良影响，甚至心生畏惧而离开股票现货市场，从而使得现货市场出现萎缩现象。

（四）可能产生不公平交易行为以及市场操纵等违法行为。

由于股指期货市场与现货市场之间客观上存在着某种联动关系，这就会使一些机构大户有时可能会在交易中以牺牲广大中小投资者利益为代价，运用股指期货交易来操纵市场，以牟取暴力。此外由于股指期货的交易者通常也是股票现货的经纪商或自营商，这就使得其可能在经营自营业务时，因其客户即将在某一市场上从事交易而抢在客户之前在另一市场上为其自营账户下单以赚取利润，从而在现货或期货市场产生不公平行为，这种行为被业内人士称为“抢轿”。

从监管的角度来看，市场上存在两种形式的抢轿行为：顾客抢轿和自我抢轿。顾客抢轿就是指经纪人在得到其顾客即将发生的交易信息时，抢在其客户之前的行为；自我抢轿是指经纪人为了利用自己在甲市场即将发生的交易，在乙市场执行其交易。虽然在期货市场上，如果交易与风险相称，应该允许投资者在事先得知将要进行的促进交易时实行预期对冲，但股指期货市场的出现在客观上也提供了经纪人实施各种非法行为的刺激。

（五）可能影响现货市场投资者的心理，引起市场恐慌性抛售，进而出现市场的大幅动荡。

投资者通过指数套利、投资保险等交易策略，把股指期货市场与卖出指数期货的标定现货市场紧密地联系在一起，从而这两个市场在很大程度上是一个市场，当它们失去联系时，就如同一个投资者在一种股票上被给予了两种价格。一旦两种市场上的价格均出现下跌态势时，投资者们就会认为这两个市场上的价格都不对头，于是感到恐慌，更多地抛售，这就是1987年10月美国纽约股票市场所出现的状况。

从上文分析可以看出，股指期货既能成为投资者对冲风险、调整资产组合的手段，进而促进股票现货市场的发展，但也可成为炒家、投机者操纵市场的工具，进而给现货市场的发展蒙上阴影。问题的关键在于股指期货合约的科学、合理设计以及风险控制、市场监管等方面的严格要求。我们应该清醒、全面、客观地看待股指期货市场的产生对于股票现货市场带来的影响，既不能不顾本国国情、条件，盲目接受，也不要危言耸听，盲目排斥。

三、对我国开展股指期货交易的建议为保证股指期货功能的正常发挥与安全运作，防范对股票市场产生负面影响，针对我国证券、期货市场的特点，提出以下建议。

（一）建立严密的法规与监管体系。

为保证股指期货交易安全运作，必须建立严密的法规与监管体系。我国期货交易已形成统一监管体系，并形成了证监会———期货交易所两级监管模式。股指期货可沿用两级监管模式，以方便风险管理。在法规体系上，可根据股指期货的特征对《期货市场管理暂行条例》的有关内容进行修改，在此基础上制订《股指期货交易管理办法》与《股指期货交易规则》。

（二）科学合理地设计股指期货合约。

为保证股指期货合约的功能发挥与不被操纵，首先必须选择合适的股指期货标的指数。当前我国现有股票指数都存在一些问题，沪、深交易所联合编制的300指数的运行情况还有待验证。从我国股市特征来看，作为股指期货合约的标的成份指数的流通市值应占我国股票a股总市值的50%以上，以确保股指期货交易的不被操纵。其次，在合约其它条款如交易单位、涨跌停板、头寸限制、结算价、保证金等方面，必须严格按照既有利于股指期货流动性又有利于风险控制的原则进行设计。

（三）建立严密的风险管理制度。

应按照国际惯例建立严密风险管理制度。在账户管理上，必须要求会员在结算银行开设专用资金账户，以加强风险控制。在结算制度上，采用保证金与每日无风险结算制度，投资者必须在交易前缴纳足够保证金，在收盘后对股指期货交易盈亏进行结算与一次性资金划拨。同时建立市场准入、每日无负债结算、大户持仓报告、市场稽查、强行平仓、风险准备金等风险管理制度，并采用先进的风险实时监控技术，以防范与控制股指期货市场风险。

