国外公司并购案例范文篇1

关键词：上市公司；新三板；并购

中图分类号：F830.91文献识别码：A文章编号：1001-828X（2017）003-0-02

一、文献综述

（一）理论基础

企业并购[1]是一个综合性的概念，它通常是指一个企业吞并一个或多个企业，或两个或多个企业合并成一个企业的行为。

在与并购相关的研究中，经济学家最关心的一类问题，是并购对社会福利的影响，这类问题通常被称为并购效率问题，由此研究产生的理论主要是并购效率理论。效率理论又分为效率差异化理论、非效率管理理论、营协同效应理论、财务协同效应理论。

综上所述，基于国外研究者提供的证据[2]，企业并购至少在短期内可以提升企业的经营业绩，在长期内不会损害企业业绩。同时基于对国内上市公司的研究表明：真正的并购能够增进目标企业股东福利，真正意义上的并购活动在我国是效率导向的，资本市场对并购信息的反应是比较理性的。

（二）并购动因：从系统论的角度看，企业是一个开放性系统，它与企业外部环境时时刻刻在进行着互动。企业并购是企业适应外部大环境变化的一个重要手段。反过来说，外部环境的变化也就是企业并购活动的外因。具体来讲，企业并购的外因有以下：技术创新引发的产业结构调整和升级、宏观经济周期的变化、资本市场的创新。另外企业并购的内因有：最佳生产规模、节约交易成本、多元化经营、促进企业成长、实现优势互补、获得财税优惠。

（三）目前国内研究的不足：目前国内研究并购的重点主要在上市公司并购上市公司方面，而对上市公司并购新三板公司的研究比较少。本研究正是弥补此类不足，进而选择研究上市公司并购新三板公司的案例，从而为以后更多的上市公司成功并购新三板公司提供一定的参考。

（四）研究方法：本文研究上市公司并购新三板公司，属于”如何”、”怎样”的问题，案例研究法最适合这类问题的研究，因此，本研究采用案例研究法。

（五）研究内容：2014年7月9日创业板上市公司东方国信现金+定增发行股份总计4.5亿收购新三板挂牌公司屹通信息100%股权。

二、案例简述

北京东方国信科技股份有限公司（以下简称”东方国信”）4.5亿定增收购上海屹通信息科技股份有限公司（证券简称：屹通信息；证券代码：430364），以现金和股份的方式，以45080万元收购屹通信息100%股份。

（一）交易各方基本情况

上市公司基本情况：北京东方国信科技股份有限公司，行业分类为软件和信息技术服务业，主要产品及服务为高端软件和信息技术服务业务。

新三板公司标的资产全称：上海屹通信息科技股份有限公司，行业分类为软件和信息技术服务业，主要产品及服务为金融信息化解决方案。

本次交易的独立财务顾问为广发证券股份有限公司，律师事务所为北京市金杜律师事务所，审计顾问为北京兴华会计师事务所（特殊普通合伙），资产评估顾问为中联资产评估集团有限公司。

（二）上市公司和标的资产交易前最近两年主要财务指标

东方国信2012，2013年的营业收入分别为31300.32万元和46816.14万元，净利润分别为7075.35万元，8991.80万元。归属于母公司所有者的净利润（万元）分别为7075.35万元，9023.64万元。

而屹通公司2012，2013年的营业收入分别为2812.11万元和4552.98万元，净利润分别为228.71万元，559.24万元。归属于母公司所有者的净利润（万元）分别为231.41万元，559.24万元。

（三）交易背景

东方国信的主营业务是提供完整的数据采集、处理、分析、应用相关的产品、服务及解决方案，帮助客户充分利用数据的价值从而获得更高的生产效率和经营效益。公司本次收购屹通信息100%股权，业务领域覆盖至金融信息化整体解决方案领域，该领域处于产业链高附加值环节，是公司向金融信息化行业纵深布局迈出的重要和关键一步。屹通信息多年来服务于金融行业，尤其是华东地区有比较高的市场占有率。屹通信息在移动金融解决方案领域处于市场领先地位，提供包括移动信息门户、移动银行、移动支付、移动营销和移动管理等全方位整体移动金融解决方案。

通过本次交易，东方国信将在金融信息化解决方案领域中占据重要一席之地，在产业整合发抢占先机，进一步提升公司软件和信息技术服务业的综合竞争力。

（四）估值定价

前期谈判时，并购双方基于屹通信息自身研发能力、产品序列、行业地位、盈利能力等因素，并结合资本市场对软件和信息技术服务业的估值水平对屹通信息股权进行定价。本次并购交易中，资产评估机构中联评估采用资产基础法和收益法分别对屹通信息的全部股东权益进行了评估，并以收益法评估结果作为最终评估结果。在收益法下，屹通公司在评估基准日净资产账面值为3791.33万元，屹通信息100%股权的评估值为45087.78万元，评估增值41296.45万元，增值率1089.23%。最终选用收益法的评估结果作为标的资产作价的依据，经交易双方友好协商确定，标的公司100%股权作价45080万元。

本次屹通信息交易作价市盈率、市净率：本次并购交易屹通信息100%股权作价45080万元。根据预估数据，屹通信息2013年实现归属于母公司股东的净利润为559.24万元，2014年预计实现归属于母公司股东的净利润为3444.76万元，屹通信息的相对估值水平如下：（注1：交易市盈率=标的公司的交易价格/标的公司的净利润。注2：交易市净率=标的公司的交易价格/标的公司归属于母公司的股东权益。）截至2014年5月31日，按照中国证监会《上市公司行业分类指引》，去除市盈率为负值以及市盈率高于100倍的公司，属于软件和信息技术服务业的上市公司共计23家，同行业可比上市公司估值情况如下：23家同行业可比上市公司平均市盈率、平均市净率分别为61.80和4.85，而屹通信息（2014年预测）市盈率、市净率分别为13.09和11.89，屹通信息（2013年）市盈率、市袈史直鹞80.61和24.50。（注1：数据来源wind资讯。注2：市盈率=可比上市公司2014年3月30日收盘价/（2014年1-3月每股收益*4）注3：市净率=可比上市公司2014年3月30日收盘价/（2014年3月31日每股净资产））

以市盈率指标衡量，本次交易的价格对于上市公司的股东来说是比较有利的，本次交易价格具有公允性。

三、交易影响

（一）对公司财务的影响

根据北京兴华会计师事务所出具的东方国信2014年审计报告，本次交易前后上市公

主要财务数据比较如下：

东方国信2013年12月31日及2014年12月31日的净资产分别为101364.67万元和149769.66万元，2013年和2014年营业收入实现数分别为46816.14万元和61526.64万元，2013年和2014年归属于母公司所有者净利润实现数分别为8498.00万元和13141.51万元。可以看出，本次交易完成后，东方国信净资产、营业收入及净利润都有明显提升。

（二）对原股东持股比例的影响

本次交易前后东方国信的主要股东（实际控制人）未发生变化。

（三）对上市公司市值及原股东财富的影响

东方国信公司股票于2014年4月9日起实施停牌，筹划本次并购；2014年12月31日发行增发的新股，本次交易实施完毕。

根据停牌前一个交易日2014年4月8日的收盘价及流通股股本及本次交易完毕后第一个交易日2014年12月31日的收盘价及流通股股本，本次交易对上市公司市值以及原股东财富的影响如下：本次并购交易完成后，东方国信市值由28.50亿元上升到43.46亿元，原股东持有市值由28.50亿元上升到40.07亿元，财富增长了41%。由此可见，本次交易获得了资本市场的积极认可，增加了上市公司原股东的财富，有利于维护上市公司原股东的利益。

四、结语

东方国信在此笔收购完成后，公司在金融领域的布局已初具规模，初步奠定金融大数据领域优势地位，在资本市场上表现为市值稳中企升，此次并购整合达到了预定目标。通过此案例分析，我们认为，随着资本市场建设的日益完善，将会有越来越多的上市公司并购整合新三板公司。

参考文献：

[1]韩复龄.公司并购重组――理论.实务.案例[M].北京：首都经贸大学出版社，2013.

国外公司并购案例范文

2014年并购重组题材依然是A股市场的热点，随着并购交易的火热，并购失败的案例也日趋增多。《投资者报》记者根据Wind数据统计，2014年以来（截止时间7月29日，下同），上市公司作为交易买方，其未能达成的并购案例就多达42起，较2013年全年31起多出11起。可见，今年以来，上市公司终止重组事项的情况明显增多。

根据相关公司公告，其交易失败的具体原因也不尽相同。据《投资者报》记者统计，今年未达成的42起并购案例中，交易失败的有32起，停止实施的5起，未通过审核的5起。其中，有5起因为并购中涉嫌违法行为被立案调查，让并购交易流产。

不过，招商证券投行部负责并购的一位工作人员指出，在并购交易中，估值才是并购失败的主要障碍，“目前来看，大部分时候并购交易双方的对于并购中涉及的收购资产评估以及对价等问题无法达成一致。”

而作为上市公司并购交易案中的中介机构，投行面临的主要问题是什么？前述招商证券投行部的工作人员表示：“作为并购交易中的财务顾问，投行的主要职责在于对买卖双方的资源进行撮合，设计并购方案。”

并购失败数量超2013全年

并购重组在近几年成为市场热点。2014年延续着2013年并购市场的火爆态势。今年上半年发生的并购案2063起，交易总价值达到1.28万亿，超过2013年全年并购重组交易涉及金额的总额。截止到7月份，分行业来看，信息技术成为2013年重组的最热门行业，总共完成的交易数目达到189个，工业和金融行业则分别以180个、160个分列第二、第三位。

伴随并购热潮的兴起，并购失败的案例也不在少数。统计数据显示，2014年以来，交易买方涉及上市公司的未达成的并购案例就多达42起，剔除9家未公布交易价格的并购，未达成的并购案例涉及的交易金额为429亿元。与此相比，2013年全年未达成的并购案例才31起。

对于2013年以来并购的风起云涌，“2013年IPO停滞，加之证监会推行严格的财务审查，一众拟上市公司放弃原有的上市计划，转战并购市场，并成为上市公司和中介机构眼中的香饽饽。借道并购上市背后是原股东股权变现退出的要求，相对于IPO，尽管收益率有所降低，但是在IPO停滞时期无疑是投行手中紧抓的稻草。”上海重阳投资的一位分析师表示，“另外，以前大部分并购采用现金支付，现在多为‘现金+股份’，包括发行股份进行配套融资。财务杠杆的运用极大地促进了企业的并购能力。”

他进一步解释道，“十亿市值靠业务，百亿市值靠并购，千亿市值靠核爆业务+并购。企业的成长方式有两种，有机成长和并购成长。对于高成长性企业来说，很难靠其中的一种方式实现增长。”

“随着并购案增多，并购失败的案例数量也跟着攀升，这也属于正常现象。”他称。

终止并购原因多

如此多的并购案例失败，其背后的原因有哪些？

据《投资者报》记者统计，今年未达成的42起并购案例中，交易失败的有32起，停止实施的5起，未通过审核的5起。其中，有5起因为并购中涉嫌违法行为被立案调查，让并购交易流产。

根据相关公司公告，重组失败原因各异。比如，凤凰光学公告称，由于种种原因，截至目前公司与上海汇励信息科技有限公司至今尚未签署正式股权转让协议，公司同意终止收购上海安防49%的股权。

海翔药业公告因参与本次重组的有关方面涉嫌违法被稽查立案，终止并购台州前进100%的股权。

前述招商证券工作人员解释称，“因为重组有关方面涉嫌违法被稽查立案而停止的并购案，一般都是因为涉及提前泄露内幕交易的问题被查。”

有的公司虽然收购失败，但并未放弃继续进行重大资产重组。上市公司追逐市场热门题材的脚步是不会停止的。

湘鄂情算是其中的典型代表。5月12日，湘鄂情宣布放弃收购中昱环保51%的股权，原因是“发现该公司存在股权的历史沿革、财务核算和资质等多方面问题，且中昱环保未能就上述问题提出可行的解决方案。”同一日，湘鄂情拟定增募资不超36亿元用来拓展互联网业务。

湘鄂情从去年开始先后宣布并购环保产业的天焱生物、晟宜环保和中昱环保（并购失败），影视行业的中视精彩和笛女影视。最近，湘鄂情又高调进军智能电视服务领域，将完成安徽省内500万用户的家庭智能有线电视云终端的安装、检测。

前述上海重阳投资的分析师表示：“湘鄂情的发展路线完全让人看不懂。湘鄂情的触角从环保行业中跳脱到了目前A股最为抢手的概念题材――影视行业并购中，之后把目光放在了大数据上。”

他认为：“湘鄂情是A股市场上参与并购的典型代表之一，公司的主营业务经营不力企图转型，转型的路上一直找热门题材拉高股价。可是最终只是讲了一场故事而已。锦上添花的收购都未能成功，险中求胜的并购更是考验着上市公司并购重组后的整合能力。”

估值是道“坎儿”

促成一项并购交易并不容易，双方从意向性接触、签订框架协议、锁定增发价格，到尽职调查、确定交易价格，再经由股东大会和证监会审核，每个环节都可能出现导致并购失败的因素。

不过，虽然公告说明并购重组失败的原因各种各样，但根据前述招商证券投行部的工作人员分析，估值才是并购失败的主要障碍：“从目前我们接触到的并购案来看，估值问题已成很大的障碍。买方觉得估值过高，卖方又怕卖得太便宜，中介机构在中间的协调就很关键。”

记者在上市公司公告中也可以发现这一现象。森马服饰收购中哲慕尚71%的股权失败，交易额预计达到22.6亿元，原因就是“公司与转让方未能就股权转让协议具体条款达成一致，框架协议书自动解除。”

达华智能收购中山通51%的股权，交易金额5141万元，最终因为“中山通51%股权竞拍价格高出公司对其价值的判断，公司决定放弃竞标”。

上述投行部人员补充道：“财务顾问的主要职责在于对买卖双方的资源进行撮合，设计并购方案。目前来说大部分时候并购交易双方对于并购中涉及的收购资产评估以及对价等问题无法达成一致。”

并购考验中介“撮合”能力

一位从事并购业务的人士感叹，并购业务的难度远远超过一般投资者的想象，不确定性也非常高。并购涉及最复杂的利益结构的调整，完成一单并购重组并不容易。

“并购考验的是投行的执行力，比如估值是否合理，能否处理好关联交易。但目前市场化的并购越来越多，更需要投行‘撮合’的能力。国内券商的并购部门需要到处去找资源，从发现目标、到撮合、再到发挥协同效应，这并不是一项轻松的任务。”前述招商证券投行部的工作人员对记者表示。

此前，相对于从前IPO超募所能带来的超额收益，明码实价的并购重组业务对投行的吸引力也相对较低。不过，现在则有所改变。

国内一家私募基金的基金经理也表示：“正是由于并购重组失败率高，且财务顾问费远不如保荐承销费，所以以前不少投行长期把重点放在IPO业务上。不过现在，政策和环境在改变，投行也在改变发展策略。”

“一般国内并购重组的顾问费用才几百万元，超过千万元的比较少。与IPO项目相比，费时也费力。不过目前考虑时间成本，投行对并购项目加大了投入力度也是不争的事实。毕竟国内的IPO排队，大家都等不起。”前述招商证券投行工作人员表示。

与IPO业务不同，过去国内企业的大型并购重组项目，多由国际大型投行担任财务顾问一职，特别是涉及海外并购的项目，外资投行所具备的经验优势则更为明显。那是否说明外资投行在并购业务上的竞争力强于国内券商投行？

国外公司并购案例范文篇3

〔关键词〕美国内幕交易监管；信息平等理论；信托义务理论；盗用信息理论；信息传递责任理论

〔中图分类号〕F83091〔文献标识码〕A〔文章编号〕1000-4769（2012）03－0021－05

〔作者简介〕刘峰，中央财经大学经济学院讲师，博士，北京100081。

尽管1933年美国国会通过了《证券法》，1934年重新修订并通过了《证券交易法》，1942年5月又出台了一系列针对内幕交易的实施细则，但由于国会以及证券交易委员会均没有提供明确的内幕交易定义，实践中出现了一系列问题：哪些人属于内幕人？原告是否必须是与被告进行交易的当事人？何谓内幕信息？如何确定某事件是重大的？未予披露的内幕信息来源很重要吗？仅仅未披露内幕信息是否构成违法？被告人的责任范围有多大以及如何衡量？等等。〔1〕

对于这些问题的回答，美国的做法是在联邦证券监管体系建立后，通过监管理论和判例实践逐步加以完善。本文忽略一些技术细节，透过四个理论和一些典型案例，论述美国内幕交易监管执法的发展和演进。

一、信息平等理论

1961年，联邦证券交易委员会处理了美国第一起有重大影响的内幕交易案件，Cady,Roberts＆Co.案。上市公司Cady,Roberts＆Co.的董事在分派股利信息披露之前将信息透露出去并避免了损失，联邦证券交易委员会调查后认定透露内幕信息的董事和接受内幕信息的经纪人其行为违法，应承担法律责任。同时考虑到透露信息的董事还是Cady,Roberts＆Co.公司的雇员，其工作过程中的违法行为应视为雇主的行为，因此认定该证券公司亦违法。

通过该案，联邦证券交易委员会确立了“披露否则戒绝交易”规则，即如果内部人获得了重大非公开信息，只有两种选择：要么公开披露这一信息，要么不公开信息但不得进行证券交易。

但“披露否则戒绝交易”规则只是行政规章，其法律效力有待法院的确认，这就得回顾1968年的SECv.TexasGulfSulphurCo.案（以下简称“得克萨斯湾硫磺公司案”）。得克萨斯湾硫磺公司是一家在纽约证券交易所挂牌的上市公司，该公司1963年11月在加拿大勘探到储量可观的硫磺矿。公司许多高层管理人员在这个勘探结果尚未公告之前便在二级市场上悄悄大量低价收购本公司股票或股票期权。次年4月9日公司正式确定了硫磺矿藏的位置，但12日却向外界新闻“澄清谣言”。4月16日加拿大矿业部部长公布了勘探结果，当天公司股价上升到每股36美元。3年后达到每股160美元，这一价格大致相当于该公司许多高层管理人员买入价格的10倍。联邦证券交易委员会调查后发现，该公司许多高层管理人员未将公司生产经营状况及时、如实地告诉投资者，而私自利用内幕信息大量低价购入本公司股票牟取暴利，涉嫌内幕交易，据此该公司主要负责人。联邦地区法院经审理后判决：被告利用了广大投资者所不知道的重要事实，应当承担责任。并据此确认了信息平等理论以及政策上相应的“披露否则戒绝交易”规则。

二、信托义务理论

联邦最高法院考虑到得克萨斯湾硫磺公司案所确立的信息平等理论适用的内部人过于宽泛，因此通过两个案例阐发信托义务理论，限制了“公开披露否则放弃交易”规则的适用范围。

首先是Chiarellav.U.S.案（1980）。该案中，纽约一家金融印刷公司印刷工查雷拉（Chiarella）在其所负责印刷的文件中，有5份公司的公开要约收购声明（由收购公司委托印刷）。排版时，这些声明中所收购公司和目标公司的名称均为空白或假名（真实名称要在最后印刷的晚上才送到印刷公司）。但查雷拉还是从声明所包含的其他信息里推测出目标公司的名称，据此购买了目标公司的股票，并在收购声明后立即卖出，获利3万美元。

联邦证券交易委员会对此事进行调查，查雷拉向联邦证券交易委员会如实交代了情况，同意将其所获利润归还给股票出售方。同一天，查雷拉被公司解聘。但美国司法部认为这一处罚太轻，对查雷拉提起刑事诉讼。一审法院判决查雷拉败诉，第二巡回上诉法院维持原判，但联邦最高法院最终了上述判决。

其次是Dirksv.SEC案（1983）。该案中，德克斯（Dirks）是一位为机构投资者提供关于保险公司证券与投资分析信息的投资分析师。在职期间，德克斯从一家保险公司的前经理那里得知，该保险公司经营过程中存在欺诈行为，使得该公司的报告财产远远超过公司实有数额。德克斯随即展开对该公司的调查，并在调查过程中与他的一些客户和投资者讨论所获得的信息，由此一部分知晓该公司相关信息的人卖掉所持该公司的数额巨大的股票。该保险公司股票在德克斯的调查过程中放量下跌，纽约证券交易所停止了该公司的股票交易。

联邦证券交易委员会根据德克斯调查的事实对保险公司给予处罚，同时认为德克斯违反内幕交易规定，对德克斯提讼。但考虑到德克斯在揭露该保险公司欺诈行为中所起的重要作用，联邦证券交易委员会对其仅处以谴责（censure）。

对于这一决定，德克斯向哥伦比亚特区法院申请司法审查，法院做出了不利于德克斯的裁决。德克斯不服上诉，联邦上诉法院维持原判，同意联邦证券交易委员会的主张，德克斯再上诉至联邦最高法院，上诉法院的判决最终被。

联邦最高法院认为，从内部人那里获得重大非公开信息并不必然承担“披露否则戒绝交易”责任。因为承担责任需要两个前提条件，即“必须是内部人违反了对公司的信托义务（出于私利目的）泄露重大非公开信息给内幕信息领受人，以及内幕信息领受人知道或应当知道内部人违反了信托义务”〔2〕。本案中，该保险公司前经理泄露内幕信息，是为了揭露保险公司的欺诈行为，并没有违反对公司股东的信托义务；德克斯作为内幕信息领受人，对保险公司而言是一个陌生人，对公司股东没有信托义务。〔3〕据此联邦最高法院判决，德克斯的行为并没有违法。

三、盗用信息理论

查雷拉案中所确立的信托义务理论使信托关系成为追究内幕交易责任的前提，这限制了内幕交易监管的范围，同时也带来一些潜在的问题，例如根据该理论，公司的重大非公开信息被外部人获悉并利用该信息进行交易，很可能无需承担责任，而这又有悖公平理念。一系列的理论和实践发展倾向于监管严格化。

进入20世纪80年代后，美国证券市场上利用内幕交易牟取暴利的案件逐渐增多，数额也越来越大，为了打击内幕交易的迅猛势头，监管方面，联邦证券交易委员会根据1934年《证券交易法》的授权，制定了新的规则规定，当任何人已采取实质步骤进行要约收购或已开始要约收购时，拥有与该要约收购有关的重大信息的其他任何人，知道或应当知道该信息尚未公开并直接或间接地来自：（1）要约收购人，（2）目标公司，（3）要约收购人或目标公司的高级管理人员、董事、合伙人、其他任何代表要约收购人或目标公司进行要约收购的人员时，将不得买进或卖出该公司之股份，除非该信息已被公告披露并经过一段合理的时间。

立法方面，国会加重了对内幕交易主体的处罚，1984年和1988年先后制定了《内幕交易制裁法》和《内幕交易与证券欺诈实施法》。前者授权证券交易委员会对内幕交易人员处以非法所得3倍的民事制裁，后者对1934年《证券交易法》作了进一步的修订，主要规定有：（1）要求包括证券公司、投资顾问等在内的经常接触内幕信息的公司或机构建立预防内幕交易的有关制度，违反者要承担连带责任；（2）内幕信息泄密人要对因此而获得内幕信息的领受人的违法所得承担连带责任；（3）设立奖励制度，对举报、提供线索以查处内幕交易案件的有功人士，联邦证券交易委员会可以给予高达民事制裁金10％的奖励；（4）扩大了私人诉权，允许与内幕交易者同时进行对应交易的人提起损害赔偿之诉；（5）提高了故意违法者的刑事责任，对个人罚款从10万提高到100万美元，对机构从50万提高到250万美元，对违法者的监禁从5年延长到10年；（6）授权联邦证券交易委员会协助外国证券管制机构调查、查处跨境内幕交易案件。〔4〕这两部法案后来都并入了1934年的《证券交易法》，成为其组成部分。

理论方面，还在查雷拉案审理过程中，联邦最高法院首法官博格（Burger）就对采用信托义务理论判决查雷拉无罪持反对意见，他提出了盗用信息理论。该案中他认为，“基于不恰当手段得到内幕信息去购买股票的投资者拥有‘不正当’的交易优势，其行为非常清楚地表明，除了牺牲他人利益使自己获利以外，没有任何有益的作用”；“盗用（misappropriate）重大非公开信息的人，负有绝对的‘披露否则放弃交易’责任”〔5〕。

判例方面，继查雷拉案之后，联邦第二巡回法院首开先河将盗用信息理论适用于U.S.v.Newman（1981）案，其他巡回上诉法院之后相继采纳，应用于U.S.v.Carpenter（1987）、SECv.Materia（1984）、SECv.Switzer（1984）、U.S.v.Chestman（1990，1991）等案件。1997年联邦最高法院在U.S.v.Ohagan案中更是明确采用盗用信息理论，判定被告承担内幕交易责任。

该案中，被告奥海根（Ohagen）是美国一家律师事务所的合伙人。1988年7月，该律师事务所受一个公司的委托，担任该公司收购另一公司的顾问。律师事务所和委托人（收购公司）均采取了必要预防措施对这一并购计划进行保密。被告在律师事务所工作期间并没有从事有关该并购案的工作，但与同事聊天时得知这一信息。8月，被告买进目标公司大量的股票期权和普通股并在信息公告后售出，获利430万美元。联邦地区法院以盗用信息理论为依据，判决被告违反了内幕交易规范。被告上诉到联邦第八巡回法院，该院了下级法院的所有定罪，认为盗用信息理论不能用来作为承担责任的依据。案件上诉到联邦最高法院，后者以6比3的多数票，将盗用信息理论作为判决依据，了第八巡回法院的判决。

联邦最高法院认为，被告违背所负对信息来源的信托义务，盗用非公开信息牟取个人利益，使用了“与证券交易有关”的“欺骗性手段”，〔6〕导致违反规则规定。本案中，尽管被告欺骗对象并非证券交易的相对方，但违背了对信息来源的信托义务，系采用“欺骗性手段”进行交易；被告实施欺诈行为的时点，并非获取保密信息之时，而是未经披露却利用该信息买卖证券之时，法院认定，证券交易与违反信托义务为同一时点，“与证券交易有关”，构成欺诈，应承担责任。〔7〕

盗用信息理论除去了信托义务理论所要求的“对交易相对人负有信托义务”要素，因此与信息平等理论接近。但二者也有区别：信息平等理论下，内幕交易被视为对交易相对方的欺诈；而盗用信息理论下，从事交易的被告被视为欺骗了信息来源――通常是被告的雇主或雇主的客户。

四、信息传递责任理论

由于内幕信息最早为内部人员获悉，因此一般情况下内幕交易监管的对象是公司的内部人，即经理、董事和持有公司一定比例以上股份的股东，但外部人完全可能通过内部人泄露而获得公司内幕信息并进行交易。例如，继“辛普森案”后美国各界最为关注的案件“家政女王内幕交易案”，就是典型的外部人内幕交易实例。

2001年12月，美国“家政女王”马莎・斯图尔特（MarthaStewart）的经纪人告诉她，生物科技公司首席执行官瓦克塞尔正在出售其所持有的该公司股票，瓦克塞尔于2003年6月10日被判有罪，罪名是从事内幕交易和妨碍司法公正，处以七年零三个月监禁，并支付300万美元的罚金，同时向纽约州补交120万美元的所欠税款。斯图尔特于是指示出售她持有的全部3928股生物科技公司的股票。次日，生物科技公司宣布美国食品和药物管理局已决定不接受该公司提交的Erbitux药物申请。生物科技公司的股价应声下跌。由于提前出售股票，斯图尔特避免了45673美元的损失。2004年3月，曼哈顿的联邦大陪审团就联邦证券交易委员会对斯图尔特提出的9项刑事指控中的4项――合谋犯罪、妨碍司法和两项作伪证作出有罪裁定。

如果说内部人的内幕交易行为非常隐蔽的话，从内部知情人那里获得内幕信息的外部人所进行的内幕交易显得更为隐匿，例如，拥有内幕信息的内部人自身不参与交易而将此信息透露给亲朋好友，后者据此进行相关股票交易；或者，偶然听到内幕信息的陌生人，进行相关股票交易。在这些情况下，应当如何认定这些人的内幕交易责任？我们通过前面的典型案例，厘清相应的解决线索。

在Cady,Roberts＆Co.（1961）行政处罚案中，从透露内幕信息的董事那里获得内幕信息的经纪人，其行为构成违法，这既是第一例确认非内部人员承担内幕交易法律责任的案例，同时也是第一例在非面对面的市场上运用法律规则判定责任而无需预设交易双方存在信托义务的案例。

Chiarellav.U.S.（1980）案说明，仅仅利用内部信息进行交易而没有违反特定的信托义务，并不导致对法律规则的违反。〔8〕推广一下，就是假设一个陌生人偶然听到了某公司内部人员泄露的内幕信息，前者对公司没有信托义务，因此一般而言该行为并不构成违法。

而在Dirksv.SEC（1983）案中，联邦最高法院基于信托理论说明：内幕信息领受人的责任，是由公司内部人员传递或衍生而来的。换言之，如果内部人员违反对公司的信托义务（例如，出于个人利益）将该信息透露给外部人，而后者知道或应当知道此信息为重大非公开内幕信息并利用它进行股票交易，那么该外部人将成为“内幕信息领受人”，应承担法律责任。

将上述理论运用到U.S.v.Ohagan案中，不难得出结论：被告奥海根在律师事务所工作期间虽然没有从事有关并购案的工作，但与同事聊天时得知了内幕信息；而律师事务所和委托人（收购公司）都采取了必要预防措施对这一并购计划进行保密。这说明，奥海根的这个同事违背了对收购公司的信托义务。当然，奥海根知道或应当知道此信息为重大非公开的内幕信息并利用它进行股票交易，那么就构成“内幕信息领受人”，违反了规则，并应承担法律责任。

综合一下，可能承担内幕交易责任的人有四类：内部人员、外部人、内幕信息领受人以及次级内幕信息领受人。其中，次级内幕信息领受人是指从内幕信息领受人那里得到内幕信息的人。例如，在U.S.v.Chestman（1990，1991）案中，就出现了多层级内幕信息传递所产生的次级内幕信息领受人。根据前述理论，由于内部人违反对公司的信托义务泄露信息，而内幕信息领受人以及次级内幕信息领受人知晓所获信息为内幕信息，因此应当承担责任。〔9〕偶然获得内幕信息的陌生外部人，不应承担法律责任。

五、经验与启示

第一，禁令的颁布不等于杜绝了内幕交易。法律离不开良好的监管。不断发展的监管实践，一方面表明法律的实施非常重要，另一方面也说明法律从文本到现实存在时滞和困难。

这一点，无论是美国还是全球其他国家和地区都可以得到证实。美国直至20世纪60年代才出现两起对监管理论方面有较大影响的内幕交易案件。我国台湾地区1968年颁布“证券交易法”后20年时间里，没有一起内幕交易案件受到查处；大陆地区1998年颁布《证券法》后，直到2008年8月，南京市中级人民法院才正式受理了内地第一起内幕交易民事赔偿案件。迄今为止仅有内幕交易行政处罚或刑事审判案例，尚无一例已由法院作出内幕交易裁判文书的民事案例。1970年德国的公司和证券交易所就采用了自律指南，后来该指南又被纳入管理层雇佣合同中，允许公司在证券交易审查委员会确认内幕交易后提出索赔，至于是否确实认定过违反该指南，则不得而知。〔10〕

第二，内幕交易极具隐蔽性不能构成妨碍相关禁令实施的理由。虽然判定内幕交易的确需要考虑诸多因素，但抛开一些技术处理细节，内幕交易监管是可以从整体上加以把握并达到合理禁止目的的，即禁令是可以得到良好实施的。

从美国内幕交易监管的发展来看，各种监管理论和实践都围绕着“内幕交易的构成条件”这一核心问题展开；而该问题的厘清，则是在过宽和过窄两个监管尺度极端之间寻找一个平衡点。

在SECv.TexasGulfSulphurCo.（1968）案里，平等信息理论断言“拥有重大内幕信息的任何人，要么将其向投资大众公开，要么为了维护公司商业秘密不能公开或他选择不公开时，必须放弃交易并且不得推荐他人交易，同时保持内幕信息的非公开状态”。这里的关键词是“任何人”，打击面过于宽泛，因为内部人交易要构成欺诈必须是在法律上要求“该说，但没有说”；但“该说”又意味着“该说的某种信托义务”的存在。否则，拥有重大非公开信息的人凭什么交易之前要告诉大家？显然，平等信息理论预设了任何人交易之前信托义务的存在。

信托义务理论则通过Chiarellav.U.S.（1980）和Dirksv.SEC（1983）两个典型判例深化了平等信息理论，进一步考证了“交易之前信托义务存在与否”的问题；该理论说明，没有违反特定的信托义务，仅仅利用内部信息进行交易，不会导致对规则的违反。

盗用信息理论和信息传递责任理论在某种程度上是向平等信息理论的回归，“盗用”其用词本身说明有“不正当使用”的意思，这意味着“违反信托义务使用”。尽管在U.S.v.Ohagan案中，被告奥海根从同事那里获悉内幕信息并进行股票交易构成内幕交易，但这里，作为“内幕信息领受人”的奥海根与其“内幕信息泄密人”的律师同事之间，都确知所在律师事务所与委托人（收购公司）对并购计划采取了必要保密措施，因此他们都负有对该内幕信息来源的信托义务。可见，盗用信息理论和信息传递责任理论仍不过是对信托理论的深化和推广。

我国已通过数个成文法对内幕交易加以规范。随着资本市场的发展，目前打击内幕交易的呼声日益高涨。鉴于美国是世界上最早制定内幕交易相关规则的国家，在这方面的理论研究和政策实践有着较为领先的成熟经验，因此，透过美国监管内幕交易的制度、理论及相关判例说明可以启示我们：（1）打击内幕交易不能停留在制度立法层面，需要良好的监管执法；（2）虽然内幕交易极为隐蔽，号称“完美的犯罪”，但若能合理借鉴他国经验，监管内幕交易的法律实施起来并不困难。

〔参考文献〕

〔1〕〔10〕KennethE．Scott,insiderTrading,TheNewPalgraveDictionaryofEconomicsandTheLaw,PeterNewman(ed),PalgraveMacmillan,1998,Vol2,p.327.p.328.

〔2〕463U.S.p.660.

〔3〕〔8〕JamesD.Cox,RobertW.Hillman,DonaldC.Langevoort,SecuritiesRegulation:CasesandMaterials,中信出版社,2003,p.969，p.973.

〔4〕徐东根，陈慧谷，潘杰.美国证券法律与实务〔M〕.上海：上海社会科学出版社，1997.30.

〔5〕445U.S.Pp.240.

国外公司并购案例范文篇4

关键词：跨国收购；管理整合；产品整合

中图分类号：F270文献标识码：A文章编号：1008-4428（2017）01-17-02

一、两个结果截然不同的跨国收购案例

（一）一次失败的跨国收购

民营企业L是一家从事照明灯具制造的家族性企业，在民营企业家D的领导下用了十余年的时间发展为国内照明行业龙头企业，十年前家具市场上的L灯具几乎和飞利浦、欧普等国际品牌分庭抗礼；2005年，某世界500强跨国公司看重了L公司的发展前景，斥巨资收购了L公司，希望利用该跨国公司优秀的国际销售渠道打开L公司的国际市场，同时也能够利用L公司国内的客户资源在中国地区推广自己母公司的产品。收购完成后，从2012年开始，L品牌的照明灯具市场份额急剧下滑，财务指标无法完成母公司的要求，目前市面上几乎很难找到该品牌的灯具。2015年，该跨国公司内部宣布关闭L公司最大的制造工厂，预计2016年底彻底脱离照明市场，本次跨国收购宣告失败。

本次收购失败的原因是多方面的，本文将从以下三方面加以阐述：

第一点，L品牌的销量变差是从2012年开始的，而2011年L公司的创始人D从该公司退休，在这之后的一年时间里，L公司的决策层经历了一次大的洗牌，财务、人事、销售、市场部的高层几乎全部进行了更换，原L公司是总经理下管理所有部门，包括市场、人事、财务、制造等，在工厂里总经理拥有完全的决定权；组织变动后，在工厂内只保留厂长管理制造、质量、技术等部门，其他支援性部门全部汇报给总部的职能部门，如市场部经理汇报给H公司总部大中国区的市场总监，人事部经理汇报给H公司总部华东区人事总监等，工厂内不设立可以决定所有事项的集权性职位；类似组织变动还发生在了一线的销售团队上，其某区域的销售团队在2010年有30个人，到了2012年底只留下了4个老的销售员，这么大的组织变化不仅造成了公司内部业务部门的管理混乱、效率下降、没有人愿意或者说有权力做大的决定，同时还随着销售精英的流失丢失了大量的老客户，直接导致订单下降。

第二点，该跨国公司收购了L公司以后，急于推行母公司现代化的运营管理流程，希望用最快的速度将LN的企业文化和H公司并轨。其主要措施包括：1.取消计件制，实行计时制。L工厂位于珠三角地区，产线员工都是外来打工人员，对企业归宿感不高，主要看重的是计件制带来的额外收入，企业改成计时制后一方面员工收入减低，流失率加大，熟练工越来越少，二是员工失去了提高作业效率的积极性，导致产能下降，间接导致员工成本上升；2.供应链整合。母公司对供应商的基本要求是付款周期90天，大多数L公司的原供应商都不能接受该付款周期，母公司因此砍掉了很多原始供应商，采用了和母公司中其他分公司有多年合作关系的大型供应商。这些供应商虽然付款周期可以满足母公司要求，但从交货期、最小包装甚至包括价格方面都不如L公司的原始供应商，同时反应速度上也赶不上这些小供应商，也直接导致了材料成本的上升，同时还影响产品的交货准时率，对客户满意度产生了负面影响。3.加强了指标管理。原LN公司主要看重的是财务指标，包括销售额和利润，只要这两个大的指标没问题其他方面不会抓的太细，而母公司的要求是除了销售和利润外，还必须每周汇报安全、质量、交付、成本和库存指标，成本指标中又细分出十几个分支指标，每项指标飘红相应的职能部门经理就必须做出解释，各个职能部T花费了大量的时间在指标管理和达成上面。这样的管理方式虽说可以更加细致地对指标进行管理，但同时也限制了职能部门的权力，导致各部门过于关注数据，缺少战略规划，同时也不敢进行战略性投资。

第三点，由于该跨国公司自身拥有世界级的LED技术，但是没有转化为产品，由于这次收购的L公司正好属于照明行业，拥有现成的制造产线和客户资源，因此该公司决定从2011年开始对L公司的产品进行转型，希望由传统照明转到LED型照明，但由于母公司的新产品开发流程需要经过约18个月五个阶段的漫长内部验证流程，等其主打产品上市时市场已经几乎被竞争对手分干净了，虽说该公司最终推出的LED产品质量相对较好，但客户并不原意为此买单，家庭照明灯具的使用寿命要求并不需要达到该公司所设计的那么长，如果使用寿命过长也会影响后续的更换和维护市场，这也是L产品丢失市场份额的一个重要原因。

（二）一次成功的跨国收购

这次收购的买方是以上跨国公司的另外一个事业部，卖方是国内某扫描枪制造公司。这次收购发生在八年以前，经过八年的调整与整合，收购后成立的新公司业务量增长了160%，并从之前的扫码枪单一化的生产型企业发展成为集扫码枪、打印机、扫描仪等产品研发、生产于一体的中等规模企业，该公司成功地推行了母公司先进的运营管理系统，并在母公司数百个制造工厂中第一个通过了总部运营系统卓越银牌的审核，成为其他兄弟工厂学习的典范。

纵观这次收购后八年内的整合过程，我们发现以下几点明显与上一次收购有很大区别：

首先，这次收购以后该公司最大程度地维持了原来市场部和销售部的核心人员，甚至保留了原来的销售总监并提拔为母公司分管该事业部的销售副总，虽然该副总不讲英文，跟母公司的高层都需要通过翻译进行，但在他的带动下，绝大多数的销售精英都留在了公司，并没有跟着出去重新开公司的原民营企业公司老总离开公司，从而保留了大部分原有的客户源。

其次，为了顺利完成运营管理模式的整合，该分公司派出了数十名中高层管理人员到公司总部进行了长达两个月的先进管理模式培训，并且让这些原来公司的管理人员自己来对工厂的各项管理流程进行改进，改变了以往总部外派专家到工厂进行流程改进的做法，这样一来，虽然该公司流程整合用了快四年的时间，但最终他们摸索出了一套适合该分公司的运营管理流程，切实地帮助分公司的各项指标日益增长。

最后，母公司利用其在工业行业内广泛的客户资源，推动了该分公司新产品的开发，该公司的市场部通过大量的客户走访，发现大部分客户除了使用扫码枪以外，还希望该公司能够提供从扫描、分析到打印的一整个解决方案，该公司迅速成立专项组，利用现有的产线再加上母公司的扫描和打印技术，成功地在原分公司的基础上拓展了扫描和打印业务，同时优化新品验证流程，在短短6个月内就将新的解决方案提供给客户。从此该公司可以把扫码强、扫描仪和打印机形成一个整体的处理方案，解决了客户痛点，成功地开拓了市场。

二、跨国公司收购民营企业成败因素浅析

以上的两起收购案例发生于同一跨国公司的两个不同的业务部门，然而结果却截然相反，通过笔者对这两起案例的分析，我们可以从管理整合和产品整合这两大方面探讨一下类似收购案例想要成功的关键要素。

管理整合是指依据管理的基本原理，通过战略、计划、组织结构、领导层、行动计划、整体协调等各种要素的相互配合，最大限度地在收购的基础上实现各种资源的科学合理的配置，保证公司最佳的经营效率和经营业绩。其一般包括：组织整合、制度整合、人力资源整合、企业文化整合和财务整合等方面。其中财务整合不在本文的探讨范围以内，而从以上两个案例中我们可以发现该跨国公司在两次收购过程中对组织和人力资源的整合存在很大差异，收购L公司的过程中，母公司急于对公司组织价格进行洗牌，在原公司的企业创始人离开以后迅速对高层领导进行了大规模的更换，同时没有能够或者说重视挽留核心的市场和营销人员，新上任的领导层把原来跨国公司的管理和经营理念直接搬到收购来的民营企业中，导致很多新的政策不能落地，而原来通过多年摸索出来的适合该民营企业的管理流程又被彻底，最终的结果就是各项管理混乱、效率低下。而第二次收购过程中，该公司极大地挽留了原民营企业的核心管理和技术人员，并对他们进行长期针对性的培训，这些原有的核心人员熟悉该企业的方方面面，在受到国际先进管理流程培训后能够带入自己的想法，寻找到适合该公司的独特的管理方法。由此可见，跨国公司在收购民营企业之后的管理整合中，要寻找适当的方法使得组织和人力平稳过渡，挽留关键的管理和营销人才，同时要在法律条款中设立适当的协议减少原公司老板带走核心人才的风险，在最大程度上避免空降整个领导层使得公司的管理、营销体系受到大的震动。

产品整合在本文中的含义是指收购方将被收购方的产品整合到自己原有的产品领域中来，收购方利用自己原来储备的产品知识，对被收购方的产品进行改进、调整或规格化。在收L公司的过程中，由于母公司本身具有LED多项专利，因此希望通过收购过来的L公司的产品线和客户资源开发和推广LED产品，但最终的结果表明该产品的市场认可度低，无法获得足够的研发投资回报，同时还影响了原来产品的资源配置，导致市场流失。而后来完成了对扫码枪公司的收购之后，公司的市场部充分调查客户和市场的需求，最终发现很多终端客户希望该公司能够在扫码枪产品的基础上开发一整套扫描、处理、打印流程的解决方案，从而开发了打印机和扫描仪的产品，获得了更大的市场份额。从这两个公司的产品整合过程中，我们可以看到技术储备并不是产品整合的充分条件，甚至也不是必要条件，最关键的要素是要了解市场需求，找到客户的痛点，这样才能真正开发出得到市场认可的产品。

三、总结

跨国收购所需要关注的要点是方方面面的，由于时间和材料的限制，本文只能从管理整合和产品整合这两方面进行一些浅析，毫无疑问，财务互补、市场互通、区域发展甚至是信息准确性等因素均可以影响一次收购的成功与否，特别是在现阶段的中国市场上，信息错误往往会彻底影响一个收购决策的结果，这些都是需要收购的决定者和执行人关注的。但平稳进行管理整合、有针对性地进行产品整合，也是跨国收购的关键成功要素。

国外公司并购案例范文篇5

一、选择并购目标的税收筹划

选择并购目标是并购决策中最首要的环节。在选择目标企业时必须考虑与税收相关的多方面因素，合理地进行税收筹划。

1.并购类型与纳税主体属性、纳税环节的筹划

若选择同一行业内生产同类商品的企业作为目标企业，是横向并购。这种并购可以消除竞争、扩大市场份额、形成规模效应。从税收角度看，由于并购后企业经营的行业不变，横向并购一般不改变并购企业的纳税税种与纳税环节；从纳税主体属性上看，增值税小规模纳税人由于并购后规模扩大，可能变为一般纳税人。

若选择与供应商或下游企业的合并，是纵向并购。这种并购可以加强各生产环节的配合，进行协作化生产。对并购企业来说，由于原来向供应商购货或向客户销货变成企业内部的购销行为，其流转税纳税环节减少。由于目标企业的产品与并购企业的产品不同，纵向并购还可能会改变其纳税主体属性，增加其纳税税种与纳税环节。例如钢铁企业并购汽车企业，将增加消费税。由于税种增加，相应纳税主体属性也有了变化，企业经营行为中也增加了消费税的纳税环节。

2.目标企业性质与税收筹划

目标企业按其资金来源性质可分为外资企业与内资企业，而我国税法对内外资企业的税收区别对待，实行的税种、税率有较大的差别。一般来说，外资企业享有较多的税收优惠。因此，并购企业选择外资企业作为并购目标，可以合理转变为外资企业，从而享受外资企业所得税的优惠政策，并可免除诸如城建税、城市土地使用税、房产税、车船使用税等不对外资企业征收的税种。

3.目标企业的财务状况与税收筹划

并购企业若有较高盈利水平，为改变其整体的纳税状况，可选择一家具有大量净经营亏损的企业作为并购目标。通过盈利与亏损的相互抵消，实现企业所得税的减少。如果合并纳税中出现亏损，并购企业还可以通过亏损的递延，推迟纳税。因此，目标公司尚未弥补的亏损和尚未享受完的税收优惠应当是决定是否并购的一个重要因素。

国税发［1998］97号文件规定：企业在股权重组前尚未弥补的经营亏损，可在税法规定的亏损弥补年限的剩余期限内，在股权重组后延续弥补。企业以吸收合并或兼并方式改组，被吸收或兼并的企业和存续企业符合纳税人条件的，应分别进行亏损弥补。合并、兼并前尚未弥补亏损，分别用其以后年度的经营所得弥补。企业以新设合并方式以及以吸收合并或兼并方式合并，且被吸收或兼并企业不具备独立纳税人资格的，各企业合并或兼并前尚未弥补的经营亏损，可在税收法规规定的弥补期限剩余期限内，由合并或兼并后的企业逐年延续弥补。国税发［1997］71号文件对外商投资企业股权重组业务也明确了同样的规定。

如果有两个净资产相同的目标公司，假定其他条件都相同，一个公司有允许在以后年度弥补的亏损3000万元，而另一个公司没有可以弥补的亏损，那么亏损企业应成为并购的首选目标公司，因为并购亏损企业的3000万元亏损可以抵减并购企业以后年度的应纳税所得额，可以节约企业所得税990万元（即3000万元×33%=990万元）。但是在并购亏损企业时，要警惕并购后可能带来业绩下降的消极影响及资金流不畅造成的“整体贫血”，并防止并购企业被拖入经营困境。

4.目标企业所在地与税收筹划

我国对在经济特区、经济技术开发区注册经营的企业实行一系列的所得税优惠政策。并购企业可选择能享受到这些优惠措施的目标企业作为并购对象，并购后改变整体企业的注册地，使并购后的纳税主体能取得此类税收优惠。

二、选择并购出资方式的税收筹划

并购按出资方式可分为以现金购买资产式并购、以现金购买股票式并购、以股票换取资产式并购、以股票换取股票式并购等四种形式。后两种以股票出资的方式对目标企业股东来说，在并购过程中，不需要立刻确认其因交换而获得并购企业股票所形成的资本利得，即使在以后出售这些股票需要就资本利得缴纳所得税，也已起到了延迟纳税的效果。

国税发[2000]119号《国家税务总局关于企业合并分立业务有关所得税问题的通知》规定：企业合并，在通常情况下，被合并企业应视为按公允价值转让、处置全部资产，计算资产的转让所得，依法缴纳所得税。合并企业支付给被合并企业或其股东的收购价款中，除合并企业股权以外的现金、有价证券和其他资产(简称非股权支付额)不高于所支付股权票面价值(或支付股本的账面价值)20%的，企业可以按下列规定进行所得税处理：

（1）被合并企业不确认全部资产的转让所得或损失，不计算交纳企业所得税；

（2）被合并企业的股东以其持有的旧股换新股不视为出售旧股、购买新股，不交纳个人所得税。但未交换股权的股东取得的全部非股权支付额应视为旧股转让收入，计算确认资产转让所得并缴纳所得税。

例如：甲、乙两个公司的股本均为3000万元。现甲公司欲对乙公司实行并购，经过双方协商，拟采用以下方式：甲公司发行新股换取乙公司股东手中持有的部分乙公司旧股；其余部分乙公司股票由甲公司以直接支付现金的方式购买。在这种并购模式下，企业应当确定支付现金和新股换旧股的比例才能最大程度地节税。假如参与并购的企业选择支付的现金大于600万元，也就是说，非股权支付额超出了被并购企业股权票面价值的20%(600/3000=20%)，那么这一并购行为乙公司要交纳企业所得税，乙公司股东还要交纳个人所得税。如果甲公司能够把现金支付额控制在600万元以内，对甲公司或其股东而言，就可以享受免交这种所得税的待遇：要么乙公司免交企业所得税，要么乙公司股东免交个人所得税。从这个例子可以看出，企业在并购出资方式选择时应注意非股权支付额20%的界限，充分利用低于20%所享有的税收优惠，降低企业并购的税收成本。

三、选择并购融资方式的税收筹划

企业因负债而产生的利息费用可以抵减当期利润，从而减少所得税支出。因此，并购企业在进行并购所需资金的融资规划时，可以结合企业本身的财务杠杆强度，通过负债融资的方式筹集并购所需资金，提高整体负债水平，以获得更大的利息挡税效应。

例如；若甲公司为实行并购如需融资400万元，假设融资后息税前利润有80万元，现有三种融资方案可供选择：

方案一，完全以权益资本融资；

方案二，债务资本与权益资本融资的比例为10：90；

方案三，债务资本与权益资本融资的比例为50：50。

假设债务资金成本率为10％，企业所得税税率为30%。在这种情况下应如何选择方案呢?

当息税前利润额为80万元时，税前投资回报率=80÷400×100%=20%>10%（债务资金成本率），税后投资回报率会随着企业债务融资比例的上升而上升。因此，应当选择方案三，即50%的债务资本融资和50%的权益资本融资，这种方案下的纳税额最小，即：

应纳企业所得税=（80－400×50%×10%）×30%=18（万元）

四、企业并购中的流转税筹划

企业并购是一种资产重组行为，它可以改变企业的组织形式及内部股权关系，与税收筹划有着千丝万缕的联系。通过企业并购，可以实现关联企业或上下游企业流通环节的减少，合理规避流转税，这是企业并购的优势所在。

1.利用并购行为规避营业税

例如：乙公司因经营不善连年亏损。2003年12月31日，资产总额1200万元（其中，房屋、建筑物1000万元），负债1205万元，净资产－5万元。公司股东决定清算并终止经营。甲公司与乙公司经营范围相同，为了扩大公司规模，决定出资1205万元购买乙公司全部资产，乙公司将资产出售收入全部用于偿还债务和缴纳欠税，然后将公司解散。乙公司在该交易中涉及不动产销售，需缴纳营业税及相关附加，纳税情况如下：

营业税=1000×5%=50（万元）

城建税及教育费附加=50×（7%＋3%）=5（万元）

财税[2002]191号《财政部、国家税务总局关于转让股权转让有关营业税问题的通知》、国税函［2002］165号《国家税务总局关于转让企业产权不征收营业税问题的批复》和国税函［2002］420号《国家税务总局关于转让企业全部产权不征收增值税问题的通知》规定：转让企业产权是整体转让企业资产、债权、债务及劳动力的行为，其转让价格不仅仅是由资产价值决定的。所以，企业产权的转让与企业销售不动产、销售货物及转让无形资产的行为是完全不同，既不属于营业税征收范围，也不属于增值税征收范围，因此，转让企业产权既不应交纳营业税，也不应交纳增值税。股权转让中涉及的无形资产、不动产投资入股，参与接受投资方利润分配，共同承担风险的行为，不征收营业税，对股权转让也不征收营业税。

对于上述交易，如果甲公司将乙公司吸收合并，乙企业的资产和负债全部转移至甲公司账下，则甲公司无需立即支付资金即可获得乙公司的经营性资产，而且乙公司也无需缴纳营业税及其附加，可以实现节税55万元。

2.利用并购行为节省消费税

企业销售自产应税消费品时需要缴纳一道消费税，而如果购买方将该应税消费品用于连续生产应税消费品，还需再缴纳一道消费税。为了避免重复征税，我国税制规定了外购或委托加工应税消费品用于连续生产应税消费品允许抵扣已纳税额的优惠政策。但为了调节白酒产业，财税［2001］84号文件规定：从2001年5月1日起，对外购或委托加工已税酒和酒精生产的酒，其外购酒及酒精已纳税款或受托方代收代缴税款不再予以抵扣。

例如：山东某粮食白酒生产企业（以下简称甲企业）委托某酒厂（以下简称乙企业）为其加工酒精6吨，粮食由委托方提供，发出粮食成本510000元，支付加工费60000元，增值税10200元，以银行存款支付。受托方无同类酒精销售价。收回的酒精全部用于连续生产套装礼品白酒100吨，每吨不含税售价30000元，当月全部实现销售。

受托方应代收代缴消费税=（510000＋60000）÷（1-5%）×5%=30000（元）

由于委托加工已税酒精不得予以抵扣，委托方支付的30000元消费税将计入原材料成本。

销售套装礼品白酒应纳消费税=100×30000×25%+100×2000×0.5＝850000（元）

应纳城建税及教育费附加=850000×（7%＋3%）=85000（元）

若不考虑销售费用，该笔业务盈利为：销售收入－销售成本－销售税金=100×30000－（510000＋60000＋30000）－（850000＋85000）=3000000－600000－935000=1465000（元）

国外公司并购案例范文篇6

关键词：企业并购折股比例现金选择权

Abstract

In2004,mostrestrictedpoliciesforforEignfundedcompanieswerecancelledandsincethentheretailingmarkethasbeenalmosttotallyopening.Inthesameyear,themergercasebetweenShanghaiNo.1DepartmentStoreCo.,Ltd.andShanghaiHuaLianCo.,Ltd.wasborninsuchcompetitivesituation,whichisthefirstmergercasebetweenlistedcompaniesinChina.ItsetdifferentexchangeratiosfordifferentsortsofshareholdersandcreativelygaveshareholdersrighttosellthEIrsharesataspecificprice.Thisiscalled“BailianModel”.BecauseitisthefirstcasebetweenlistedcompaniesinChina,muchattentionhasbeenpaidtotheactivity.Themanagementstressesthatthemodelisdesignedtobalancethebenefitofeverysortsofshareholders.Howeverthefactisthattheexchangeratiosfordifferentsortsofshareholdersisdesignedtoincresethenon-tradeableshareholder’sbenefitwhichharmsthebenefitoftradeableshreholders.Alsothecashoptionismeaninglesstotradeableshareholderswhileisonewaytorealizetheirwealfare.Andintermsofthefinancialpositionaftermergering,thecompanyhasbeendevelopedquickly,whiletheprogressofthewholegroupiscarriedoutslowly.

Themainideaofthisarticleistoexplorethebackground,processandresultofthecaseandtogivesomesuggestionsforothercompaniesinM&A.

Keywords:MergerandAcquisition,exchangeratios,cashoption

目录

一、引言••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••1

二、企业并购相关理论及现实背景••••••••••••••••••••••••••1

（一）企业并购的相关概念界定••••••••••••••••••••••••••••1

（二）文献回顾••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••2

（三）我国企业并购现状••••••••••••••••••••••••••••••••••3

三、案例概况••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••4

（一）合并相关各方情况••••••••••••••••••••••••••••••••••4

（二）合并方案及实施过程••••••••••••••••••••••••••••••••4

四、案例分析••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••5

（一）合并动因分析••••••••••••••••••••••••••••••••••••••5

（二）合并案例分析••••••••••••••••••••••••••••••••••••••6

（三）合并结果••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••8

五、结论及启示••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••10

资料来源和参考文献••••••••••••••••••••••••••••••••••••••11

一、引言

与较为发达的零售市场相比，中国零售市场各自为政的现象严重。因此，当沃尔玛、家乐福等国外实力强劲的零售业巨头不断逼近国内市场，甚至开始大面积占领国内市场时，我国本土零售企业更应该采取产业整合并消除同业竞争的行为，以强大自己，从而应对国际竞争。

在这样的背景下，百联集团应运而生，开始了零售企业的整合之路。2004年，第一百货吸收合并华联商厦，成为我国首例上市公司之间的吸收合并，是我国证券市场的一大创举，被誉为“百联模式”。模式中独创性的区分流通股和非流通股的折股比例以及现金选择权的设计都带来了一种新的信息。

协同效应和问题是此次合并的主要动因。零售业是规模经济的行业，整合并购带来的低成本，采购、库存和分销等环节高效率，也就是协同效应。同时，合并后企业规模的扩大，可能带来管理者隐性收入的增加，也就形成问题，也是促成了合并的一个动因。

此外，通过仔细的研究分析后，却以发现合并存在的诸多问题。其中的折股比例和现金选择权并不像合并当局自称的那样保护了中小股东的利益。折股比例牺牲了流通股股东的利益，从而使非流通股获利，而现金选择权的设置对于流通股股东而言并没有实际意义，反而成为非流通股股东变现的一种途径。

从公司合并后的经营发展状况来看，上海百联集团股份有限公司近年来的各项财务数据和财务指标都证明，公司的营运状况和盈利能力都有很大程度的提高。然而，百联集团的整合进程在合并后至今的几年中却有所停滞、甚至偏离原始目标。

这些问题在将来的上市公司之间，尤其是零售业企业之间的并购都有着前车之鉴的意义。本文的目的也就在于此。本文主要分为以下几个方面：第一部分为上述的引言，第二部分介绍关于企业并购的相关理论依据和现实背景，第三部分介绍案例中合并各方的情况、合并的过程，第四部分对并购动因和合并方案进行详细分析，并关注合并后百联集团的整体发展，最后得出结论和启示。

二、企业并购相关理论及现实背景

（一）企业并购的相关概念界定

提到企业并购，产生的一组概念就是兼并（Merger）、收购（Acquisition）和合并（Consolidation）。其中，我们把兼并和收购统称为并购(M&A)。而近年来，接管（Takeover）一词也在各种企业并购活动中频频出现。以下就是对这四个概念的解释。

1.兼并

所谓兼并就是指任何一项有两个或更多实体形成的一个经济单位的交易。通常分为横向兼并（horizontalmerger）、纵向兼并（verticalmerger)和混合兼并（conglomeratemerger）。横向兼并涉及到两个从事同类业务活动的企业，例如，两个百货公司之间的兼并；纵向兼并涉及到某项生产活动的不同和阶段，例如，百货公司中所涉及的供应商及经销商等等；混合兼并涉及从事不相关类型经营活动的企业。1

2.合并

我国《公司法》规定，合并是指两个以上的企业依据法定程序变为一个企业的法律行为。根据合并方式不同，合并分为两类：吸收合并和新设合并。前者是在两个以上的企业合并中，其中一个企业吸收了其他企业而成为存续企业的合并过程，被吸收的企业解散、注销、失去法人资格，其债权债务由存续企业承担。这种情况可以用公式表示为：A+B=A（B）。后者是两个或两个以上的企业合并，另外成立一家新企业，成为新的法人实体，原有两家以上的企业都不再继续保留法人地

位,合并后，合并各方的债权债务由合并新设的企业承担。这种情况用公式表示则是：A+B=C。在我国，通常把吸收合并称为兼并，新设合并称作合并。但从概念而言，兼并和合并都有相互联系的方面，所以无论是在学术界和实业界都也有混用的情况。

3.收购

除此之外，另一个与企业合并相关的概念是收购。收购是指，一家企业购买另一家企业的资产、营业部门或股票，从而获得该企业的控制权的交易行为，被收购企业的法人地位并不因此而消失。根据收购对象的不同，可分为股权收购（StockAcquisition）和资产收购（AssetAcquisition）。资产收购时买方企业购买卖方企业的部分或全部资产的行为，股权收购时买方企业直接或间接购买卖方企业的部分或全部股票并根据持股比例与其他股东共同承担卖方企业所有权与义务。1

4.接管

接管类似于收购，它暗示着收购公司比被收购公司更强大。其一般含义是指，某企业原来属于控股地位的股东因出售或转让股权或者因股权持有数量被其他人超过而取代，导致控制权的转移。2

（二）文献回顾

1.国外企业并购理论研究

并购在当今世界的经济活动中扮演着越来越重要的角色。从19世纪末西方国家发生的第一次企业并购浪潮起，全球已历经了五次企业并购的浪潮。企业并购理论也成为经济学界最活跃的研究领域之一。其中研究最为广泛的是关于并购动因的理论。

经过多年的研究，学术界提出了差别效率理论、经营协同效应理论、战略性重组理论等多种理论。Berkovitch和Narayanan（1993）3将并购的动因归结于协同效应，问题，管理者自负。协同效应是指，企业进行并购的动因在于合并双方公司资源所带来的经济利益。理论是指，企业进行并购的动因在于并购公司管理者想要以其股东的利益为代价提升个人利益。管理者自负理论是指，管理者错误的对目标企业估价，进行并购。他们通过实证分析得出结论，协同效应为目标的并购带来正的效应，以问题为目标的并购，带来负的效应。

之后，威斯通（Weston）等人也对企业并购的动因进行了研究。这类理论中主要将企业并购的动因归为两大类：第一类是并购赞成论，包括效率理论、信息与信号理论、成本理论等。4第二类是并购怀疑论，包括管理主义、自负假说、闲置现金流量理论、市场势力理论等。

管理主义(Managerialism)假说表明管理者知道自己在并购过程中支付了过高的价格，并购是在牺牲股东利益的情况使得自身所控制公司的规模最大化。Roll(1986)从管理者的并购决策行为来解释企业并购现象的，他认为管理层的并购决策往往出于自身的狂妄和盲目的乐观，充分相信自己对目标公司的“错误”估价和对协同效应的“错误”估计。也就是所说的自负假说(HubrisHypothesis)。

关于闲置现金流量理论，Jensen（1986）认为，由于股东和经理人员在闲置现金流量配置问题上的冲突而产生的成本，是造成接管活动的主要原因。市场势力理论的核心观点是，增大公司规模将会增大公司的势力。关于该理论存在两种意见相反的观点。第一种观点认为，增大公司的市场分额会导致合谋和垄断，并购的收益由此产生。第二种观点认为，产业集中度的增大，正是活跃的激烈竞争的结果。

2.我国企业并购理论研究研究我国企业并购的各项理论可以发现中国市场企业并购的特点：并购的动机不仅来自企业本身，而且也来自于政府部门，甚至有时政府部门的动机强于企业本身，政府的推动在中国企业并购中起了相当大的作用。

（三）我国企业并购现状

近年来，无论是全球还是中国内部，企业并购都是可以说是一个灼人眼球的热点。有关人士做出预测，全球并购市场在2004年走出低谷，新一轮的并购浪潮又将开始。据专门跟踪企业并购活动的英国Dealogic公司日前公布的最新数据显示，2006年全球宣布的企业并购交易总额达到4万亿美元，打破了2000年创下的约3.3万亿美元的历史最高纪录。就中国并购市场而言，并购案例与交易总额不断创出新的纪录，呈现以下特点：

1.内资外资——平分秋色。

外资纷纷抢滩中国市场，中国企业海外并购频频出手。最值得关注的是一些行业龙头企业的“斩首式”并购，如双汇与高盛的联姻、德国舍弗勒试图并购洛轴、法国SEB收购苏泊尔等。目前，外资和跨国并购形式正在以加速度的方式进行着。

同时，国内企业之间兼并重组的交易总额上升速度较快，交易总额所占比重几乎与外资并购平分秋色。据统计，2006年国内企业对国外企业的并购只占到并购市场交易总额的5.0%，国外企业并购国内企业占到了49.0%，而国内企业之间的并购则占46.0%。

2.上市公司——雨后春笋。

随着我国证券市场的不断完善，企业并购已超越了非上市公司的范围。上市公司之间的并购案例如雨后春笋般不断涌现。去年以来，股权分置改革取得实质性成果，促进了全流通上市公司上港集团的A股换股吸收合并G上港的步伐。

3.零售业并购——大势所趋。

无论是本文所要研究的百联案例，还是之后发生的诸如国美永乐，武汉中百，都成为中国并购市场上备受关注的焦点，从而促使着中国零售业的并购浪潮。

国外公司并购案例范文篇7

关键词：企业并购；税收筹划；支付方式；融资方式

一、WH企业和YL企业并购原因分析

（一）WH公司

随着市场经济的发展以及全球化体系的深入，外国企业进入中国市场，各种新品牌层出不穷，不断吸引了顾客的注意力，使WH企业的潜在客户和实际客户资源越来越少，公司逐渐意识到这种危机的存在，不得不去寻找新的突破口来重新吸引客流。第二，公司产品缺乏创新，导致市场占有率越来越低，公司需要做出新的产品，找到新的增长点，增加市场份额。通过并购YL公司，增强创新驱动力，利用YL公司的技术，品牌以及完善、庞大的销售网络来整合资源，加速新品牌，新产品的研发。第三，WH公司有雄厚的资金支持，为并购活动打下了坚实的基础，公司有经验丰富和锐意进取的管理团队，对并购后企业的发展有完善的规划。

（二）YL公司并购原因分析

首先，YL公司由于近年来管理不善，经营业绩不断下滑，营业收入不断减少甚至持续出现亏损。公司急需庞大的资金来维持公司的运行。其次，YL公司在产品创新方面遇到瓶颈，产品跟不上消费者的需求，公司迫切想要维持现有品牌的存续，所以只能向外部寻求新的投资，来提供一些资金和技术方面的支持。最后，WH企业和YL企业行业性质相同，产品互补，WH企业并购YL企业可以达到强强联合的效果，使双方优势互补，甚至有很大机会推出新的系列产品，使并购后的企业在行业中处于领先地位。

二、税务筹划方案比较

中国WH集团有限公司对YL食品有限公司进行并购时，资产评估表显示的资产项目有厂房及楼宇，土地使用权，机械及设备以及其他资产，其中厂房的初始购买成本为32251万元。

通过以上的分析我们能看出选择股权支付的方式所需缴纳的税负要远远低于现金支付需要交纳的费用，如果单从税收方面的话，选择这种方式比较合理，但是股权支付的时间较长，可能会受外界环境的影响而增加股价波动性，对于WH企业来说有一定的风险性，可能会影响企业的正常经营活动，所以我们要综合考虑各方面的因素，既要保证交易的便捷迅速，又要把风险降到最低。

三、融资方式的案例分析

方案一：WH集团企业计划全部从向银行借入25000万元作为并购资金，银行的贷款利率为75%每年，筹资费率为2%。

方案二：WH集团决定发行股票来筹集资本，每股市场价格25元，每股股利为3元。

方案三：WH公司决定通过发行股票以及贷款来筹集资本，且债务和股票比例为7：3。

假设三种方式企业的息税前利润是相同的，都是4000万，所得税率为25%。

通过以上对比分析，我们可以看出方案一是全部通过外借债务筹集的资金的，所得税税额最少，税收负担最小，方案三的债务资本占70%，税负次之，方案二全部是权益资本，税负最多。可以得出，债务资本占的比例越大，所要缴纳的税额就越少。但是，方案一虽然税收负担最低，但是他会使企业的负债比例增高，使企业在经营过程中的风险性增加，我们在融资方式的选择上要综合考虑企业更方面的能力，既要保证资金的充足，又要保证自身能够偿还的能力。我们要平衡好债权融资和债务融资之间的关系，将两种方法结合起来运用。

四、总结与不足

综上分析，我们针对WH公司对YL公司的并购活动中，在支付方式方面，融资途径方面，以及公司的组织形式上，进行了详尽的分析和认真的探讨。通过对支付方式的多种情况的比较，对融资途径的各种优劣区分，以及对两家公司实际情况的分析比较，我们建议WH公司应该采取向银行等金融机构借款的方式筹资，并通过股权的方式来对YL公司进行并购。同时并购后的YL公司采取分公司的形式存在于整个集团公司当中。

本文在论述上结合案例分析，具有较强的说服力，但是也存在着许多不足，比如文章的创新点不足，观点老套，分析循规蹈矩，而且针对的问题很具体，论证的对象不具有普遍性。由于税收筹划上避免不了自身存在的风险性，所以在对并购活动的税收筹划上，存在着一定的不确定性，受外界经济环境，政策，以及企业自身运转上的影响。

（作者单位：1.天津师范大学管理学院；2.天津财经大学理工学院）

参考文献：

[1]李铭.企业并购的会计税收问题研究[M].经济科学出版社，2008.

[2]王璨璨.企业并购筹资方式的税收筹划[J].财经论坛，2007.

[3]石建勋.企业并购与资产重组[M].北京：清华大学出版社，2012.

[4]胥朝阳，杨青.并购支付方式选择中的税收筹划研究[N].铜陵学院学报，2012

国外公司并购案例范文

关键词：外资；股权转让；交割期限

外商投资企业股权变更是一类复杂的变更审批事项。笔者在多年的外资审批实务中，对其复杂性深有感触。下面这则案例，引起了笔者深入思考的兴趣。

一、案例简介

某外商投资企业A，由一内资企业B和外方个人股东C合资成立，注册资本500万美元，B出资375万美元，C出资125万美元，注册资本均已缴清。现C与外地一家外商投资性公司D签订股权转让协议，双方认可基准日的转让价格为200万欧元，最终价格根据审批、变更登记后交割日的资产净值调整。交割对价分两期支付，首期支付80％，其余20％在交割日后2年支付（2年间产生的利息一并支付）。

二、案例疑点

该股权转让协议很复杂，长达80多页，似乎很严禁、规范，但仔细审核，还存在几个疑点：

1.交割期限过长

外商投资企业股权转让程序性要求与内资企业相比更严格，可是现行三资企业法律法规、规章中并无明确规定股权交割的最长期限。虽然民商法的原则之一就是法无明文禁止即为合法，当事人意思自治达成的股权转让协议，只要双方认可即合法有效，但笔者认为2年的交割期限过长。

2.转让价格不确定

外资审批实务中，股权转让价格总是明确的。要么是原值，要么根据资产评估报告中的的净资产额与实收资本比例确定溢折价比例，还有一种是“一美元转让”。股权转让价格不确定的案例实属罕见，其合理性值得怀疑。转股批复中要描述其定价方案，需要花费大量的篇幅。

3.溢价转让未评估

中方转股给外方或外方转股给中方，如果是溢价转让，必须审计报告和资产评估报告。本案例由于受让方的特殊双重身份（既是中国法人，其对外投资在法律上又视同外资），实践中没有统一的审批标准，难以把握尺度。A企业2008年度审计报告显示所有者权益为人民币4766万元，实收资本为人民币3913万元。

4.股权转让所得纳税

外方投资者个人股权转让所得，按《中华人民共和国个人所得税法》须缴纳20％的个人所得税，以支付所得的单位或者个人为扣缴义务人。其中外籍个人从外商投资企业取得的股息、红利所得，暂免征个人所得税。由于本案例中扣缴义务人D所在地与A企业所在地分属不同的省份，怎样合理纳税也是个问题。

三、案例分析与思考

1.过长交割期限不合理

交割期限是本案例的焦点所在。D公司法律顾问认为，A公司系外商投资企业，《关于外国投资者并购境内企业的规定》（以下简称《并购规定》）所指境内企业界定为境内非外商投资企业，其股权转让适用《股权变更规定》，而不是《并购规定》，D公司作为股权受让方，无需在变更营业执照签发之日起3个月（特殊情况经审批机关批准后，1年）内向转让股权的股东支付全部对价。

笔者认为，本案例中，长达2年的交割期限设定不合理，存在不确定因素和一定的风险性。审批实践中，外商投资企业股权交割期限一般在6个月以内。民事活动应当遵循自愿、公平、等价有偿、诚实信用的原则。交割日支付对价的80％，股权转让就标志着全部完成，D公司就可以充分主张股东权利，享有25％的利润分配权吗？这对中方股东B显失公平，也违反了等价原则。

《并购规定》第55条第2款：“外国投资者购买境内外商投资企业股东的股权或认购境内外商投资企业增资的，适用现行外商投资企业法律、行政法规和外商投资企业投资者股权变更的相关规定，其中没有规定的，参照本规定办理。”

关键是如何理解“参照本规定办理”，《并购规定》对外商投资企业股权变更作出了更严格的要求。首先，外国投资者收购外商投资企业中方股东的股权，其后果等同于外资并购；其次，此前的实践不能代表《并购规定》颁布后的具体要求。因此，《并购规定》中的“其中没有规定的”不仅包括《股权变更若干规定》未予规范的情况，还应包括《股权变更若干规定》虽作规定但内容不如《并购规定》详尽的相关条款。具体来说，“其中没有规定的，参照本规定办理”主要包括以下情形：一是《股权变更若干规定》未要求评估，但《并购规定》要求评估的相关条款。二是《股权变更若干规定》对受让方支付对价的时限未作要求，但《并购规定》要求的相关内容。三是《股权变更若干规定》未涉及的反垄断审查申报和审查的相关要求。四是《并购规定》防止当事人通过境内设立的外商投资企业规避返程投资审批的相关内容。

根据这一权威解释，本案例交割期限有违法理，理应作出修改。

同理，溢价转让也应该提交资产评估报告，同时明确交易价格。

2.所得税征管机关的确定

本案例属“外方转外方”，但受让方系外商投资性公司，在国内还有相应的主管税务机关。如果受让方为境外企业，作为扣款义务人，它在我国没有主管税务机关，应该向哪级税务机关申报代扣代缴的所得税？这就容易形成所得税征管的真空区。实际业务中，主管税务机关对于“外方转外方”的股权转让所得，不予出具完税证明。

3.实到外资重复统计

设想本案例股权转让完成后，D公司继续向B公司购买A公司26％的股权，从而控股A公司，转让价格是原值的2倍。那么，溢价部分的130万美元能否列入实到外资的统计？对于并购内资企业股权溢价的，外资审批管理系统中已经可以列入实到外资的统计。对于假设的这个问题，D公司购买了外商投资企业中方股东的股权，达到控股的目的，从理论上分析也符合并购的特征，所以也应该列入实到外资的统计。但这又产生了实到外资重复统计的问题，因为外商投资性公司注册资本验资后，其实到外资已经在注册地商务部门统计过一次。外商投资性公司发生并购业务或类似并购的业务（类似本假设的情形），目标公司所在地商务部门又将并购对价（若是外商投资企业，则为溢价金额）列入实到外资，必然形成全国实到外资统计的重复。

四、政策建议

针对本案例存在和引发的问题，笔者提出如下建议：

1.完善《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》

该规定1997年生效，迄今沿用，内容不够全面，股权变更程序不尽合理，个别条款严重滞后。例如，2001年修订的《中外合资经营企业法实施条例》中，已经删除了注册资本转让需要参加董事会会议的董事一致通过的条款，而《股权变更规定》并没有相应地进行修改，仍然要求股权变更需要经过企业董事会的同意。按上位法优先于下位法、新法优先于旧法的原则，应当适用《中外合资经营企业法实施条例》的规定。审批业务中，决大部分审批人员都忽视了这个问题，简单地适用《股权变更规定》，申报材料必须包括董事会同意股权转让的决议。

建议除并购项目最长交割期限1年外，其它股权转让项目明确交割期限最长6个月。程序上，明确对价支付完毕后的内部登记日为股权变动标志，再进行外部登记。允许外部登记日超过审批机关批准之日30天以上的，批准证书继续有效，不必重新换发。

2.规范外商投资性公司的并购行为

我国目前还没有专门的法律法规来规制外商投资性公司的并购行为。外商投资性公司的并购能够有效地推动我国经济结构的调整；能够提高我国资源配置的效率。1995年4月《关于外商投资举办投资性公司的暂行规定》颁布以来，我国的政策赋予外商投资性公司的经营权利日益扩大，业务限制越来越少。但是，其并购行为也会带来严重的问题，容易造成垄断，损害境内企业的利益。现在迫切需要重新审视、完善外商投资性公司的法律体系，减少并购行为带来的不利影响。

上文已经分析过投资性公司并购引起的实到外资重复统计的问题。笔者认为，因投资性公司并购引起的实到外资（非注册资本）不应该列入实到外资统计，否则就是重复统计。而且，投资性公司对外投资的出资方式，应限制在原注册资本额度内，其在国内产生的人民币利润不应成为对外投资的出资。理由是，投资性公司实力雄厚，相比普通外商投资企业，更容易通过转移定价等方式，产生高额垄断利润。

3.加强培训，规范股权转让协议文本。

加强对审批管理人员业务培训力度，完善审批流程，规范审批行为，切实依法履行好外资审批管理职责，在外资审批管理工作中深入贯彻落实科学发展观。

笔者在其他审批案例中发现，股权交割期限长达2年4个月。为了防止此类案例的再次发生，建议研究出台股权转让协议的指导性文本，由本领域资深专家、学者起草，充分考虑各种情况，出台全国统一的文本。其中必须明确股权转让完成的标志。

4.明确主管税务机关

建议将外资股权转让所得税的主管税务机关明确为外商投资企业的当地主管税务机关。在税源形成地缴纳所得税，当地税务机关可以获得分成收入，更具合理性。可行性方面看，外商投资企业股权发生变化时，税务主管部门要求在股权变化后一个月内做税务变更登记，提交股权转让完税证明。实行属地化监管、征收可以有效地避免跨区域征收引起的征税成本增加。

国外公司并购案例范文篇9

关键词：协议并购收购溢价价值评估

收购溢价是指收购方公司为取得目标公司的股权而向目标公司股东支付的高于其市场价格的部分价值。按照西方国家的并购理论，公司并购中并购公司向目标公司支付溢价的主要原因是由于目标公司的发展前景及其被并购后所产生的协同效应。我国商务部以竞争为由，否决了可口可乐收购我国领先果汁生产商汇源的计划。在可口可乐提出的收购方案中，收购溢价高达193%，可口可乐的预备支付如此高的收购溢价，其合理性，至今备受争议。本文基于对此收购案的背景分析，旨在探讨收购方溢价的成因。

案例背景介绍

可口可乐公司自1979年在我国开展业务，其业务以带气饮料品牌最为知名。近年该公司积极发展一系列不带气饮料，以供消费者有更多选择。为配合这一发展策略，可口可乐公司计划通过此项收购加强饮料业务。可口可乐已经对汇源果汁提出了全面收购的计划，但其所提及的全部收购建议仅是可能性收购建议，必须待先决条件达成后才能作出计划安排。而共持有汇源果汁近66%股份的三大股东已对该交易作出不可撤回的承诺。这三位股东分别是汇源果汁母公司中国汇源果汁控股有限公司、达能集团和WarburgPincusPrivateEquity（华平基金）。

对案例的初步认识

根据不同的购买目的，购买者可以分为战略收购者和财务收购者。对于战略收购者而言，其看重的不仅是目标企业的长期盈利能力，更看重目标企业被并购后，能否与原企业产生协同效应，能否实现并购方的企业发展战略。

收购上市公司有两种方式：协议收购和要约收购，而后者是更市场化的收购方式。此次可口可乐对汇源的全面收购属于要约收购。要约收购（即狭义的上市公司收购），是指通过证券交易所的买卖交易使收购者持有目标公司股份达到法定比例（《证券法》规定该比例为30％），若继续增持股份，必须依法向目标公司所有股东发出全面收购要约。

案例收购溢价成因分析

（一）中外的价值评估方式存在差异

对于目标股权的价值评估国内外存在较大差异，对于股票不公开交易的企业，国际推行的做法是采取现金流量贴现法，注重市场价值的评估，充分考虑资产的未来盈利能力和市场综合因素。因为现金流量贴现法对股权进行定价的基本假设是有效市场假说，该方法在成熟市场条件下才被承认。我国上市公司的股权转让价格通常以每股净资产为基础，更注重历史静态的账面价值的评估，而且，我国国内监管机构普遍认可的是历史成本重置的评估价格。

（二）我国价值评估的忽略因素

控制权。决策权的角度来分析，一旦汇源被全资并购，那么汇源一切的决策，最终目的围绕着可口可乐的利益。目标一致性可增加企业的凝聚力，提高企业的决策效率。而可口可乐的全资收购，可以让汇源全心全意地为可口可乐公司服务。

商誉。形成商誉价值的主要原因是基于企业的市场资源优势以及企业的生产资源优势。汇源有较强的市场资源优势，如果可口可乐成功并购汇源，那么可口可乐将成为国内果汁市场最大的市场占有者，其占有率会是第二名的两倍以上，对企业的生产、营销决策都有着巨大的好处。同时，可口可乐公司可利用汇源畅通的市场销售渠道，有效地降低产品在市场上的流通成本，综合提高企业的盈利能力。

（三）协同效应溢价

按照西方国家的并购理论，公司并购中并购公司向目标公司支付溢价的主要原因是由于目标公司的发展前景及其被并购后所产生的协同效应。企业的协同效应具体表现主要有企业资源的优化配置及企业竞争者的削弱。

可口可乐必须致力于物流系统的进一步建设和完善，将生产与营销紧密地连接起来。然而，收购汇源将为可口可乐的物流体系注入优质的新元素。汇源果汁自成立以来，一直注重下游销售的物流系统投资与建设。为了及时满足市场需求、提高客户满意度，汇源通过自身的物流体系来实现大部分的物流作业。

此外，合并同行企业可以有效地削弱竞争企业的实力，在一定程度上起到了此消彼长的效应。可口可乐公司为分散风险和保持利润，进行了横向多元化的战略。我国地区增长来源于碳酸饮料、美之源（可口可乐旗下的果汁饮料品牌）和茶类饮料，果汁饮料已经成为可口可乐公司新的业务增长点。可口可乐通过并购汇源，把有力的竞争者的产品变成自己新的业务增长点，从而更具备竞争优势。

参考文献：

国外公司并购案例范文1篇10

2011年7月份中国VC／PE投资市场共有20只(含首轮完成)基金募资完成30，23亿美元，募资规模相比上个月大幅增长，募资活跃度更是达到今年以来最高水平。从币种来看，完成募资的人民币基金数量达到14只，但由于金沙江、兰馨亚洲等外资机构新基金完成募资，导致美元基金募资规模仍大于人民币基金。

数据显示，2011年7月披露6只基金成立并开始募集，与上个月新基金成立数量持平；目标规模为38.81亿美元，环比大幅下降45.2％，主要原因在于6月份成立的农银(无锡)股权投资基金、上海汽车产业基金目标规模分别达150亿元和300亿元，而本月新成立基金目标规模最大的建银精瑞公租房建设基金、四川产业振兴发展投资基金规模均为100亿元(见图1)。

募资完成方面，共有19只基金完成募资，募资规模达35.51亿美元，相比上个月，募资完成基金数量及规模均略大幅增长，并成为2011年以来募资完成基金数量最多的月份。其中，规模最大的一只基金为兰馨亚洲五期基金，募资完成6，5亿美元，主要投向中国地区。完成规模最大的一只人民币基金为中农科产业发展基金，募集完成15亿元人民币。从完成募资的基金类型来看，成长型(Growth)基金共有12只，完成募资总额达14.99亿美元；创投(Venture)基金共有8只，完成募资6.04亿美元。

从基金币种来看，本月新成立6只基金中有5只为人民币基金，仅有的一只外币基金为三菱科瑞基金。由科瑞集团与日本三菱商事株式会社合作成立，旨在帮助中日两国企业开展互补合作的投资基金，一期规模为100亿日元。

在完成募资基金中，14只为人民币基金，募资总规模约合9.19亿美元，占比45.9％，而其余5只均为美元基金，共募资1184亿美元，占比达59.1％。除上文提到的兰馨亚洲第五期基金外，本月披露完成募资的美元基金还包括金沙江四期基全、毅鸣投资四期基金、以及思佰益，南丰与台湾金融企业新光共同组建的大中华私募基金。由美国SRI(US)CHINAOPPORTUNITYFUND公司、上海协丰科技创投、上海赏道股权投资共同设立的“西安丝路机遇股权投资有限合伙企业”也是一只美元基金，为陕西省第一只外商投资的私募股权基金。

从基金投资策略来看，关注特定产业的专业化基金依然占据较高比重，如华芯半导体创投基金，专门定位于半导体业；无锡华映文化产业基金，则是华映光辉基金管理有限公司在华成立的第二只文化产业基金。7月底启动的中农科产业发展基金，则号称我国首支农业科技领域私募股权基金，募资规模2亿美元的毅鸣投资四期基金，也主要关注中国的农业、医疗保健等领域。此外，新希望集团在重庆成立“重庆新希望股权投资中心”，借助新希望集团的行业优势及资源，预计该基金也将重点关注国内农林牧渔相关产业。而在开始募集基金中，建银国际的廉租房建设基金、绍兴中科轻纺城股权投资合伙企业，也均有明确的产业投资方向。

随着VC／PE市场参与者增多及资金规模增长，市场竞争趋于激烈，因此未来新成立基金将更多突出其专业能力及产业特色以加强竞争力；而随着更多实业型企业加入设立私募股权基金的行列，其产业优势也将推动更多关注特定产业的基金出现。

投资市场保持活跃电商服务成新热点

尽管近期二级市场表现疲软，尤其是美国中概股遭遇重创，但由于VC／PE投资的延时效应，7月份中国VC／PE投资活跃度并无明显变化，投资规模依然保持较高水平。不过，一级，二级市场之间不同的景气程度。已推动投资者做出更为多元化的投资决策，延续着近几个月以来的发展趋势，PIPE类型投资依然占据较高比例，并购投资也有所增加。

在行业分布方面，互联网依然是投资主流，尤其是电子商务企业融资，占据了互联网融资总额的绝大多数。但在细分领域方面，综合类B2C及团购投资已趋于饱和，投资者向更新的细分领域迈进，奢侈品B2C及电商服务业投资案例开始增多，尤其是后者，在庞大的市场空间以及相对宽松的竞争环境下，或将成为互联网行业新的投资热点。PE投资趋于多元化

数据显示，2011年7月国内共披露创业投资(VC)案例36起，投资金额8.95亿美元，环比分别增长5.9％和58.8％，相比2010年同期(41起案例、投资2.82亿美元)，投资案例数量有所下降，投资金额则大幅增长；本月披露私募股权投资(PE)案例23起，相比上个月基本持平，投资金额12.15亿美元，环比大幅下降70.0％――6月份仅社保基金入股人保集团涉及金额就高达100亿元(约合14.8亿美元)，因此导致该月融资总规模大幅高企。相比2010年同期(23起案例，投资9.93亿美元)，7月份案例数量不变，投资规模则有所上升。

整体来看，本月创业投资(VC)活跃度无太大波动，但披露投资总额则自5月份以来呈逐月增长趋势，从近一年来月度数据来看，投资总额仅次于2010年12月份，而平均单笔投资金额则达到一年来最高水平。尽管近期二级市场表现低迷，尤其是美国资本市场中国概念股面临较为恶劣的市场环境，导致投资机构退出渠道收窄，但由于一级市场投资决策的延时效应，本月创业投资规模仍处于高位。

一级市场的激烈竞争以及二级市场企业估值的回落，导致近几个月以来定向增发成为PE投资的热点，7月份这一现象得以延续，披露PIPE类型投资5起，投资总额1.81亿美元，占DE投资总量的21.7％和14,9％。此外。本月还披露多起并购(Buyput)投资，其中最具影响力的案例是安佰深收购金钱豹(中国)酒店餐饮集团，披露投资金额达15亿元，加上此前百胜收购小肥羊(00968，HK)，雀巢收购徐福记等案例。显示出外资机构对国内食品饮料、餐饮等大众消费领域的关注。

电商服务投资价值凸显

从本月VC／PE投资整体行业分布来看，互联网依然是最受投资者关注的行业，融资案例数为21起，占季度投资案例总数的35.6％，其次为IT和制造业，分别披露案例7起和5起；投资金额方面，互联网同样远高于其他行业，披露投资金额9.31亿美元，占比44.1％，其次为连锁经营和房地产行业，分别披露投资额2.38亿美元和1.69亿美元(见图2、图3)。

从互联网细分行业来看，电子商务行业投资案例7起，占互联网行业投资案例数量的33.3％，投资金额达6.65亿美元，占比则达71.4％。其中，金额最大的案例为盛大资本联合另两家投资机构投资品聚网，披露投

资额达20亿元(约合2.95亿美元)，其次是淡马锡联合IDG资本注资凡客诚品，投资金额达2.3亿美元。

在电子商务各细分领域中，团购网站仅有美团及24券获得新一轮融资，而近期获得融资的团购网站均处于市场领先地位，可见，团购行业市场格局已逐渐明晰，很难再有新的网站获投资者青睐。随着团购网站陆续获得足够的“粮食储备”，预计下半年行业“洗牌”将加速进行，而投资活跃度则将明显下降。在垂直行业B2C领域，奢侈品电子商务继续受到热捧，尚品网获得第三轮融资，金额达500029-美元：正品奢侈品交易平台寺库也于本月完成首轮千万美元融资。

此外，随着B2C及团购领域投资趋近饱和，电子商务第三方服务及相关产业链则受到投资者更多关注。致力于电子商务营销服务的百分点科技、亿玛在线于7月份相继获得新一轮融资，电商导购网站返利网获得启明创投和思伟投资联合注资，此前的6月份，电子商务第三方技术服务商商派网络、E店宝也分别获得新一轮融资。

ChinaVenture投中集团分析认为，随着电子商务理念逐渐遍及各个领域，不同专业领域的交叉将导致越来越多第三方服务商的出现，软件公司，广告公司及物流公司，都不可避免成为电商产业链的重要组成部分。对于投资者而言，不管是出于良好市场预期还是规避电商行业正面竞争，第三方服务领域都具有较大吸引力。

中企IPO融资额缩水赴美上市时间窗口暂闭

数据显示，2011年7月，共有35家中国企业在内地及香港实现上市，总计融资达227.39亿元，环比下降37.58％。海外机构唱空中国概念，多家拟赴美上市企业纷纷推迟IPO计划。

香港成为海外上市首选

近期A股市场利空消息不断，证监会不断加大IPO审核力度、提高上市门槛i海外主要机构纷纷唱空中国概念，加之临近海外机构基金经理集中休假，多数企业上市热情有所消退，总融资规模大幅缩减。

根据ChinaVenture投中集团旗下数据库产品CVSource统计，2011年7月，总计35家中国企业在全球资本市场IPO。融资227.39亿元，与上月IPO数量持平，融资金额下降37，58％：同比IPO数量及融资金额分别下降7.89％，85.56％。本月IP0融资规模最大的企业为高鑫零售(06808.HK)，在港交所上市融资82.36亿港元；其次为以岭药业(002603.SZ)和新矿资源(01231.HK)，分别在深交所中小板，港交所主板融资22.46亿元和17.50亿港元。

本月35家IPO企业中，有20家选择了境内上市(同比：-20.00％；环比：-28.57％)，占比近六成(57.14％)；境外上市活跃度有所增加，共计15家企业实现IPO(同比：一20.00％；环比：-28.57％)，其中7家为香港本地公司。

从交易所分布来看，境内创业板上市的企业达11家，中小板9家，上交所主板本月未有企业上市。境外IPO集中于港交所，其中主板12家、创业板3家。与此同时，7月没有中国企业在美国上市。

由于信任危机，协议控制等风险，加上对中国经济增速放缓、通胀高企的担忧，中国概念在经历前期被追捧之后，估值开始出现下调，使得多数拟赴美上市企业推迟IPO计划。原计划20日登陆纳斯达克的迅雷宣布因市况欠佳推迟IPO，且未来上市时间未定；同样，原计划在本周路演的盛大文学也宣称，决定暂停在纽约证交所融资2亿美元的首次公开发行。

在融资金额分布方面，20家在深交所上市的企业总计融资108.10亿元，占比47.54％。其中，中小板77.13亿元(33.92％)，创业板30.98亿元(13.62％)。

境外方面，中国企业在港总计融资119.29亿元，其中主板117.68亿元(51.75％)，创业板1.60亿元(0.70％)(见图4)。

从估值上看，由于赴美上市窗口的暂时关闭，中国企业海外的融资规模出现下降，15家企业总计融资119.29亿元，平均单笔融资7.951乙元，环比分别下滑29.58％与67.14％；境内方面，因近期新股破发不断，使得境内IPO估值也出现下滑，20家企业总计融资108.10亿元，环比上涨16.67％，平均单笔融资5.41亿元，环比下滑22.35％(见图5)。

传统行业占据主导

从上市企业所属行业上来看，本月35家IPO企业中，制造、IT等IPO传统热门行业依然占据主导地位，占比近六成，分别为制造业7家(20.00％)、IT行业5家(14.29％)、化学工A4家(11.43％)、医疗健康4家(11.43％)。

在融资金额分布方面，来自上述4个行业的20家企业总计融资86.79亿元，占比38.17％。其中，医疗健康29.40亿元(12,93％)，化学工业22.72亿元(19.0％)、IT行业18.g6亿元(11.1％)以及制造业1572亿元(6.8％)。

连锁经营本月尽管仅有3家实现IPO，总计融资金额却高达69.42亿元，远远超过其他行业，其中高鑫零售(06808.HK)在港交所主板上市融资82.36亿港元，为其贡献大半。此外，所属综合行业的卓尔发展(02098.HK)也成功从港交所主板融资15.17亿港元。

并购规模499亿元境内并购占七成

2011年7月中国并购市场交易完成规模与上月基本持平，已完成交易案例数量为181起，其中披露金额的案例148起，同比下降20.4％；披露金额499亿元，同比下降0.2％。中国企业境内并购交易案例数量达134起，案例数量占比为90.5％；披露并购金额373.3亿元，占比达74.8％。规模与上月基本持平

2011年7月，中国并购市场交易宣布规模较6月平稳上升，交易宣布案例数量略有下降。根据Chin8Venture投中集团旗下数据产品CVSource统计显示，中国并购市场宣布交易案例数量265起，与上月相比，并购宣布案例数量同比下降17.7％；披露交易金额1026亿元，同比下降11.2％。房，交、能分列前三

2011年7月中国并购市场交易完成的案例涉及17个一级行业。制造业、能源及矿业，房地产行业的并购数量分列前三位，以21，18和17起分别占并购案例总数量的15％，13％和12％。

并购完成交易金额方面，房地产，交通运输，能源及矿业三个行业排名居前。

其中房地产行业交易完成规模占据各行业之首，并购金额118.8亿元，占比达24％；交通运输行业以80.4亿元占比16％居于第二位；能源及矿业以57.1亿元占比11％居第三位(见图6。表1)。

房地产行业规模最大的一起交易为33.16亿元：2009年11月，甘肃兰光科技股份有限公司(000981SZ)以每股4.75元的价格向宁波银亿控股有限公司非公开发行6.98亿股，收购其持有的宁波银亿房地产开发有限公司100％股权，交易于今年7月8日完成。交通运输行业规模最大的一起交易为71.73亿元：2010年6月，山东高速(600350.SH)以每股529元的价格向山东高速集团有限公司发行13.56亿股，收购其持有的山东高速公路运营管理有限公司100％股权，今年7月1日，完成工商变更登记。

今年以来，受限购，限贷等调控政策的影响，一线房企逐渐大力布局有发展潜力的二三线城市。通过抢占份额，降价促销等方式提高综合销售收入，希望减少政策给企业的直接影响；但一些中小型房企项目储备有限，资金周转慢，常常由于资金链短缺而被迫转让项目，导致房地产行业并购整合日益增多。

境内并购占主导

国外公司并购案例范文篇11

【关键词】并购;风险管理;或有支付方式

实践中,并购是一项复杂且耗时的工程,从签订并购协议开始,既需要经过一段时间以待协议中相关先决条件的满足,又需要并购双方的股票价格波动没有形成重大不利变化,才能保证并购的顺利实施完成。到交易完成后的并购整合阶段,并购双方仍面临着众多的风险,其中目标公司的业绩表现是否达到预期目标最为主要。并购风险管理是一个十分复杂的过程,同时也是一项复杂的系统工程,具体操作环节包括风险识别、风险度量、风险处理技术及其实施评估和调控等方面。并购风险管理是有价值的,其风险价值主要包括搜寻成本、法律会计财务顾问费用、管理层的时间与精力成本、收购方名誉损失成本、并购失败的机会成本。这种风险价值随着时间推移而增加,在并购结束前达到最大值。特别是在并购预期创造的协同效应和战略期权很大时,风险管理更加显得异常重要。在国外发达资本市场上近百年的并购实践当中,非常重视并购风险管理,并不断地创新发展了一些行之有效的风险处理技术,并购各个参与方都会寻求在交易结构设计上的优化来降低交易失败的风险。本文对国外并购实践中如何通过交易设计来管理并购风险做一个总结介绍,希望能对我国并购实践有所启示和借鉴。

一、并购风险的类型与来源

并购风险是企业不能完成预期并购目标的可能性。并购风险是客观存在的,故需要清晰地认识对并购可能产生的各种威胁,才能在并购实践中认识、分析并有效地管理并购风险。然而并购风险错综复杂,从成因上来看包括产业风险、信息风险、市场风险、法律风险、政府行为风险、财务风险等。具体而言,在实践中并购风险有以下几个主要表现形式:

1.收购公司股价下跌

在换股合并中,收购公司股票价格决定了支付对价的实际价值。但是在并购公告之后,收购公司股票价格不是固定的。收购公司股价变动的原因可能有几个:第一是来自并购公告本身的影响,很多情况下投资者会认为收购公司对目标公司的支付过高,不认可收购公司所预期的协同效应或者对收购方管理层产生不信任,从而采取“用脚投票”,抛售收购公司股票,导致其股价下跌。第二,并购中使用股票支付往往向市场传递了收购公司股价被高估的这么一个信号,股价受到向下的压力。第三,在并购公告到实施完成的期间,收购公司的财务业绩出现恶化。第四,资本市场的异常波动变化也会影响收购公司股价,这是一种系统风险。

2.并购竞争中的先发制人出价策略

如果正在协商并购事宜或者达成初步意向的并购计划向市场公开,可能引来并购竞争者,一个较高的并购出价对阻止潜在竞争者进入有较好的威慑作用。但是高出价常常容易导致过度支付。

3.目标公司对并购价格的不满意

如果善意并购中要约出价低于目标公司股东的期望价格,他们选择接受要约的概率就会大大减少,收购成功的可能性就会降低,并且会引来竞争要约。

4.目标公司以前业务形成的重大产品责任和法律纠纷问题

这些问题除了会形成或有负债,更为重要的是对企业未来经营形成威胁,对企业价值产生较大影响,给并购带来很大的不确定性。另外当目标公司失去关键客户,也会对其价值有很大影响。

5.目标公司财务报表问题

财务报表是并购过程中首要的信息来源与重要的价值判断依据,一方面,财务报表中会计方法选择的主观性及反映经济活动的滞后性等固有缺陷,会使并购方不能够及时对一些重大的事项给予足够的关注,形成错误的认识和判断。另一方面,如果在签订协议之后尽职调查中发现目标公司的财务表报上的不恰当或者是错误的表述,之前价值评估的可靠性受到威胁,这时要进行重新评估。

6.目标公司管理层抵制或股东会否决

在并购商谈阶段,获得目标公司管理层的认可极为重要,一般管理层会很关注自己在并购后的留任、职位、报酬等问题,如果无法满足他们的预期,并购成功的可能性会很小。

7.监管干预

在实践中,一些并购行为会受到相关产业主管部门和证券监管部门的监管,需要履行相关的审批程序,这里存在风险。在国外最为常见的是反垄断审查,被否决的交易规模大、影响深远的并购案件屡见不鲜。在我国,《反垄断法》实施后第一起被否决的收购案是可口可乐收购汇源果汁的案件。

以上列举了一些较为具体的并购风险表现形式,在并购实践中常常会发生,并且在设计协议条款时受到重点关注,并为这些预期的风险进行管理和控制。

二、风险管理类型

并购交易设计中可以使用一系列风险管理策略,分为三个阶段:

1.并购公告之前

在这个阶段,收购方与目标方所投入的资金与注意力相对较少。根据预期投资者和竞争者对交易信息的反应,收购公司可以在收购前所持有的目标公司股份,即初始持股(Toeholdstake),做为一个风险管理的措施,初始持股通常会影响收购成功的概率和收购成功时所获得的收益。在许多国家,收购方在持有上市目标公司的股权比例低于5%时不需对外披露,故在要约公布之前,收购公司一般会在二级市场上秘密地持有尽可能多的目标公司股份。另外,在竞价并购中,初始股份获取的收益可以补偿竞价落败的出价方。

2.并购公告日到完成日的期间

在这个阶段,双方所需的投入急剧增加,需要在并购协议中设计更多的风险管理措施。

第一,终止费(Terminationfee),也称分手费(Breakupfee)。一些并购协议中约定单方面终止协议的一方需要向另一方支付的违约赔偿金,特别是交易规模大的并购中更是常见。Fuller(2003)发现在美国1997年到1999年间的兼并交易协议中约有三分之二包含终止费条款,实证表明使用终止费条款的目标公司获得超常收益比没使用终止费条款的高出4%,并且兼并成功率比总样本平均成功率高20%,实证结果支持了终止费条款为目标公司创造价值的假设,即通过为收购方在并购完成前披露有价值私人信息提供补偿保证,从而可以激励收购方披露相关信息和事后整合计划等。一个最近发生的典型案例,澳洲的矿业巨头力拓集团董事会在2009年6月5日单方面撤销对2009年2月12日宣布的双方战略合作交易(中国铝业公司195亿美元注资力拓)的计划,并将依据双方签署的合作与执行协议向中国铝业公司支付1.95亿美元的分手费。

第二,锁定期权(Lockupoptions)。锁定期权在并购协议中也较为常见,是指在协议签订之后,如果出现其他竞争收购方的持股比例超过某个约定比例并有迹象表明意图控制目标公司时,收购方有权利收购不超过某个不需股东大会决议的持股比例的股份(以美国为例,该持股比例为不高于20%,达到20%以上需要获得股东大会决议通过)或者是收购目标公司的某些关键资产。这种措施有利于激励收购方在协议签订后公开其私有信息,减缓信息不对称问题。

第三,退出条款。协议约定了并购交易的终止日期,届时若交易完成的一些具体先决条件未能满足,包括目标公司发生重大不利变化,收购方有权终止协议,不需支付分手费。退出条款让收购公司免于遭受在尽职调查中发现的重大不确定性的影响。退出条款实际上是一种期权。

第四,尽职调查(Duediligence)。在尽职调查上投入类似于研发投入,不能确定所投入的产出是什么,只是持有一个权利去探寻有足够投资价值东西。尽职调查上的投入相当于购买一个看涨期权,当目标公司的不确性越大,尽职调查的期权价值越大。故尽职调查属于收购方可利用的并购风险管理工具之一。此外,尽职调查有助于并购实施协议的设计和为并购后整合工作提供准备。

第五,价格区间保护机制(Collar)。价格区间保护机制是在并购协议中的一个约定机制条款,使得换股合并中的换股比例有一个适当调整的弹性区间,起到一个价格保护的作用,而不是简单的固定价格或者固定换股比例。区间机制减少并购实施不确定性和股东风险厌恶的影响,同时沟通双方在价值评估上的鸿沟,提高并购协议达成共识的概率。区间机制的价值创造还来源于提高了支付方式的自由度,弥补双方的期望与风险效用之间差距,有助于避免并购谈判的破裂,增加并购成功概率。区间机制支付方式的出价的成功率为90%,均高于现金支付的70%成功率和固定换股比例股票支付的80%成功率(Fuller,2003)。

3.并购完成之后

只有在并购实施完成后,收购公司才能真正地知道目标公司的真实情况。在现金支付的并购中,这时的风险由收购公司来承担。但并购实践中,通过巧妙地设计一些交易结构可以让风险由双方共同承担。

第一,条件交付账户(Escrowaccounts)与交易后价格调整。在并购协议中,收购方会要求保留一部分并购支付金额在第三方保管帐户中,直到对目标公司进行了详尽的审计并符合一定条件才由第三方支付给目标公司。当这种措施在换股合并中很少见,因为事后清付的难度很大。

第二,或有价值要求权(Contingentvaluerights)。在换股合并中,目标公司股东会比较关注收购公司股票的超过二至三年的长期价值。收购公司对目标公司股东承诺合并后公司股票价值的一个最低值,免除目标公司股东对未来股价下跌的顾虑。或有价值要求权一般用在上市公司之间的换股合并。

第三,获利能力支付方案(Earnouts)与其他或有支付方式。获利能力支付方案是一项合约规定,收购方对目标公司购买价格的一部分在收购完成时不支付给目标公司股东,而在收购结束后,根据目标公司未来的财务业绩或者其他业绩指标的完成情况,将这部分支付金额给予或有支付。获利支付能力方案可以沟通并购双方的价值评估鸿沟,解决因估值差异过大导致并购失败的问题。获利能力支付方案主要用于收购非上市公司,并且一般目标公司的规模较小和处于服务业占较大比例。

三、小结

国外并购实践,不同的风险管理工具主要应对不同的类型风险和适用于不同特征的交易,故在一项并购协议中可能会包括多种风险管理工具。这使得并购协议会显得复杂,对交易结构设计的要求较高。并购参与方需要较为充分地认识和分析风险的来源及其影响,并且熟悉各类风险管理工具的特性和功能,才能有效地管理并购风险。所以即使在美国这样成熟的市场,并购失败的案件仍屡见不鲜,并购风险管理工具的使用率也不如人意,1992年到2000年期间所有并购案件中使用终止费、锁定期权、区间保护机制和获利支付方案的比例约为5%,但值得注意的是在交易规模大于10亿美元的并购事件中,上面四类支付方式的比例约为51%(Bruner,2004)。可见,并购风险管理的开发与创新,特别是对交易规模小的并购,还是任重而道远,需要更多的努力。

我国的企业并购活动历时较短,目前还很不规范,企业对并购风险的管理从认识上、操作策略和技术实施上都还处于初级阶段,只采取较为简单的策略措施应对,并购支付方式很单一,可利用的风险管理工具匮乏。另外,我国的资本市场起步较晚,至今还不发达,市场化并购机制也尚未建立,并购风险具有特殊性,譬如政府行为风险。本文对国外并购实践中的风险管理措施做一个介绍,但就每一种的风险管理工具的内在机制以及在我国的适用情况等等都有待进一步的研究分析。

参考文献

[1]Bruner,R.F.,AppliedMergers&Acquisitions[M].2004,JohnWiley&Sons,NewYork.

[2]Caselli,S.,Gatti,S.,Bocconi,U.,ManagingM&AwithCollars,Earn-outs,andCVRs[J].JournalofAppliedCorporateFinance,2006,18:91-104.

[3]Fuller,K.P.,WhySomeFirmsUseCollarOffersinMergers[J].TheFinancialReview,2003,38:127-150.

[4]Officer,M.S.TerminationfeesinMergersandAcquisitions[J].JournalofFinanceEconomics,2003,69:431-467.

国外公司并购案例范文1篇12

【关键词】跨国并购技术整合全球创新链

【中图分类号】F270

一、引言

全球经济复苏乏力，各国同行业企业间的相互竞争也越来越激烈，跨国并购纷纷成为企业的战略选择。在全球兴起工业4.0的背景下，中国制造业企业也在借助“走出去”和“一带一路”战略加紧进行跨国并购。根据普华永道《2016年上半年中国企业并购市场中期回顾与前瞻》，今年前6个月，中国并购活动创新纪录，交易金额增长至4125亿美元；交易数量及金额与2015年下半年相比分别上升13%及8%，与2015年同期相比，分别增加了21%和27%。新纪录主要由海外并购交易带动，2016年上半年海外并购交易金额增长了近3倍至1340亿美元，超过前两年中企海外并购交易金额的总和。相比前人对技术寻求型跨国并购动因的研究（Liu等，2007；吴先明，2014、2016；喻红阳，2015），本文更关心跨国并购后的技术整合。动因研究视角关注的是技术获取阶段，并未涉及技术获取后的消化吸收整合，乃至形成自主创新能力。换句话说，中国制造业企业获取技术在于加入全球价值链，从“微笑曲线”的低端向两端移动，从而在国际分工中占据比较优势。

然而，随着中国经济进入新常态，在基于全球价值链的制造业增长模式下，中国产业乃至制造业企业发展动力衰减，必须从加入全球价值链转向嵌入全球创新链，主动参与新的国际分工和产业结构调整、培育新的比较优势，重振中国制造业，由“中国制造”转为“中国智造”。（刘志彪，2015）

二、文献综述与研究框架

（一）跨国并购技术整合

国内外研究表明，大多数跨国并购并没有取得预期效果。原因正如Haspeslagh和Jemison（1991）所明确指出的：并购价值的创造全部产生于并购后的整合。国内外学者对并购整合从三个方面进行了大量的研究：整合速度、整合程度和整合内容。（李善民、刘永新，2010）由于技术也是并购整合内容中的重要组成部分，因此本文主要回顾并购整合速度和整合程度。

根据李善民、刘永新（2010）的定义，整合程度是指并购整合后两家公司在市场和运作中系统、结构、活动和程序的相似程度；整合速度是指达到预期整合目标所需的时间，而Bauer&Matzler（2013）将整合程度定义为并购双方相互作用及合作的范围。就整合速度而言，本文主要采用前人的定义，并将其区分为快速整合和慢速整合；而对于整合程度，本文结合全球创新链理论，当并购双方原有的生产、组织、人事等变动不大，仅以获取目标公司技术等资源为目的，仅局限于并购双方现有的生产或服务领域，则将其定义为浅度整合；当并购双方在并购后频繁地交流与沟通，在获取技术等资源的基础上，进一步消化、吸收、整合，以实现自主创新，提升服务能力，则将其定义为深度整合。

技术整合的概念最早由MacroIansiti（1993）在《哈佛商业评论》中提出。国内学者傅家骥等（2003）提出要研究中企业技术整合的问题。现有国内外文献对技术整合的概念和理解有两种，一种是面向产品的技术整合，另一种是面向工业生产的技术整合。Rametal.（2010）认为产业链整合与面向生产流程的忮术整合具有互补性，即有效地产业链整合能够促进技术整合的绩效。Lars&Holger（2012）从整合速度和领导风格两个方面研究了如何留住跨国并购后的关键员工，认为快速整合能够促使员工留在新公司。Bauer&Matzler（2013）研究了整合速度和整合程度对跨国并购成功的影响，发现两者对跨国并购成功具有正效应，但也指出战略互补性、文化匹配度对两者的影响。陈珧（2016）认为，为实现并购后技术创新能力的提升，并购整合策略的选择至关重要，且其具体选择依赖于并购双方的资源相似性与互补性特征。

（二）研究框架

基于以上理论分析，本文构建研究框架（见图1）对选取的跨国并购案例进行分析。

三、案例描述与分析

（一）案例选取

根据研究目标，选取万向集团、吉利汽车、联想集团、上汽集团这四个并购案例作为研究对象，主要在于：首先，跨国并购整合工作在2年及以上，有助于总结技术整合模式及识别创新绩效；其次，4家企业同属于制造业、上市公司，在全球战略等方面存在较大的相似之处；并且，能够明显区分出两家并购成功的企业和两家并购失败的企业。

（二）案例描述

1.万向集团并购A123系统公司

万向集团始创于1969年，是目前世界上万向节专利最多、规模最大的专业制造企业，在美国制造的汽车中，每三辆就有一辆使用万向制造的零部件。美国A123公司是一家专业开发和生产锂离子电池和能量存储系统的公司。2012年3月，美国A123公司因电池召回事件经营陷入困顿，万向提出投资动议。美国政界反对声四起。经过一番周折，万向最终于2013年1月28日以2.57亿美元的价格成功并购美国A123系统公司。

2.吉利汽车并购沃尔沃

吉利汽车成立于1986年，于1997年进入汽车领域，主要生产低价位汽车，主打低端市场。30年来，吉利汽车专注实业，专注技术创新和人才培养，取得了快速的发展。相比之下，创立于1927年的沃尔沃汽车公司则是拥有80多年历史的世界知名品牌汽车公司，是北欧最大的汽车企业，世界20大汽车公司之一，主要生产豪华汽车和专用型汽车。该公司先于1999年被美国福特公司以64.5亿美元的价格收购，后因经营不善，于2008年被福特出售。通过对沃尔沃多年的研究，2010年吉利汽车决定收购沃尔沃100%的股权，由此完成了中国民营制造业企业迄今为止最大手笔的海外并购。

3.联想集团并购摩托罗拉

联想集团创办于1984年，从1996年开始，联想电脑销量一直位居中国国内市场首位；2013年，联想电脑销售量升居世界第一，成为全球最大的PC生产厂商。2014年1月30日，联想宣布将以29亿美元从谷歌公司收购摩托罗拉移动业务；4月1日起，成立PC业务、移动业务、企业级业务和云服务业务四个新的、相对独立的业务集团；10月，宣布完成收购。联想将从此次并购中获得摩托罗拉的品牌、商标、3500名员工、2000多项专利、1.5万项专利的非排他性使用权、多项智能手机产品组合和全球50多家运营商的合作关系。完成收购后，联想将以此进入智能手机市场。

4.上汽集团并购双龙

上汽集团是国内A股市场最大的汽车上市公司，而韩国双龙是韩国第四大汽车生产商，其主要定位于生产大型SUV及高端豪华轿车市场。2003年，因经营不善、濒临破产，韩国双龙邀请海外数家知名汽车公司前来投标；上汽集团于2004年7月被选中，并以将近5亿美元收购了韩国双龙48.92%的股权；2005年1月，上汽继续增持双龙股份至51.33%，成为其绝对控股股东。2005年，双龙汽车销量没有达到预期目标，甚至出现亏损现象；又由于双龙汽车工会强势，上汽运营双龙汽车艰难。2008年，上汽选择对双龙汽车采取破产保护程序；2009年2月，韩国法院宣布双龙汽车进入破产重组程序，上汽并购双龙汽车失败。

（三）案例分析

1.技术整合模式分析

（1）万向集团的技术整合模式：由浅度整合向深度整合转移

万向集团对并购后的整合采取步步为营的策略。强调并购成功后不对A123裁员，不转移其厂房与科研成果，即万向集团不会将A123相关锂电池技术与生产基金转移中国，并保留A123所有员工岗位，由此看来，万向采取的是慢速整合的模式。在收购完成后，万向积极采取本土化经营，在不影响研发的前提下不断削减开支。另外，在业务上，万向在A123公司已有基础上进一步增强了其工程和制造能力，促使其继续保持核心业务的增长。可以看出，万向一开始采取的是浅度整合的模式。

但到2015年，A123系统公司在中国年产能达330万包，约合1.2亿安时，正好赶上中国新能源汽车井喷年，动力电池供不应求；到2016年，当不少动力电池公司担心无生产资质时，A123系统公司拿到了动力电池生产资质。随着收购菲斯科电动汽车等后续并购动作，万向集团已经建立了国际化的电动汽车产业体系，万向集团的动力电池已居于国际领先水平。但同时也应看到，万向集团的先进技术水平很大一部分是通过跨国并购获得的，其自主创新能力还有待进一步观察。因此，万向正处于跨越浅度整合、向深度整合靠拢的阶段。

（2）吉利汽车的技术整合模式：本土化与国际化结合的梯度转移

由于二者在轿车制造领域的技术水平存在着明显的差距，吉利直接导入沃尔沃的技术难度大。在整合之初，双方在技术和人员管理方面还是保持相对独立性。沃尔沃继续保持原有的国际化特色，研发中心不变，工厂不裁员。同时，吉利专注于自有品牌的发展，注重全方位的产品研发。在并购后相当长的时间里，双方就产品研发的理念和技g方向进行不断的探讨磨合。直到2012年，双方才在技术转让方面达成协议；2013年，吉利才宣布在瑞典哥德堡设立欧洲研发中心，整合旗下沃尔沃汽车和吉利汽车的优势资源。由此，吉利采用的是慢速整合的技术整合模式。

在整合之初，吉利派技术和管理人员以学生的身份到瑞典去学习和交流，获取先进技术与经营管理能力。2012年吉利汽车与沃尔沃签署了技术合作协议，吉利逐步融合沃尔沃的技术元素。2013年，双方在瑞典哥德堡设立欧洲研发中心，这对吉利来说，可以更好地向沃尔沃学习。借助于沃尔沃的技术，在2014年4月，吉利多款改款车型上市。2014年12月，由吉利与沃尔沃共同合作全新开发首款车型――吉利博瑞全球。2015年11月，帝豪EV正式上市，这是与沃尔沃技术融合的一款车。目前，吉利还处在吸收和消化沃尔沃核心技术的阶段，其整合模式同样处于由浅度向深度过渡的阶段。

（3）联想集团的的技术整合模式：快速整合模式

联想的技术整合速度很快，采用的是快速整合模式。2014年1月30日刚宣布消息，4月就推出了相对独立的移动业务部。快速整合促使员工继续留在新公司，联想得到的摩托罗拉3500名员工里有2000人是工程师，他们将成为联想取得技术突破的重要力量。

在整合程度上，联想保留了原摩托罗拉公司的员工，组织架构上没有发生大的变化。联想买下摩托罗拉的专利，并非为了继续创新，只是为了方便进入国际市场以及降低成本。

（4）上汽集团的的技术整合模式：盲目扩张的快速整合模式

上汽集团并购双龙汽车后，韩国双龙的不配合之外，上汽集团本身也存在问题。其在收购之初就计划了许多技术整合方案，其中大多是将双龙的技术转移到中国或者是将其生产和设计基地搬来中国。这种简单粗暴的拿来主义不但没有嵌入韩国本地网络，反倒有夺取技术的倾向，势必引起韩方的反感，从而影响技术整合的质量。上汽集团采用的浅度、慢速的技术整合模式，未能有效促进其自主创新能力，对其嵌入全球创新链带来不利影响。

2.创新绩效分析

（1）研发投入强度对比

从图2中看出，万向集团、吉利汽车、联想集团、上汽集团相比并购当年，研发投入强度均有一定上升，但万向集团和联想集团波动较为平缓，吉利汽车上升幅度大，上汽集团则振幅较大，而吉利汽车研发投入强度又要高于万向集团和联想集团。

（2）无形资产净额增长率对比

从图3中可以看出，联想集团和上汽集团的无形资产净额增长率在并购之后波动均较大，而以上汽集团尤甚。万向集团和吉利汽车则波动较为平缓，其中又以万向集团波动范围最小。

（3）营业利润率对比

从图4中看出，万向集团和吉利汽车的营业利润率呈现上升趋势，尤以万向集团最为明显。而联想集团、上汽集团则呈现下降趋势，其中上汽集团降幅最大。

综合上述三个指标来看，两家跨国并购成功的案例企业的创新绩效明显好于两家跨国并购失败的案例企业，并且可作出如下排序：万向集团>吉利汽车>上汽集团>联想集团。

3.制造业企业跨国并购技术整合总结――基于4个案例

从上述的技术寻求型跨国并购案例可以看出，中国制造业企业正因为长期处于全球价值链的低端，而不得不采取跨国并购的方式，来获取海外的先进技术等创造性资源，以达到从全球价值链低端向中高端转移的目的。但要达到这一目的，从成功实施并购到并购后的技术整合都是无法逾越的鸿沟。从以上4个案例，本文得到如下启示：

（1）明确并购动因，以公司发展战略为导向，兼顾短期利益和长期绩效

万向在确定布局新能源汽车产业链的战略目标之后，就认识到国内锂电池技术与国际先进水平的差距。在看到A123在锂电池技术方面的领先地位后，f向即锁定A123为并购目标企业，以此获得A123领先的锂电池技术。而对于在移动端方面落后的联想，虽也考虑了公司发展战略，但其以“资源整合”为特征的发展战略不够长远（何腊柏，2016），不像谷歌保留了摩托罗拉的研发实验室，从而对其研发能力提升带来不利影响，不利于其嵌入全球创新链。

（2）实施并购前，要充分做好尽职调查等事前准备

吉利李书福早在2002年就动了收购沃尔沃的念头，但是企业实力和发展能力在当时不可能完成并购。在他的带领下，吉利对沃尔沃进行了多年的研究，直至2008年福特宣布考虑出售沃尔沃后才收购邀约。相反，上汽集团并购双龙就没有做足准备。在上汽并购双龙之前，上汽对其只进行了为期3周的尽职调查。由此导致上汽并没有注意到双龙主打品牌SUV是一种耗油量很大的车型，并不能适应如今汽车市场“小排量，低耗油”的消费趋势（马建威，2011），这也是并购双龙汽车后的销量达不到预期目标的原因之一。另外，在签订并购协议时，保留了双龙原有的管理层和工会。这是上汽对韩国强势工会文化缺乏清楚认识的表现，进而导致并购后整合受到工会的各种阻挠。

（3）并购过程中适时采取相关并购技巧，规避政治等潜在风险

万向在收购A123过程中遭到美国政界的强烈反对，主要原因是A123有供美国军方使用的技术，万向收购A123将危害美国国家安全。万向随即对并购标的进行裁剪，去除不需要的、留下核心的，并剥离了相关的敏感技术和产品，最终成功避开了安全审查，顺利实现收购。

（4）并购完成后要立即着手并购后的整合，注重本土化经营

万向开拓美国市场由来已久，在长期的连续并购活动中，万向逐步积累起步步为营、本土化经营的跨国并购经验，在收购A123的过程中也不例外。自2012年8月与A123签订投资协议到2013年1月成功收购A123期间，万向先后遭遇美国江森自控等竞争对手的挑战、美国政界的负面舆论，但万向始终不曾退缩，借助万向美国打下的坚实基础，步步为营，最终使得对手的挑战、政界的反对逐步消去，摘得最后的硕果。在并购成功后，万向又特别注重并购后的整合，承诺不裁员、不转移，还聘请贾森・福西尔（JasonForcier）管理A123，同时借助在美国长期积累的人脉、声誉，坚定地推行本土化经营。而上汽就没有注意到这一点，在收购后对各项技术获得采取的措施太过生硬和“不接地气”，反倒有种“强取豪夺”的感觉，而且没有采取积极融入本地网络的措施，这必然引起被并购方的反感和排斥。

（5）制定全面的技术整合方案，同时考虑其他方面的整合问题

制定全面的技术整合方案，需要充分考虑双方的利益、文化差异和了解企业间的差距。吉利是一家非常本土化的国内企业，而沃尔沃的西方文化的开放性和先进性是吉利前所未有的，因此二者在经营理念和运营模式方面差异非常大。如果吉利没有一个合理的整合方案，就可能会引起与沃尔沃的冲突，从而导致技术人员的流散。因此在进行技术整合前要充分评估二者的文化差异，在最大程度上维护员工的利益，需要整合哪些技术，如何进行整合等都需要与对方进行协商，从而制定出可行的整合方案。而上汽就没有考虑全面，忽视了韩国强势的工会文化，而且在实施技术整合过程中，没有考虑到其国产化计划和共享平台计划的实施可能导致韩方员工失去就业机会以及双龙汽车担心造成技术外泄，从而引起了双龙工会的不满和抗议，使得计划难以实施。

在考虑并购整合速度和程度之后，本文也进一步发现，当前我国制造业企业并购整合后仍停留在加入全球价值链阶段，逐步获得技术、产品、市场、品牌等方面的优势，并获得一定创新绩效，但离嵌入全球创新链还有一些差距。本文以图5总结了4个案例的技术整合模式及所处价值链阶段。

四、研究结论

本文从全球创新链视角，对4家中国制造业企业跨国并购案例进行再分析，总结了4种跨国并购技术整合模式，从中发现一条中国制造业企业由加入全球价值链转向嵌入全球创新链的发展路径，即中国制造业企业实施跨国并购后，要以适度的慢速整合和较大的深度整合为主，消化吸收整合全球的先进技术，并内化为自主创新能力，培育新的比较优势，从而在全球竞争中占据主导地位。

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