股票交易的量化交易范文篇1

关键词：权证发行标的股票流动性

一、引言

权证发行会对标的股票产生何种影响一直被人们所关注。近年来国内的研究主要集中在权证发行对标的股票价格和波动率的影响方面，而关于权证发行对标的股票流动性影响的研究甚少。国外在这方面的研究却非常多，普遍的观点认为期权发行会改善标的股票的流动性。我国推出权证的时间比较短，而且政策性比较强，是在股权分置改革中上市公司的非流通股东为获得其所持股份的流通权所采取的向流通股股东补偿的股改创新方式之一。权证发行人是上市公司的大股东，而非证券公司等金融机构。在这些条件下，我国的权证发行有没有提高标的股票的流动性就值得探讨，分析其是否有别于国外发达市场的实证经验。本文以研究权证发行对标的股票的流动性为目的，详细分析权证发行前后标的股票的流动性的变化。希望对如何完善权证这种新的投资工具和证券市场的健康发展提供一定的借鉴。

二、文献综述

国外研究期权发行对标的股票的影响主要就是从买卖价差着手的，有的同时也研究标的股票的交易量和交易深度。Hayes&Tennenbaum(1979)对1972年5月到1977年9月芝加哥期权交易所和纽约股票交易所中，43家发行期权的公司和21家没有发行期权的公司进行研究。先采用截面分析，把标的股票占纽约股票交易所总交易量的份额作为因变量，用哑变量作为自变量进行回归分析，发现没有发行期权的公司股票交易量基本没有变化，而发行期权的公司股票交易量增长了约33％。然后又采用纵向，分析单个公司在期权发行前后标的股票交易量的变化情况，发现在所有的43家公司期权发行引起的标的股票交易量的平均增长为22％，即发行100手期权和约会使标的股票的交易量增加22手。而且其中的43家公司中，有40家股票的交易量显著增长，剩余的呈负相关的三家中有两家在统计意义上并不显著。

Grossman(1988)认为在合成证券和真实证券之间存在显著的区别，真实证券不是冗余的，如期权虽然其可以通过其它资产进行动态复制。真实证券的价格给市场参与者传递一些重要信息，但如果这些真实证券被合成的交易策略所替代这些信息则不能被传递。特别是在不完备的市场上，期权可以更加方便投资者投机和套期保值，以减少未来收益的不确定性。因此，期权交易可以减少标的证券的不确定性并提高其流动性。

Fedenia&Grammatikos(1992)从信息效应、重新分布效应和波动效应三方面，详细检验了期权发行与标的股票买卖价差之间的关系，看买卖价差与哪个效应关系最密切。Stein(1987)和Grossman(1988)发现新的期权交易一般能提高标的股票的流动性，但是由新的期权交易者所产生的信息可能对股票市场造成稳定或不稳定的影响。Black(1975)认为更低的交易成本、资本要求和交易限制会使知情交易者偏向期权市场，做市商由于知情交易者所引起的损失就会减少，从而会减少标的股票的买卖价差。但如果足够多流动性驱动交易者转向期权市场，做市商的存货成本就会增加，股票市场的流动性就会降低。Fedenia&Grammatikos用1970年到1988年340只纽约股票交易所的股票和1984年到1988年98只场外交易的股票作实证，发现期权发行提高了标的股票的平均流动性。纽约股票交易所股票的买卖价差在期权交易后下降，但场外交易股票的买卖价差在期权发行后有所增加，发现尽管波动效应会影响买卖价差，但期权发行也会对买卖价差造成特有的影响。

Kumar，Satin&Shastri(1998)用1983年到1989年北美几大股票交易所的所有发行期权的股票进行实证研究，发现期权发行可以有效的提高标的股票的市场质量。期权发行可以降低买卖价差，增加交易深度、交易量、交易规模和交易频率。同时还发现期权发行可以降低定价误差的方差，这也是更高的定价有效性和市场质量的证明。

我国在权证发行对标的股票流行性影响方面的研究很少，大部分研究都停留在我国股票市场流动性的度量方法，度量指标的选取，单独研究股票市场的流动性，流动性与股票收益或股票定价关系等方面。刘海龙，仲黎明和吴冲锋(2003)在传统流动性的度量方法上，如交易股数、交易笔数、交易金额、换手率和流通速度，提出了有效流速的概念。王春峰，韩冬，蒋祥林(2002)，李一红，吴世龙(2003)，王春丽(2006)在研究我国股票市场流动性与收益关系中都选取Amihud(2002)定义的非流动性指标，都发现在熊市换手率和非流动性指标对收益率影响均不显著，而在牛市换手率与收益率呈负相关关系，非流动性指标与收益率呈正相关关系。并且在有政策和重大事件与无政策和重大事件的两种情况下，流动性与收益的关系有显著差别，即流动性与收益关系受政策影响较大。宋逢明，谭惠(2005)在研究中国股市流动性时引入了系统流动性的概念。发现我国证券市场作为订单驱动型的新兴市场具有许多特点：虽然有较低的买卖价差水平，但由于对应的报价深度也较小，我国证券市场的流动性并不如表面上看到的那么好，依然存在相当的流动性风险；由于存在“政策市”和普遍“做庄”现象，个股流动性受市场范围内系统因素的影响非常显著；证券市场个股的流动性存在层次不明显，市场表现趋同的现象。

股票交易的量化交易范文篇2

关键词：上海股票市场；收益率；交易量；交易制度；格兰杰因果关系

作者简介：陈灿平(1973－)，男，湖南双峰人，西南民族大学学报编辑，四川大学经济学院博士研究生，主要从事金融理论与实践研究。

中图分类号：F830．91

文献标识码：A

文章编号：1006－1096(2007)02－0140－04

收稿日期：2006－09－27

一、引言

股票交易市场量价变化特征是考察和分析股票市场运行机制、风险特征和结构特点的重要层面，也是运用现代资本市场理论对股票市场进行实证研究的基础。一般认为，股市量价关系揭示了市场信息流的到达速率、信息的扩散、消化和传播方式及市场价格对市场信息的反映程度。正因为如此，量价关系理论一直是人们研究的重点。理论界对股票市场量价关系的解释很多，大多数人认为成交量和收益率的变化由金融市场上的信息流决定，尤其是未能被预测的信息，金融市场上信息流的变化直接影响股票交易的活跃性，同时引起股票价格的变化，从而成交量和收益率之间相对于同一变量正相关，使得过去的交易量变化能够较好地预测当前收益，反之过去的收益也可以预测当前的交易量。Blume(1994)认为通过研究过去的价格和交易量可以获得有价值的信息，交易量提供了关于过去价格运行质量和精确度等信息。

股市量价之间的关系研究可追溯到Osborne(1959)提出股市量价之间具有某种关系的论断。此后，Granger、Morgen-stern(1963)运用交叉光谱分析法(cross-spectralmethod)，分析纽约证券交易中心(NYSE)股票指数收益与交易量之间的关系，发现指数收益与交易量并无显著关系。Ying(1966)利用S&P500指数与NYSE的成交量进行研究，认为量价之间确实存在一些相关性。自从Granger(1969)通过建立自回归模型并提出线性因果关系检定方法，这种线性因果关系检验方法在金融市场中被得到广泛应用，如Rogalski(1978)以Granger因果检验方法对10种股票及认购权证的月度数据进行检验，发现股价与成交量正相关。其后诸如Copeland(1976)、Jennigs等(1981)和Harris(1987)分别对成交量与绝对报酬率、股市量价时间序列进行研究，结果显示股市成交量与绝对报酬率、量价之间存在着正相关。而陈东明(1991)、陈永茂(1993)对我国台湾地区股市量价之间的研究发现台湾股市价量具有双向因果关系。另外Brock等(1991)、Hsieh(1991)及Jones(1992)通过实证研究分别证实了股票收益率及成交量具有非线性相关。Campbell等(1993)指出股价收益的自相关性是交易量的非线性函数，并随交易量的增加而递减。为了更为精确地描述序列间的非线性关系，Gallant等(1992)利用非线性冲击反应函数(nonlinearimpulseresponsefunction)，分析了S&P500指数收益与NYSE交易量之间的关系，结果表明收益率对成交量具有因果关系。Baek、Brock(1992)利用相关性积分发展出无母数检测法，用于捕捉一般线性统计检测所无法揭露的信息。此后Hiemstra、Jones(1994)将Baek、Brock(1992)模型加以拓展，并结合Granger因果关系检验方法，将量价线性回归模型所得的残差进行Baek、Brock无母数非线性检测，对美国股市1915年到1990年的市场收益与交易量之间的关系进行实证研究，结果表明美国股市收益率与交易量之间存在双向的线性与非线性格兰杰因果关系。另外，在量价理论模型方面，Marilyn、Robert(1999)对量价关系的理论模型进行总结并分为信息理论模型、交易理论模型、理念分散模型和错误假定与信息误判假定模型等四类。

近年来，国内对股票的量价关系进行了广泛的实证研究，如陈良东(2000)利用上海股市100个交易日的价格与成交量数据进行因果关系检验与回归分析，结果表明成交量的变化与绝对价格收益之间存在着显著的正相关关系，上海股市的成交量对信息传递有一定意义。盛建平、高芳敏(2000)从成交量与回报率的定性分析出发，发现我国股市的成交量与回报率呈正相关。范从来、徐科军(2002)运用向量自回归模型分析发现交易量较大的公司股票的前期收益率对于交易量较小的公司股票的现期收益率有较强的预测能力。王承炜等(2002)研究表明，沪、深股票交易市场都存在收益对交易量的线性因果关系和双向的非线性因果关系。张永东等(2003)采用上海股市每5分钟交易数据对上海股市波动性与成交量变动率的关系进行因果关系分析，结果表明它们之间存在双向线性因果关系，但不存在非线性因果关系。此外，周志明等(2004)对我国的两个期货合约的收益率波动进行了实证研究，结果显示交易量与收益率波动呈正相关关系，持仓量与收益率波动之间的关系是负相关。王燕辉等(2005)以深圳成分指数日交易数据为分析样本，研究不同交易量的股票组合收益率的变动，结果表明在短时间内(1天、5天)，高成交量伴随着较高的收益率，但是在相对较长的持有期后，低成交量常常伴随着较高的收益率，而且统计结果非常显著。

鉴于量价因果关系的研究可以提供大量有关股票价格走势的有用信息，本文旨在通过对上海股票市场交易量与收益率之间的因果关系研究，对我国股票市场的价格机制、投资者行为以及市场结构进行分阶段的初步研究。

二、数据选取与序列分段

本文选取上证综合指数作为研究对象，数据为每日的综合股价指数收益率和总成交量。数据时间跨度为1990年12月19日至2006年4月10日，数据样本大小为3760个，数据来源于上海证券交易所网站(WWW．sse．com．cn)。由于自1990年上海股票交易所成立至今，有很多影响股票市场发展进程的事件，这些事件构成数据分阶段的原因。本文从交易制度考虑认为影响股市发展进程的事件有：1)1992年5月21日全面取消涨跌幅限制；2)1996年12月16日对市场实行10％的涨跌幅限制，引起股市交易行为与结构的改变。因此把数据序列分解为3段，分别是

S1：1990年12月19日――1992年05月20日；

S2：1992年05月21日――1996年12月15日；

S3：1996年12月16日――2006年04月10日。

鉴于格兰杰因果关系检验要求数据是平稳序列，本文先对所选取的收益率与交易量变化数据进行单位根检验(最优的滞后阶数由AIC信息准则确定)，表1中所有检验结果显示在1％的置信水平下拒绝存在单位根的原假设。因此，上证综合指数收益率和交易量都不存在单位根，是平稳时间序列。

三、上海股票市场交易量与收益的线性因果关系检验

利用上面的检验方法，本文对上海证券市场交易量与收益之间分阶段进行线性因果关系检验(结果见表2)。通过对数据序列进行分阶段的因果关系检验，发现一个有趣的现象，我国上海股票市场交易量与收益之间的因果关系是在市场发展中不断建立起来的，各阶段特征非常明显。检验结果显示：在第一阶段(1990年～1992年)我国股市量价因果关系不明显，这期间我国股票市场尚处于初建阶段，处于非理性状态，投资者着眼于政策导向，投资行为完全受政策因素影响，股票市场信息传递作用扭曲。在完全取消涨停板制度的第二阶段(1992年～1996年)，结果显示收益是交易量的格兰杰原因且在1％水平下显著，但交易量对收益的格兰杰因果关系并不显著，只是当在滞后2期时，存在微弱交易量对收益微弱的格兰杰因果关系。说明在我国股票市场得到快速发展的过程中，市场参与者的知识、以及对股票市场的认识逐步提高，由于长期在政策利好的刺激下，预期收益增长是投资者交易的主要动力，我国股票市场处于收益引导阶段。在设立涨停板制度的第三阶段(1996年至今)，股市呈现明显的量价双向格兰杰因果关系。因此，上证综合指数收益率与成交量变动率之间存在双向线性因果关系，这意味着日内收益率与成交量变动率对预测有显著的前导作用，我国股票市场结构得到明显改善，市场信息对投资者行为产生正向引导作用。另外，检验结果还表明，从收益率到成交量变动率的因果关系，要强于从成交量变动率到收益率的因果关系，并且量价之间的因果关系对滞后期的选择较为敏感，预测效果随着滞后期的延长而变弱。

四、上海股票市场交易量与收益的非线性因果关系检验

Baek、Brock(1992)构造了一个简单的双向非线性因果关系模型说明了上述Granger检验对非线性因果关系检验具有弱功效。为此，他们推广了Granger线性因果关系的检验方法，以期能够捕捉到隐藏在背后的非线性关系。推广的检验方法是，设

结果见表3。非线性因果关系检验结果表明，在第一阶段(1990年～1992)我国股市量价基本上不存在时间序列间的非线性因果关系，上海股票市场尚处于初建期的发展阶段，市场参与者对信息不敏感，市场信息并不能够有效的影响市场投资者的投资行为，造成信息传递扭曲。在完全取消涨停板制度的第二阶段(1992年～1996)，在5％水平下我们不能够拒绝原假设，表明我国股市在此期间就已经存在量价之间的非线性格兰杰原因。说明我国股市的快速发展中，虽然直接的线性因果关系存在不对称现象，但随着市场参与者认识水平的提高，对影响市场走向的各种宏微观信息理解加深，此阶段股市信息传递机制发生明显改善，成交量对市场的信息具有一定的反映能力，并使股市量价之间具有双向的非线性因果关系。在设立涨停板制度的第三阶段(1996年至今)，我国股市在国家系列政策的推进下得到进一步的发展，股市量价呈现更显著的量价双向非线性格兰杰因果关系。

五、结论

本文在考虑我国股票市场发展过程中出现的显著阶段性差异的情况下，依照市场交易制度的重大变革，将整个研究时间区间划分为三个部分，对上海股票市场量价关系分阶段进行了线性和非线性的格兰杰因果关系检验，旨在更好地刻画出各不同制度下股市结构和市场交易行为特征。

对上海股票市场量价之间因果关系的检验，除利用Granger线性因果关系检验外，同时采用Hiemstra、Jones(1994)的非线性因果关系检验方法，进一步捕捉到Granger线性因果关系检验所不能够解释的部分。实证结果发现，上海股票市场量价关系除第一阶段不存在量价之间的线性和非线性因果关系外，在第二、三阶段均存在量价之间的因果关系。所不同的是，在第二阶段只存在收益率到成交量的单向线性因果关系和双向的非线性因果关系，而在第三阶段股市量价之间存在明显的双向线性和非线性因果关系。这说明，在我国股市量价关系中，量价关系从原本无反馈关系，发展成收益率对成交量的单向线性因果关系和效力相对较弱的非线性因果关系。在我国股市价量因果关系中，价影响量的效力较强，我国目前尚处于追求高收益的股市市场结构和交易行为。

股票交易的量化交易范文篇3

股指期货：全称为“股票指数期货”，是以股价指数为依据的期货，是买卖双方根据事先约定，同意在未来某一

个特定的时间，按照双方事先约定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议。

股票市场中投资人面临着两类风险。第一类是由于受到特定因素影响的特定股票的市场价格波动，给该股票持有者带来的风险，称为非系统性风险；另一类是在作用于整个市场的因素影响下，市场上所有股票一起涨跌所带来的市场价格风险，称为系统风险。对于非系统风险，投资者用增加持有股票种数，构造投资组合的方法来消除；对于后一种风险，投资者单靠购买一种或几种股票期货合约很难规避，因为一种或几种股票的组合不可能代表整个市场的走势，而一个人无法买卖所有股票的期货合约。在长期股票实践中，人们发现，股票价格指数基本上代表了全市场股票价格变动的趋势和幅度。如果把股票价格指数改造成一种可买卖的商品，便可以利用这种商品的期货合约对全市场进行保值。利用股票价格指数对股票进行保值的根本原因，在于股票价格指数和整个股票市场价格之间的正相关关系。

二、产生的背景和发展

随着证券市场规模的不断扩大和机构投资者的成长，市场对规避股市单边巨幅涨跌风险的要求日益迫切，无论是投资者还是理论工作者，对推出股指期货以规避股市系统性风险的呼声都越来越高，决策层也对这一问题极为关注。

同其他期货交易品种一样，股指期货也是适应市场规避价格风险的需求而产生的。

二战以后，以美国为代表的发达市场经济国家的股票市场取得飞速发展，上市股票数量不断增加，股票市值迅速膨胀。股票市场迅速膨胀的过程，同时也是股票市场的结构不断发生变化的过程：二战以后，以信托投资基金、养老基金、共同基金为代表的机构投资者取得快速发展，它们在股票市场中占有越来越大的比例，并逐步居于主导地位。机构投资者通过分散的投资组合降低风险，然而进行组合投资的风险管理只能降低和消除股票价格的非系统性风险，而不能消除系统性风险。随着机构投资者持有股票不断增多，其规避系统性价格风险的要求也越来越强烈。

股票交易方式也在不断地发展进步。以美国为例：最初的股票交易是以单种股票为对象的。1976年，为了方便散户交易，纽约股票交易所推出了指定交易循环系统（简称DOT），该系统直接把交易所会员单位的下单房同交易池联系起来。此后该系统又发展为超级指定交易循环系统（简称SDOT）系统，对于低于2099股的小额交易指令，该系统保证在三分钟之内成交并把结果反馈给客户，对于大额交易指令，该系统虽然没有保证在三分钟内完成交易，但毫无疑问，其在交易上是享有一定的优惠和优势的。与指定交易循环系统几乎同时出现的是：股票交易也不再是只能对单个股票进行交易，而是可以对多种股票进行“打包”，用一个交易指令同时进行多种股票的买卖即进行程序交易。对于程序交易的概念，历来有不同的说法。纽约股票交易所从实际操作的角度出发，认为超过15种股票的交易指令就可称为程序交易；而一般公认的说法则是，作为一种交易技巧，程序交易是高度分散化的一篮子股票的买卖，其买卖信号的产生、买卖数量的决定以及交易的完成都是在计算机技术的支撑下完成的。它常与衍生品市场上的套利交易活动，组合投资保险、以及改变投资组合中股票投资的比例等相联系。伴随着程序交易的发展，股票管理者很快就开始了“指数化投资组合”交易和管理的尝试，“指数化投资组合”的特点，就是股票的组成与比例都与股票指数完全相同，因而其价格的变化与股票指数的变化完全一致，所以其价格风险就是纯粹的系统性风险。在“指数化投资组合”交易的实践基础上，为适应规避股票价格系统性风险的需要而开发股票指数期货合约，就成为一件顺理成章的事情。

看到了市场的需求，堪萨斯城市交易所在经过深入的研究、分析之后，在1977年10月向美国商品期货交易委员会提交了开展股票指数期货交易的报告。但由于商品期货交易委员会与证券交易委员会关于股票指数期货交易管辖权存在争执，另外交易所也未能就使用道.琼斯股票指数达成协议，该报告迟迟未获通过。直到1981年，新任商品期货交易委员会主席菲利蒲.M.约翰逊和新任证券交易委员会主席约翰.夏德达成“夏德-约翰逊协议”，明确规定股指期货合约的管辖权属于商品期货交易委员会，才为股指期货的上市扫清了障碍。

到1982年2月16日，堪萨斯城市交易所开展股指期货的报告终于获准通过。24日，该交易所推出了道.琼斯综合指数期货合约的交易。交易一开市就很活跃，当天成交近1800张合约。此后，在4月21日，芝家哥商业交易所推出了S＆P500股指期货交易，当天交易量就达到3963张。日本，香港、伦敦、新加坡等地,也先后开始了股票指数的期货交易，股指期货交易从此走上了蓬勃发展的道路。目前，股指期货已发展成为最活跃的期货品种之一，股指期货交易也被誉为二十世纪八十年代“最激动人心的金融创新”。

（一）期货市场与金融期货的产生

期货市场的发展历史可向前推到十六世纪的日本，不过直到1848年美国芝加哥期货交易所正式成立后，期货交易才算迈入有组织的时代。事实上，当初的芝加哥期货交易所并非是一个市场，只是一家为促进芝加哥工、商业发展而自然形成的商会组织。直到1851年，芝加哥期货交易所才引进远期合同，盖因当时的粮食运输很不可靠，轮船航班也不定期，从美国东部和欧洲传来的供求信息，很长时间才能传到芝加哥，粮食价格波动相当大。在这种情况下，农场主可以利用远期合同保护他们的利益，避免运粮到芝加哥时因价格下跌或需求不足等原因造成损失。同时，加工商和出口商也可以利用远期合同，减少因各种原因而引起的加工费用上涨的风险，保护他们自身的利益。由于期货交易所最初和最主要的功能是提供一个现货价格风险转移的场所，因此，从期货交易的合约中即可看到各个时代经济结构的演变。

在期货市场150余年的历史上，最重要的一个里程碑即是1972年5月16日，芝加哥商业交易所的国际货币市场推出外汇期货合约，标志着金融期货这一新的期货类别的诞生，从而掀起一个期货市场发展的黄金时代。1975年10月，美国芝加哥期货交易所推出了第一张利率期货合约政府国民抵押贷款协会的抵押凭证期货交易。1982年2月，美国堪萨斯期货交易所（KCBT）推出价值线综合指数期货交易。短短十年间,利率期货和股票指数期货相继问世，标志着金融期货三大类别的结构已经形成。期货市场也由于金融期货的加盟而出现结构性变化。1995年，金融期货的成交量已占期货市场总成交量的80%左右，稳居期货市场的主流地位。此外，金融期货的诞生，给了美国以外的国家和地区发展期货市场的时机。自1980年始，这些国家和地区纷纷成立自己的期货交易所，至1993年，这些国家或地区的期货交易所的成交量已超过美国，成长速度极为惊人。

（二）股票指数期货的产生（70年代）

与外汇期货、利率期货和其他各种商品期货一样，股票指数期货同样是顺应人们规避风险的需要而产生的，而且是专门为人们管理股票市场的价格风险而设计的。

根据现代证券投资组合理论，股票市场的风险可分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险是由宏观性因素决定的，作用时间长，涉及面广，难以通过分散投资的方法加以规避，因此称为不可控风险。非系统风险则是针对特定的个别股票（或发行该股票的上市公司）而发生的风险，与整个市场无关，投资者通常可以采取投资组合的方式规避此类风险，因此，非系统风险又称可控风险。投资组合虽然能够在很大程度上降低非系统风险，但当整个市场环境或某些全局性的因素发生变动时，即发生系统性风险时，各种股票的市场价格会朝着同一方向变动，单凭在股票市场的分散投资，显然无法规避价格整体变动的风险。为了避免或减少这种所谓不可控风险的影响，人们从商品期货的套期保值中受到启发，设计出一种新型金融投资工具的股票指数期货。

股票指数期货交易的实质，是投资者将其对整个股票市场价格指数的预期风险转移至期货市场的过程，通过对股票趋势持不同判断的投资者的买卖，来冲抵股票市场的风险。由于股票指数期货交易的对象是股票指数，以股票指数的变动为标准，以现金结算为唯一结算方式，交易双方都没有现实的股票，买卖的只是股票指数期货合约。

本世纪七十年代，西方各国受石油危机的影响，经济发展十分不稳定，利率波动剧烈，导致股票市场价格大幅波动，股票投资者迫切需要一种能够有效规避风险，实现资产保值的金融工具。于是，股票指数期货应运而生。它的兴起，一方面给拥有股票和将要购买或抛出股票的投资者提供了转移风险的有效工具，另一方面也给期货投机者以投机的机会，使得股票指数期货迅速得到了不同投资者的青睐。

（三）投资组合替代方式与套利工具（1982～1985年）

自美国堪萨斯期货交易所推出价值线综合指数期货之后三年，投资者逐渐改变了以往进出股市的传统方式，即挑选某个股票或某组股票，还诞生出其它投资方式，包括：第一，复合式指数基金诞生，即投资者可以通过同时买进股票指数期货及国债的方式，达到买进成份指数股票投资组合的同样效果；第二，运用指数套利，套取几乎没有风险的利润。这是由于股票指数期货推出的最初几年，市场效率较低，常常出现现货与期货价格之间基差较大的现象，对交易技术较高的专业投资者，可通过同时交易股票和股票期货的方式,获取几乎没有风险的利润。

（四）动态交易工具（1986～1989年）

股指期货经过几年的交易后，市场效率逐步提高，运作较为正常，逐渐演变为实施动态交易策略得心应手的工具，主要包括以下两个方面:第一，通过动态套期保值技术，实现投资组合保险，即利用股票指数期货来保护股票投资组合的跌价风险；第二，进行策略性资产分配。期货市场具有流动性高、交易成本低、市场效率高的特征，恰好符合全球金融国际化、自由化的客观需求。尤其是过去十年来，受到资讯与资金快速流动、电脑与通讯技术进步的冲击，如何迅速调整资产组合，已成为世界各国新兴企业和投资基金必须面对的课题，股票指数期货和其他创新金融工具提供了解决这一难题的一条途径。

（五）股票指数期货的停滞期（1988～1990年）

1987年10月19日，美国华尔街股市单日暴跌近25%，从而引发全球股市重挫的金融风暴，即著名的“黑色星期五”。虽然事过十余载，对如何造成恐慌性抛压，至今众说纷纭。股票指数期货一度被认为是“元凶”之一，使股票指数期货的发展在那次股灾之后进入了停滞期。尽管连著名的“布莱迪报告”也无法确定期货交易，是唯一引发恐慌性抛盘的原因。事实上，更多的研究报告指出，股票指数期货交易并未明显增加股票市场价格的波动性。

为了防范股票市场价格的大幅下跌，包括各证券交易所和期货交易所均采取了多项限制措施。如纽约证券交易所规定道琼斯30种工业指数涨跌50点以上时，即限制程式交易的正式进行。期货交易所则制定出股票指数期货合约的涨跌停盘限制，藉以冷却市场发生异常时恐慌或过热情绪。这些措施在1989年10月纽约证券交易所的价格“小幅崩盘”时，发挥了异常重要的作用，指数期货自此再无不良记录，也奠定了90年代股票指数期货更为繁荣的基础。

（六）蓬勃发展阶段（1990年－至今）

进入九十年代之后，股票指数期货应用的争议逐渐消失，投资者的投资行为更为理智，发达国家和部分发展中国家相继推出股票指数期货交易，配合全球金融市场的国际化程度的提高，股指期货的运用更为普遍。

股指期货的发展还引起了其他各种非股票的指数期货品种的创新，如以消费者物价指数为标的的商品价格指数期货合约，以空中二氧化硫排放量为标的的大气污染期货合约，以及以电力价格为标的的电力期货合约等等。可以预见，随着金融期货的日益深入发展，这些非实物交收方式的指数类期货合约交易,将有着更为广阔的发展前景。

三、对证券市场的影响

在股指期货和权证等新的产品推出之前，我国的证券市场是一个单边市场，市场参与各方都只能在股市上涨中获利。股指期货的推出将一举改变我国证券市场单边市的历史，使得市场各方在股市上涨和下跌中都有盈利的机会，投资者的盈利模式将得到极大丰富。对于愿意承担高风险的投机者来讲，可以利用股指期货的杠杆作用进行放大投资以获取高额利润；对于看好股票市场未来总体表现但缺乏选股能力的投资者，可以简单地买入股指期货,以获取股票市场的平均收益;对于选股能力较强但对股票市场总体走势缺乏信心的投资者，则可以通过买入看好的股票同时卖空股指期货来回避系统风险并获取套期保值的收益。作为一个新兴市场，我国证券市场的有效性存在一定缺陷，当在某个阶段对某种证券的定价出现明显的偏差时，套利者就有了获取无风险套利收益的机会。

股指期货推出后，资产配置的手段得到丰富，配置效率将明显提高。在过去没有股指期货的时代，投资者进行一级资产配置的方法,只能是调整股票和债券等其它投资工具在全部资产中的比重。在看空股票市场整体走势时，只能减少其持有的股票。这种最原始的资产配置方法效率低下、成本高企，容易造成股票价格大幅度的波动，还受到流动性的限制。在股指期货推出以后，投资者就可以通过卖出股指期货，快速高效地实现资产配置，使暴露的风险敞口便捷地按照自己的意愿进行调整。

股指期货推出以后，风险管理的方法更加有效。股指期货是高效率的风险管理工具，具有交易量大、流动性强、杠杆作用高、交易成本低廉等优点，比过去传统的风险管理手段具有明显的优势。它便于机构投资者集中统一管理各项不同投资业务的风险敞口，使投资风险得到有效控制。

正是由于股指期货的这些优势，我们预期，股指期货的推出将给我国证券市场的发展产生深远的影响。

首先，股指期货的推出将使得证券市场的投资者队伍和市场规模明显扩大。基于对股票市场风险的担忧，过去很多机构投资者对于股票投资有着严格的限制。