（四）加强期货市场与股票市场的协调。

目前我国期货市场是与证券市场相隔离的，不利于机构投资者开展股指期货交易，也不利于股指期货的风险监控与运作效率的提高。因此，有必要打破证券市场与期货市场间的壁垒，加强两个市场间头寸的统一管理，建立风险的联合管理机构等。

（五）完善股指期货的投资主体。

任何一个市场要顺利运行下去，具有相应的市场交易投资主体是一个必备条件。从交易性质看，一个完善的股票指数期货市场应当具备三类交易主体：套期保值者、套利者、投机者，三者缺一不可，以保证股指期货市场供求的平衡与功能发挥。机构投资者应与个人投资者之间保持一定平衡，以保证市场的稳定与活跃。中国股指期货市场的交易主体应该确定为各类机构投资者。在初期，可通过要求较高的交易单位和保证金限额来限制个人投资者过分参与市场，以减少市场风险和最大限度降低其可能产生的负作用，待条件成熟、取得经验后再逐步向广大投资者包括国外投资者放开。在套期保值者、套利者、投机者三者结构中，我国要加强股指期货套期保值者的培育，把大型证券公司、基金管理公司和保险公司发展为套期保值交易的主体，同时积极发展各种套利交易，引导投机者进行理性交易以促进股指期货功能的发挥。

参考文献

[1]黄运成，张育军.中国证券市场发展与创新[m].中国财政经济出版社，2001.

[2]姜建清.海外金融风潮评析[m].上海财经大学出版社，1999.

[3]胡继之.金融衍生产品及其风险管理[m].中国金融出版社，1997.

[4]曹凤歧等.中国资本市场创新[m].北京大学出版社，2004.

[5]郁洪良.金融期权与实物期权———比较和应用[m].上海财经大学出版社，2004.

股票交易基本原理篇6

对于企业年金基金投资的确认和计量,基金投资运营机构在初始取得投资时,应当以交易日支付的价款作为其公允价值入账,记入交易性金融资产。发生的交易费用及相关税费直接计入当期损益,记入交易费用。购入股票、债券等已宣告但尚未发放的股利、利息计入初始投资成本,增加交易性金融资产;实际收到发放的股利、利息冲减初始投资成本,即冲减交易性金融资产。企业年金基金应当按日估值,或至少按周进行估值,即将每个工作日结束时或每周五确定为估值日。估值日对投资进行估值时,应当以估值日的公允价值计量,以此调整原账面价值,增加(或冲减)交易性金融资产。公允价值与原账面价值的差额作为公允价值变动收益。

基金所持有交易性金融资产,应按照交易性金融资产的类别和品种,分别“成本”、“公允价值变动”进行明细核算,在初始和后续计量时均采用公允价值计量,公允价值的变动计入当期损益。所持有交易性金融资产的公允价值,适用《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》,即存在活跃市场的,按活跃市场中的报价确定其公允价值,不存在活跃市场的,按估值技术确定其公允价值。

(1)基金投资管理机构取得交易性金融资产时,按交易性金融资产的公允价值,借记“交易性金融资产(成本)”,按发生的交易费用,借记“投资收益”科目,按实际支付的金额,贷记“银行存款”等科目。

[例1]20×7年4月1日,A企业委托投资管理人用企业年金以交易为目的购买B公司股票10万股,每股3元,手续费千分之1.5;以交易为目的购买D股票投资基金10万份,每份5元,手续费千分之1.5;以交易为目的按面值购入信用等级在投资级以上,20×7年1月1日发行的3年期按年付息E企业债券,面值为100元,5000张,共计50万元,利率4%,手续费千分之1.5。账务处理如下:

购入B公司股票时,

借:交易性金融资产——股票投资

——B公司(成本)300000

投资收益——交易费用450

贷:银行存款300450

购入D股票投资基金时,

借:交易性金融资产——基金投资

——D股票投资基金(成本)500000

投资收益——交易费用750

贷:银行存款500750

购入E企业债券时,

借:交易性金融资产——债券投资

——E企业(成本)500000

投资收益——交易费用750

贷:银行存款500750

(2)对于收到的属于取得交易性金融资产支付价款中包含的已宣告发放的现金股利或债券利息,借记“银行存款”科目,贷记“交易性金融资产(成本)”。

[例2]20×7年4月30日,收到B公司已宣告分派的20×6年现金股利,每股分配现金股利为0.3元,该股利到达托管账户。

实际收到现金股利时,

借:银行存款30000

贷:交易性金融资产——股票投资

——B公司(成本)30000

(3)估值日,交易性金融资产的公允价值高于其账面余额的差额,借记“交易性金融资产(公允价值变动)”,贷记“公允价值变动损益”科目;公允价值低于其账面余额的差额,做相反的会计分录。

[例3]20×7年6月1日为估值日,B公司平均每股价格为3.2元,D股票投资基金每份平均价格为5.1元,E企业债券市场平均交易价格为98元。账务处理如下:

借:交易性金融资产——股票投资

——B公司(公允价值变动)20000

贷:公允价值变动损益——股票价值变动损益20000

借:交易性金融资产——基金投资

——D股票投资基金(公允价值变动)10000

贷:公允价值变动损益——基金价值变动损益10000

借:公允价值变动损益——债券价值变动损益10000

贷:交易性金融资产——债券投资

(4)在持有交易性金融资产期间收到被投资单位宣告发放的现金股利或债券利息,借记“银行存款”科目,贷记“交易性金融资产(公允价值变动)”。

[例4]20×7年12月30日,确认E企业债利息收入,并到达托管账户,金额为20000元。

确认E企业债利息收入时,计入公允价值变动的金额为15000元(500000×4%×9÷12),计入收回成本金额为5000元(500000×4%×3÷12)。

借:银行存款20000

贷:交易性金融资产——债券投资

——E企业(公允价值变动)15000

交易性金融资产——债券投资

——E企业(成本)5000

[例5]20×7年12月30日,B公司宣告分派20×7年现金股利,每股分配现金股利0.1元(所分配股利假设均为20×7年经营所得),并到达托管账户。

收到分派现金股利时,

借:银行存款10000

贷:交易性金融资产——股票投资

——B公司(公允价值变动)10000

(5)出售交易性金融资产时,应按实际收到的金额,借记“银行存款”等科目,按该项交易性金融资产的成本,贷记“交易性金融资产(成本)”,按该项交易性金融资产的公允价值变动,贷记或借记“交易性金融资产(公允价值变动)”,按其差额,贷记或借记“投资收益”科目。同时,按该项交易性金融资产的公允价值变动,借记或贷记“公允价值变动损益”科目,贷记或借记“投资收益”科目。

[例6]20×7年12月31日,投资管理人以3.5元/股的价格在证券市场上卖出所持有的B公司股票,以每张105元的价格售出E企业债券,实际利率与票面利率相同,不考虑相关税费。

卖出B公司股票时,

借:银行存款350000

贷:交易性金融资产——股票投资

——B公司(成本)270000

——B公司(公允价值变动)10000

投资收益——股票差价收入70000

同时,

借:公允价值变动损益——股票价值变动损益20000

贷:投资收益——股票公允价值变动收益20000

卖出E企业债券时,

借:银行存款525000

交易性金融资产——债券投资

——E企业(公允价值变动)25000

贷:交易性金融资产——债券投资

——E企业(成本)495000

投资收益——债券差价收入55000

同时,

借:投资收益——债券公允价值变动收益10000

贷:公允价值变动损益——债券价值变动损益10000

20×7年12月31日,将各项收入、费用同时转入企业年金基金净资产账户。

借:投资收益——股票差价收入70000

——债券差价收入55000

——股票公允价值变动收益20000

贷:企业年金基金133050

投资收益——债券公允价值变动收益10000

——交易费用1950

“交易性金融资产”期末借方余额,反映基金所持有各项交易性金融资产的公允价值。

参考文献: