证券发行市场的定义范文篇1

关键词：证券市场；政府监管；自律监管

中图分类号：D920.4文献标志码：A文章编号：1002-2589（2014）22-0164-02

一、相关概念之明晰

（一）监管与调控

监管自然属于政府的干预，但干预绝不仅包括监管一类。调控也是一种干预，监管和调控都属于干预的范畴。监管体现为一种连续的、常态化的过程，而调控一般是触发某个临界点时才会进行；监管更主要的是为了避免非系统性风险，而调控更多是为了避免系统性风险；监管能够惩罚违法违规行为，发挥一定的威慑作用，这一点是调控难以望其项背的。

（二）规制与管制

在英文中，规制、管制同为“Regulation”，含有规范、管理、监督和制裁的意义，并且在大部分场合规制和管制往往是作为同义词使用的。笔者认为规制和管制含义基本相同，但相对而言规制比管制要更规范化一些。相对而言，规制和管制都更偏向于事中存在，而监管更偏向于事后存在，就这一点来看，监管是与规制和管制都区别开的，因此从这个意义上来说规制和管制并无区分的必要。所以暂且不对规制和管制做详细区分，而将重点放在区分规制（管制）与监管的不同。就政府规制而言，其概念也没有达成统一，日本学者植草益在《微观规制经济学》中认为政府规制是“在以市场机制为基础的经济体制条件下，以矫正、改善市场机制内在的问题（广义的‘市场失灵’）为目的，政府干预和干涉经济主体（特别是企业）活动的行为。”[1]余晖认为政府规制是指“由行政机构指定并执行的直接干预市场配置机制或间接改变企业和消费者供需决策的一般规则或特殊行为”[2]。成思危指出，“管制是政府运用控制权通过行政机构和行政法规对市场进行干预，以求达到纠正市场失灵、提高经济效益的目的。”[3]通过以上各种意见，可以看出，虽然对“政府规制”的含义仍未形成一个被广泛认可的通说，但学者们给出的各种定义中有几点是较为明确、没有争议的，第一，政府规制是政府运用行政权的活动；第二，政府规制是政府对经济，主要是微观经济，进行干预的活动。

（三）监管与管制

就监管和管制（规制）而言，规制作为一种国家行政管理，“主要是国家为了维护社会、治安和政治秩序，保障国家行政管理职能实现，而对于社会经济活动以及对国家机关自身的经济活动和经济管理活动实施的日常性和一般性管理”[4]。具体来说，规制和监管在目的、方式、原则，以及侧重的角度上都有所不同。

第一，规制的目的在于通过保障和制约国家行政机关权力的行使，对证券市场中各类主体及其活动进行直接管理，以实现对市场秩序的维护；而监管是通过国家对市场的指导调控，调节市场的结构和运行，以排除各种市场障碍，使市场规律能够正常发挥。第二，规制作为一种行政管理，主要是通过直接命令的方式进行管理，而监管则需要建立在对整个市场宏观形势掌握的基础上。第三，规制一般遵循行政管理特有的命令与服从的原则，而监管以保护市场总体公平与效率为原则，兼顾市场各方利益。最后，规制侧重于实现政府的意志而对市场进行管理，在此基础上兼顾市场各方利益，监管则侧重于实现市场总体公平和效率，是以社会本位为视角。

证券市场中规制与监管的区别可以说是“国家行政管理活动”与“国家经济调节活动”的区别，这实质就是行政法与经济法调整对象之区别的一个缩影。证券市场监管关系应当由经济法进行调整，这在经济法学界已经得到广泛认可。尽管法学界对经济法本身的定义仍存在众多主张，“但从发展总趋势看，意见在日益接近和趋同。例如大家都把经济法定义为国家对社会经济的‘调节’、‘干预’、‘管理’、‘协调’等，都在突出经济法作为国家公权力介入和影响社会经济之法这一基本属性。”证券监管被纳入经济法的调整对象，也是因为其具有了这些特点。其目的应当是排除市场障碍，保障市场自身的调节功能，因此当证券市场健康运行时，政府应当“无为而治”，正如一句名言所述，“政府应当手持短枪，站在门后，枪擦亮、弹上膛，时刻准备着开枪，却希望永远不要开枪。”

二、证券市场监管与证券市场政府监管

对于“证券市场监管”和“证券市场政府监管”这两个概念的认识，证券市场的监管包括来自政府及其监管部门的监管和来自自律组织的监管，这一点没有异议，而把来自自律组织的监管定义为“自律监管”应当也没有异议，可见问题实际就在于，能否将“自律监管”归入“政府监管”的概念中。这实质上就是由于对自律监管与政府监管之间的关系没有形成统一意见而造成的混乱，目前国内大部分学者都认为自律监管属于政府监管的一部分，他们认为自律组织本身已被纳入政府监管的对象，其运作过程也要接受政府的监管，更何况在我国，“政府监管几乎是作为证券市场监管的唯一形式存在的，自律监管作用微乎其微，而且，自律监管的作用发挥也有赖于政府的推动。从这个意义上讲，将证券市场监管理解为政府监管也不是没有道理的。”[5]因而自律监管虽然相对独立，但也是政府监管体系的一部分，证券监管基本等同于政府监管。对此笔者持反对意见，认为政府监管即为政府及其监管部门的监管，自律监管即为自律组织的监管，二者相互区别、相互配合、相互补充，是两种不同的监管方式。

另外，除了对“政府监管”的含义存在的混乱以外，对监管本身所做出的定义也不尽相同，各有侧重，例如有学者把监管限于信息披露的范围内，认为所谓监管，就要抑制信息披露过程中不正当的欺诈行为，实现公平、公正、公开[6]。另有学者给出了类似的定义，“证券市场监管是指证券管理机关运用法律的、经济的以及必要的行政手段，对证券的募集、发行、交易等行为以及证券投资中介机构的行为进行监督与管理。”[7]也有学者认为“指政府设立专门机构或由证券交易所及证券交易商协会等自律机构以行政、经济或法律的手段对证券的发行、转让、买卖等市场行为行使的监督管理。”[8]笔者认为，仅就证券市场的监管来说，必然同时包括来自政府和自律组织的监管。另外，对于监管的定义，笔者认为应当加入监管目标的内容，监管目标从本源上决定着监管的方式、对象以及运用的手段，甚至决定着监管的有效运行和长期发展，尤其是在我国，由于股市自身特殊的历史背景以及发展尚不充分，监管者对股市的监管理念和监管目标都存在很大的扭曲和偏离，已经“偏离了大方向”，监管者更多地停留在对市场指数、对市场运行轨迹的干预和控制，旨在为国有经济服务，而相对忽视了对投资者的保护和对市场良好秩序的维护。在监管目标和理念上存在的问题已经成为限制我国证券市场监管有效进行的痼疾，从本质上制约着证券市场的健康发展。而且，我国《证券法》第一条开宗明义，把保护投资者作为我国证券市场监管的重要目标，这也应当在对监管的定义中有所体现。

三、明确政府监管的含义

通过对监管与规制、管制、调控及干预等相关概念的辨析，尤其是对监管与规制之间区别的探讨，可以看出，证券市场中政府监管的行为应当属于经济法的调整对象，其具有经济法调整对象的一般特点，也具有自身独有的特点。首先，监管应当属于政府以国家公权力对证券市场进行干预的活动，这种干预多是间接的调整、指导、管理及监督，需要政府从宏观上、整体上把握市场的运行现状和发展趋势，发现并排除市场中阻碍市场规律正常运行的各种障碍，以实现市场总体的公平与效率。其次，就监管自身特点而言，主要体现为一种连续性、规范性及间接性，相对规制而言，其偏向于事后存在，能够发挥一定的威慑作用。

为了最终明确政府监管的应有含义，有一点十分重要，就是理顺“政府”、“法律”、“市场”三者之间的关系。吴志攀先生提出过证券产业运行机制的“三元结构”，就是指政府、法律和市场三者组成的运行机制[9]。具体来说，首先，在证券市场中政府对市场的监管必须是一种“有限监管”，市场有自身的发展和运行规律，政府需要做的只是保障证券市场的正常发展和健康运行，而不能够取而代之，以国家公权力推动或控制市场的发展和运行。让市场的归市场，让政府的归政府，这是监管的精髓所在。第二，我国传统以来一直有“政法不分家”之说，但这必须予以摒弃，法律的地位至高无上，政府对市场的干预必须以法律为依据，而且需要受到法律的监督，绝不能把法律视为政府监管市场的“工具”，“因为‘工具’不可能比使用工具的‘主体’更重要，而法律比政府更重要”理顺了这种“三元结构”中三方之间的关系，有助于明确政府监管的目的，也有助于明确法律在“政府监管”含义中举足轻重的地位。

综上所述，笔者认为证券市场中“政府监管”的基本含义应当是：政府监管部门依据监管法律或其他规范，利用国家公权力对证券市场进行监督和管理，以消除市场障碍，促进证券市场整体公平和效率。

参考文献：

[1][日]植草益.微观规制经济学[M].朱绍文，等，译.北京：中国发展出版社，1992：19.

[2]张昕竹，等.中国规制与竞争：理论和政策[M].北京：社会科学文献出版社，2000：25.

[3]成思危.政府如何管理企业[M].北京：民主与建设出版社，1998：15.

[4]漆多俊.经济法学[M].北京：高等教育出版社，2007：47.

[5]李志君.证券市场政府监管论[M].长春：吉林人民出版社，2005：13.

[6]李迅.关于改进中国股市监管政策的探讨[J].台声・新视角，2005（9）.

[7]赵洪军.中国证券市场监管理念与演变分析[J].经济纵横，2006（10）.

证券发行市场的定义范文

一、承销商削减包销责任行为的法律定性

发行人无论是新股发行，还是增发新股，在发行方式上，只要选择向不特定对象进行公开发行股份，发行人应与证券公司签订承销协议，以代销或包销方式发售股份。我国《证券法》规定，发行人向不特定对象发行的证券，法律、行政法规规定应当由证券公司承销的，发行人应当同证券公司签订承销协议。证券承销业务采取代销或者包销方式。在代销、包销内涵上，《证券法》进一步明确，证券代销是指证券公司行人发售证券，在承销期结束时，将未售出的证券全部退还给发行人的承销方式。在证券包销的法律界定上，我国《证券法》也作出相应的明确规定。③包销方式的承销商对证券承销负有不可推卸的担保责任，万一出现意外情形(含市场发行风险)，承销商必须无条件负有包销全部证券余额的法定责任。④正是如此，《证券法》及其相关规定对采取包销方式进行证券发行的无需规定如何处置发行失败的问题。而对代销方式发行证券，才存在理论上和法律上发行失败的法律责任问题，如我国《证券法》第35条规定，股票发行采用代销方式，代销期限届满，向投资者出售的股票数量未达到拟公开发行股票数量70%的，为发行失败。发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还股票认购人。《证券发行与承销管理办法》第40条规定，股票发行采用代销方式的，应当在发行公告中披露发行失败后的处理措施。股票发行失败后，主承销商应当协助发行人按照发行价并加算银行同期存款利息返还股票认购人。这明确了证券发行失败制度也只能适用于向不特定对象、并以代销方式进行公开发行证券的发行活动，而事实上，我国上海、深圳证券交易所公开发行的股票，都是采取包销方式，代销方式也仅仅适用于承销团内部主承销商与非主承销商之间的承销分工与责任划分，并不适用于发行人与承销人之间的证券发行承销关系。

长江证券此次股份增发，是与东方证券股份责任公司(简称东方证券)作为主承销商，签订采取包销方式的承销协议。该协议约定，本次发行将由主承销商东方证券牵头组成承销团，以余额包销方式承销，长江保荐以代销方式承销。就承销协议本身而言，它属于发行人、承销人和承销证券所必须向证券市场公开的信息之一。尽管其性质上是发行人与承销人双方签订的协议，本应属于当事人意思自治范围，可以依法约定采取包销方式承销股票，但是承销人包销股票所涉及的权利义务，应符合我国《证券法》、《证券发行与承销管理办法》等相关法律法规的规定，明确证券包销人所承担的包销责任。长江证券作为发行人与东方证券作为主承销人，在长江证券股票市场价跌破发行价，普通投资者不愿以高出市场价百分之五的发行价购入新股时，主承销人本该包销全部证券余额。而此时发行人与东方证券公司协商，修改包销的证券余额，表面上是出于双方自愿对承销协议的修改，但实质上，双方当事人已经对证券市场及其他证券投资者构成根本的或隐性的损害，伤害了证券市场的诚信，使投资者对证券市场丧失投资信心。

我国《证券法》、《证券发行与承销管理办法》等法律法规既未能就证券承销协议订立程序作专门规定，也未明确发行人与主承销人签订的承销协议必须报证券主管部门审核批准，仅要求在证券发行结束上市后的10天内，承销商将包括承销协议在内的有关文件汇总报告中国证监会。⑤由此，中国证监会对发行人与主承销人签订的承销协议进行修改、压缩或减少包销数量，事先很难经过审核程序，也未曾有过如此审核程序。可见，发行人与主承销人在所增发的证券未能申购完毕时，协商修改承销协议，减少包销数量，这不仅在内容上合意，且在程序上也并无明显违法违规之嫌。此项行为，从承销协议内容和程序上看，双方当事人确实都合乎意思自治原则，不足以证明当事人任何一方具有违约情形，且双方都是处于“双赢”状态，一时很难找出此事件的受损当事人。然而，长江证券与东方证券双方协商减少东方证券包销责任，表面上虽合意，即因为东方证券如完全依协议充分履行包销义务，不仅要更多出资注入长江证券，还会被迫成为第一大股东。按照原增发方案，长江证券拟发行不超过6亿股新股，发行价格为12．67亿元，预计筹资总额不超过人民币90亿元。普通投资者一共申购了约9000万股长江证券，剩余的5．1亿股均由东方证券包销，这需要东方证券拿出64．6亿元现金。如此东方证券将以5．1亿股的持有量成为长江证券的第一大股东，这对东方证券公司而言是难以完成的，也是极其不愿完成的，其也面临“一参一控”问题，且可能面临亏损境界，导致无法上市。长江证券作为发行人，也极不情愿因增发而面临更换大股东的命运，使东方证券成为其第一大股东，这也失去了其增发募集资金的最初意愿。正因如此，长江证券和东方证券最终达成缩身减量发行，这符合双方利益需求。

问题的关键在于，长江证券与东方证券修订东方证券包销所增发的包销数量，究竟属于怎样一种行为，如何确定其法律属性。笔者认为，这一行为主要涉及以下几个方面:

一是缩减包销行为直接涉嫌违反《证券法》、《证券发行与承销管理办法》。对发行人向不特定对象发行证券，我国《证券法》等对此已明确必须采取包销方式，且对包销方式的内涵及其包销人义务也作出相应的规定，包销人在承销期结束时将售后剩余证券全部自行购入，明确了包销对象是售后剩余的全部证券。长江证券与东方证券在承销期结束后，协商将售后剩余5．1亿证券的1．1亿由东方证券公司包销，却将本由东方证券承担包销的余下4亿证券包销责任豁免了。如此协商行为，东方证券公司作为负有包销义务的主承销人，已涉嫌明显违反《证券法》所规定的包销义务，有意推卸或减轻包销人应尽的职责，也明显有违其职业道德操守要求。

二是缩减包销行为直接涉及损害参与增发股份的一般投资者权益。发行人和主承销人证券增发公告时，参与购买增发股份的一般投资者，看到有主承销人的力挺增发，对购买或增持发行人增发股份有信心，在承销期大胆参与增发，而承销期结束包销人却未能完全履行其全部的包销义务，使参与增发的一般投资者具有一种强烈的被欺诈之感。承销人与发行人的缩减包销行为，使一般投资者感到“增发股份不诚信”，严重打击和挫伤投资信心。因为当参与长江证券增发的一般投资者得知主承销人在承销期满后，未尽其包销义务时，却不能享有反悔权，要求退回其参与增发所购买的股份，这显然有失公平，如允许其有此权利，显然此次增发活动会失败。

三是缩减包销行为其实最大的受损客体是我国证券市场良好运行秩序。我国证券市场有其良好的运行秩序，要求发行人、承销人、投资者等都要遵守自愿、有偿、诚实信用的原则。无论是证券发行、承销，还是交易等活动，都要遵循其应有的基本规律和法规要求。我国《民法通则》第7条规定，民事活动应当尊重社会公德，不得损害社会公共利益，破坏国家经济计划，扰乱社会经济秩序。《合同法》第7条规定，当事人订立、履行合同，应当遵守法律、行政法规，尊重社会公德，不得扰乱社会经济秩序，损害社会公共利益。缩减包销行为表现为发行人、承销人在证券承销发行前后不一的矛盾状态，使一般证券投资者难以正确判断证券市场的规律性和风险性，证券市场往往容易被发行人和承销人所操纵，这严重损害了证券市场的客观性和公正性。更为严重者，这种行为破坏了证券市场自身的运行规律，容易造成鼓励大的证券投资者进行市场操纵，在证券增发承销前刻意拉抬股价，以求有相对高的发行价的后果。如长江证券(000783)在2011年2月9日收盘价为10．83元，与此相对应的上海证券交易所综合指数收盘价为2774．06点，到了增发前一日3月2日长江证券收盘价为13．11元，上海综合指数收盘价为2913．81点，此间长江证券股价涨幅21．05%，上海综合指数却仅涨5．04%，⑥这表明长江证券公司股价在增发之前有被拉高之嫌，使一般证券投资者难以判断或形成投资误导，损害证券市场健康发展。

综合以上分析，证券发行人与承销人在承销期届满后，协商缩减包销行为，表面上是双方当事人意思自治，属于对承销协议进行修改的行为，于法也找不出不可为之规定。然而，就证券承销协议内容而言，对证券承销的全部余额尽包销之责，本是承销人在承销协议中最基本的义务。如许可发行人与承销人在承销期满后，削减或豁免其包销义务，则会严重损害一般证券投资者的合法权益，损害证券市场良好的运行秩序，此种行为理应立法禁止。

二、承销商包销责任的豁免性

长江证券股份增发，市场价跌破发行价，让承销商承受巨大的承销包销证券余额的压力，最后发行人与承销人协商，作出缩减包销的行为，实属无奈之举。如不削减东方证券的包销义务，不仅东方证券举其全力都付不起包销证券余额款，且也将陷入长江证券第一大股东之争，为原第一大股东所不容。同时，还受中国证监会证券公司经营规则“一参一控”政策的限定，使东方证券在证券市场难以翻身“上市”。这些因素使东方证券在长江证券增发承销期满后，不得不对其所承担的包销义务进行一定削减或豁免，以确保其得以在证券市场生存发展，这也是我国当前许多证券公司所面临的实际情况。2002年，我国证券市场开始推行“一参一控”政策，目的是强化对证券公司经营活动的监管，净化证券市场，实现证券业公平竞争。2008年4月，国务院《证券公司监督管理条例》，规定“两个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关系的，不得经营相同的证券业务，但国务院证券监督管理机构另有规定的除外”。证券公司经营证券业务不符合规定的，应当在国务院证券监督管理机构规定的期限内达到规定要求。“一参一控”虽然是针对券商股东和实际控制人，但实际上最受影响的是相关的证券公司，因为，不符合“一参一控”要求的证券公司不能申请上市，这就迫使许多券商股东在规定时间内，出让其所持有的其他证券公司的股份，尽快“净身”上市。

“一参一控”的政策要求，确实合乎我国证券市场发展的国情需要。主承销商参与证券发行，根本目的是确保发行人能正常完成发行任务，包销证券发行的余额，也正是实现这一目的的根本保障。长江证券增发股份承销中，增发价明显高于市场价，是导致主承销商东方证券公司履行包销义务的根本原因，这关键因素不在于主承销商是否要依承销协议履行其对承销期满所剩余额的包销义务，而是主承销人如何依据当时证券市场运行的规律和证券承销的经营风险控制标准，来确定证券发行的承销最低价和最高价，从而最大限度地合理规避包销义务。在长江证券增发中，最大失误就是不该将增发价定于12．67元，如定于10．67元，3月3日即使跌停也不至于跌破发行价。如此，能让证券市场不至于因发行价太高“失血”过多，导致市场资金流失，又能让发行人股价有上升空间，让市场投资者有更好的做多机会，保障市场能稳定持续增发。长江证券股价“被砸盘”，也只能视为市场行为，因为只要遵守证券交易规则，无论卖方出于怎样的目的，其行为都具有合法性。

东方证券在长江证券增发股份中的“尴尬状态”，也只是当前我国证券市场诸多行为的不规范与规范之间碰撞、磨合及协调的一种表现情形。有关证券市场的法律规范、政策规范及其技术规范之间，确实存在许多不协调之处，不少证券公司在经营中困境重重，对其所承销公开发行的证券余额，若进行包销则陷入违反“一参一控”政策情形，不包销则涉嫌违反《证券法》规定，处于典型的两难状态。最终发行人与主承销人的妥协方案，是包销“大瘦身”，规避了违反证监会“一参一控”政策的规定，也在很大程度上包销部分余额，实现发行人与主承销人的“双赢”，这也为主承销人减轻或豁免包销义务，寻找到似乎很充分的理由。另一个意义上也可以反思“一参一控”政策的操作性及其对我国证券市场的影响力，许多承销人在参与证券发行的承销活动中，不得不掂量承销风险，考量是否触及违反“一参一控”政策的高压线问题。我国证券市场运行，“一参一控”政策已经成为证券公司经营管理活动的“紧箍咒”，违反该政策意味着该证券公司资金流动安全缺乏透明性，相关部门不易监管，公司经营上可能存在巨大风险隐患。我国证券公司在业务监管上强制执行“一参一控”政策，最重要的作用就是限制和规范证券公司交叉控股经营、混业经营、透支信用经营等，确保证券监管部门在监管技术、公司结构治理、股权控制、资金流动等方面能有效监管。更重要的是，“一参一控”政策能让所有的证券公司在经营业务活动上有一个公平竞争的氛围，能让不同的证券公司有机会进行平等竞争，防范相关联的证券公司联手抵制和对抗竞争，搞证券业务经营垄断。同时，也有利于鼓励各证券公司积极发展和扩大证券业务，促进证券公司之间的公平并购，通过公平透明的证券市场机制做大做强公司，使证券公司在经营上步入良性竞争的轨道。⑦参见高如星、王敏祥:《美国证券法》，法律出版社2000年版。

在长江证券股份增发中，已经依法设定包含由主承销商东方证券，副承销商西部证券、民族证券等四个券商组成承销团，共同担负承销包销义务。而实际上，承担包销义务的承销商往往也只是主承销商，副承销商却分文不出，未履行相应包销义务。依照法律、行政法规的规定，发行证券票面总值超过5000万就需要组织承销团，应当由承销团承销。要求组成承销团的承销商签订承销团协议，由主承销商负责组织承销工作。承销团协议要规定各承销商的承销责任分担，而事实上，我国证券发行的副承销商责任往往成了摆设。在长江证券股份增发中，主承销商包销责任都未能依约履行，副承销商据此主张履行包销则有优先抗辩权，其理由是情有可原的。可见，在我国证券承销中，发行人往往只注重明确和追诉主承销商的承销责任，对副承销商的法定连带承销之责却忽视了。

三、承销商包销责任的强制性

长江证券与东方证券在承销期届满后，削减了承销协议所规定的承销商本应该承担的包销责任，确实令业界“刮目相看”，很有“新意”，开创了承销商承销责任“豁免”先例，使证券发行承销制度主要内容发生了根本变化。笔者认为，承销商的承销包销责任随意变更将引发一系列问题，如怎样维护发行人发行利益，如何确保发行人的证券能依承销协议顺利发行，如何维护一般证券投资者参与投资的合法权益等等。在长江证券股份增发中，长江证券、东方证券公司因顾及“一参一控”政策，创造性地削减承销商的包销额度，得以终结增发任务。倘若发行人不是长江证券公司，而是其他一般的非证券公司，不受“一参一控”政策所限，那么发行人和承销商是否还有理由削减包销额度?可见，承销期满，发行人与承销商协商削减证券包销额度的做法，对我国证券发行制度构成了很大的挑战。这主要集中表现在以下几个方面:

第一，该做法从根本上动摇了我国证券发行承销制度中的承销商责任。我国证券发行制度不仅成功引进了国外较为通行的证券保荐人制度，而且还全面推行证券发行承销制度，并专门为此建立了承销商资格制度，将承销商依国际惯例划分为主承销商和副承销商，积极推行承销团制度。在证券承销制度中，最为核心的内容是对向不特定对象公开发行股份必须采取证券承销中的包销方式，由承销商负责在承销期满后包销证券余额。这是多数国家公开发行证券所采取的承销方式，即使是证券市场极为发达的美国，在证券发行方式上也是采用余额包销，并明确由承销商承诺买进在承销期内未被一般投资者所申购的全部发行的证券。包销全部未被申购的证券，而且这也是证券承销协议规定承销商所必须承担的义务内容。在长江证券股份增发中，大胆协商削减承销商包销额度的做法，不仅与证券市场的国际惯例不符，而且也明显改变证券承销中的包销责任规则，这实际上是对证券承销制度承销商责任的“颠覆”。⑧如此而为，承销商还是承销商吗?承销商在证券发行中也就不存在包销的风险责任，其承销法律地位值得质疑。

第二，该做法从内容上破坏了我国证券发行承销制度中的权利义务公平性。证券发行引入承销商，目的是将发行人的部分发行费用作为承销费支付给承销商，确保证券发行得以顺利进行。承销商在充分享有承销费的同时，也要承担相应的义务，即当承销期内所发行的证券未能被顺利申购完毕时，承销商有义务全部购入余额，确保发行人所募集资金能如期到位。如果削减或豁免承销商的包销责任，承销商在证券发行活动中就成为只享有权利，而不承担义务和风险的主体，这与发行人相比显失公平。多年来，由于我国证券发行市场一直处于亢奋状态，根据最新统计，2011年9月15日，中国股市20年上市公司数量已经飙升到2530家，美国股市200多年才上市3600只股票，⑨由于新股供需失衡，导致我国证券承销商承销包销风险意识淡泊，只知承销收费，包销风险和责任几乎全无，甚至还有错误的观念，即承销商与发行人共同在证券发行市场上抬高证券发行价，让一般证券投资者买单，使发行市场与交易市场之间“接轨”，导致交易市场“失血”过多，往往出现“发行市场特旺、交易市场特熊”的状态。

第三，该做法从法律上削弱了我国证券公开发行中承销商对证券申购余额包销的强制性。证券发行人在证券承销前与承销商签署证券承销协议，其中明确规定承销商有无条件包销证券余额的义务，《证券法》、《证券发行与承销管理办法》也将证券申购余额包销作为承销商的强制性义务加以规定。长江证券增发股份，承销期满发行人与承销商协商修订承销协议，削减承销商包销证券申购余额的做法，已构成对承销商强制性义务的减免。无论是承销商，还是发行人都不能削减承销商包销证券申购余额的义务。依法理，国家强制性的法律规范内容，无论当事人意思如何，都不能协商规避。因为强制性义务的规定，并不是让当事人意思自治，这是出于维护证券市场秩序，尤其是证券发行制度规范化的需要，是确保证券发行公共秩序稳定公正的需要，无论是发行人、承销商，还是一般证券投资者都必须遵守。

证券发行市场的定义范文篇3

关键词：证券监管缺陷投资者证券法

证券监管法律制度是现代金融法律制度的重要组成部分，在市场经济法律体系中占有重要地位。《证券法》为证券市场规范运行和投资者合法权益保护等提供了重要保障。

一、我国现行的证券监管法律制度

我国现行的证券监管法律制度由《证券法》、《公司法》以及300多个相关的行政法规、部门规章及规范性文件的相关内容所构成，其中以现行《证券法》的12章214条内容为核心。《证券法》由中华人民共和国第九届全国人民代表大会常务委员会第六次会议于1998年12月2913通过，自1999年7月1日起施行。我国现行的证券监管法律制度主要就是由这部《证券法》的相关条款所规定。

证券监管体制《证券法》第7条规定“国务院证券监督管理机构依法对全国证券市场实行集中统一监督管理”，表明了我国现行的证券监管以国务院证券监督管理机构即中国证监会为主体，依法实行集中统一监管体制。

证券监管原则《证券法》第8条规定“在国家对证券发行、交易活动实行集中统一监督管理的前提下，依法设立证券业协会，实行自律性管理”，表明了我国现行的证券监管既坚持依法集中统一监管原则，又坚持国家监管和自律管理相结合的原则。证券业协会是证券业的自律性组织，对证券公司进行自律监督管理。

证券监管机构的职责《证券法》167条规定了国务院证券监督管理机构依法履行8项法定职责：(1)制定有关证券市场监督管理的规章、规则，并依法行使核准权或审批权；(2)对证券的发行、交易、登记、托管、结算等进行监管；(3)对证券发行人、上市公司、证券交易所、证券公司、证券登记结算机构、证券投资基金管理机构、证券投资咨询机构、资信评估机构，以及从事证券业务的律师事务所、会计师事务所和资产评估机构的证券业务活动进行监管；(4)制定从事证券业务人员的资格标准和行为准则，并监督实施；(5)监督检查证券发行和交易信息公开情况；(6)对证券业协会的活动进行指导和监督；(7)对违反证券法律法规的行为进行查处；(8)法律、行政法规规定的其他职责。

证券监管机构的权限《证券法》168条规定了国务院证券监督管理机构在履行职责时，可采取4项法定措施：(1)进入违法行为发生场所调查取证。(2)询问当事人和与被调查事件有关的单位和个人，要求其对与被调查事件有关的事项作出说明。(3)查阅、复制当事人和与被调查事件有关的单位和个人的证券交易记录、登记过户记录、财务会计资料及其他相关文件和资料；对可能被转移或者隐匿的文件和资料，予以封存。(4)查询当事人和与被调查事件有关单位和个人的资金帐户、证券帐户，对有证据证明有转移或者隐匿违法资金、证券迹象的，可以申请司法机关予以冻结。

证券监管机构与监管人员的义务《证券法》规定证券监管机构有公开依法制定的规章、规则和监督管理制度等义务；规定证券监管人员有主动出示证件，保守商业秘密等义务。

证券监管机构与证券监管人员的法律责任《证券法》“法律责任”一章共36条，对证券监管机构与证券监管人员不依法履行职责者将承担罚款、取消从业资格等法律责任甚至追究刑事责任。

此外，《证券法》第5章、第9章和第10章分别对证券交易所、证券业协会和国务院证券监督管理机构作出了其它的专门规定，其核心是建立比较完备的我国证券市场的监管法律制度，并以此维护证券市场秩序，保障其合法运行。

二、现行证券监管法律制度存在的缺陷

以《证券法》为核心的证券监管法律制度的施行，对于规范证券发行和交易行为，保护投资者的合法权益，维护社会主义市场经济的发展，起到了重要的作用，对证券市场长期健康有序的发展有着十分重要的意义。但是我们认为还存在着如下立法上的不足。

首先，集中统一的监管体制不利于提高投资者参与监管的主动性。统一监管可以加重监督管理机构的责任，防止“大家管，大家都不管”的现象发生。在这种集中统一的监管体制下，实现《证券法》宗旨的机制是：证券监管机构通过对具体违法者的行政处罚，使其不敢或者无力再进行违法行为，同时对其他市场主体起到警示和教育作用，从而实现证券市场的整体公正和整体秩序。证券监管机构对违法者给予的行政处罚，只是惩罚了违法者，对于具体受侵害的投资者权益，却未能给予救济和保护。因为《证券法》的民事责任制度还存在严重的缺陷，没有可诉性，不能被投资者主动运用，不利于提高投资者参与监管的主动性。这样，证券监管机构便成为证券市场上惟一有效的监管力量，对于证券市场上的违法行为，其很难保证都能够百分之百发现，也难保证监管机构及其人员都像关心自己利益一样积极负责地关心投资者的权益，更难保证监管者能够低成本高效率地对证券市场上的违法行为实施普遍监管。所以这种欠缺投资者主动参与的监管机制，不可能是持续有效的监管机制。

证券发行市场的定义范文篇4

论文关键词：内幕交易；民事责任；完善

证券内幕交易．又称为知情者交易，其基本概念与各国对内幕交易管制态度严格与否密切相关。一般而言，对内幕交易采取严格管制的国家趋于扩大内幕交易的含义及其适用范围，而对内幕交易进行宽松管制的国家则对内幕交易的含义及其适用范围加以限定。鉴于此．欲对内幕交易作一普适的界定几乎不可能。根据我国的现行立法．内幕交易是指知悉证券交易内幕信息的知情人员或者非法获取内幕信息的其他人员，买卖或者建议他人买卖与该内幕信息相关的证券，或者向他人泄露该内幕信息的行为。

一、我国现行立法及司法中的内幕交易民事责任

内幕交易作为一种证券欺诈行为，严重影响证券市场的健康发展，世界各国历来都注重预防和打击内幕交易行为，我国证券市场虽起步较晚。但在刚起步时众多问题即受到重视并为相关立法所规制。我国最早对内幕交易作出明确规定的是

1993年9月国务院证券委员会的

《股票发行与交易管理暂行条例》第77条规定：“违反本条例规定，给他人造成损失的，应当依法承担民事赔偿责任。”根据该规定，无论何种证券违法违规行为，只要造成他人的利益损失，违法行为人就必须承担民事赔偿责任。如此，该规定确立了证券法中民事赔偿责任的一般规则，极大地完善了证券交易民事责任的法律规定。尽管如此，该条例对证券法律责任的规定仍有不失妥当之处，那就是其间刑事责任、行政责任的规定大为充斥，造成责任失衡。而且，既有的民事责任条款也因欠缺实务中的可操作性而落个被束之高阁的尴尬境地。

作为证券市场基本大法的关于证券法律责任的规定有36个法律条文，其中关于刑事责任规定的有l8处，关于行政责任规定的则多达30多处，而明确规定证券法民事责任的则仅有三、四个法律条文。如此，关于证券违法法律责任的规定呈现出严重失衡的现状，具体表现为重刑事责任和行政责任、轻民事责任，造成民事法律责任制度的严重缺位。具体到内幕交易民事责任，根据的相关规定来看，除了明确规定短线交易者承担返还利益的民事责任外，即无法找到课以内幕交易者民事责任的法律依据了。

从司法情况看，迄今为止，证监会对内幕交易总共处罚了七起，相对于中国证券市场来说，简直是微不足道，同时，在这些少之又少真正受到处罚的同时致使众多善意投资者蒙受重大利益损失的证券违法案件中，无一例涉及民事赔偿。

二、内幕交易民事责任完善的意义

根据我国内幕交易民事责任的立法及司法状况，不难看出，内幕交易民事责任在我国严重缺位。笔者以为，我们应对上述现象进行检讨，真正理解内幕交易民事责任制度的价值，并在此基础上作出立法及司法对策。概而言之，完善内幕交易民事责任制度具有如下重要意义。

(一)内幕交易民事责任的完善有利于真正贯彻《证券法》所确立的立法宗旨和保护投资者利益的基本价值理念。任何法律皆有其特定的立法宗旨，而这一定的立法宗旨又是立法者基本价值理念的突证法形态。现代各国、各地区证券法在确立其立法宗旨时，无不以保护投资者利益为其首要。我国《证券法》第l条明确规定保护投资者的合法权益是该法的立法宗旨之一。立法宗旨及其基本理念的实现必须依赖于具体制度的设计和操作。在投资者因内幕交易行为(推而广之是一切证券欺诈行为)而遭受损失时，仅仅对欺诈行为人进行罚款、判刑根本不足以维护投资者的合法权益。换句话说，仅仅对内幕交易者施加行政责任、刑事责任等公法责任，充其量“只是救济了作为公共秩序的金融秩序，并不能直接救济个人的权利”。其结果虽然“体现了社会正义，但只实现了正义的一半；只有当投资者利益保护规则被创设和运用以后，才是更完美的正义。”

总之，唯有建立健全证券交易民事责任制度，广大投资者的合法利益才有可能获得充分的保障。否则，证券法的基本立法宗旨就形同虚设。

(二)完善内幕交易民事责任制度有利于更有成效地打击内幕交易行为，纯洁证券交易行为。《证券法》在规制内幕交易问题上不可谓不关注。然而，民事责任制度设计上的缺陷严重削弱了对内幕交易行为的打击力度。民事责任的缺位使社会公众投资者无法借助法律弥补其所受的损失，从而导致广大投资者对内幕交易持事不关己、高高挂起的态度。失去了广大投资者的关心和支持，证券监管机构单枪匹马地与内幕交易行为作斗争，其成效显然是甚为微小的，这也是目前我国证券市场中内幕交易数量不少然受到查处者却仍占相当微小比例的一个重要原因。不难想象，若不对内幕交易民事责任制度极不完善的现状予以纠正以加大实施内幕交易的成本，内幕交易行为将更为大量滋生而害及整个证券市场。

证券发行市场的定义范文篇5

关键词:资本市场制度证券公司退出机制证券投资者保护

中图分类号:F830.91文献标识码:A文章编号:1006-1770(2008)07-053-04

自2003年大连证券因严重违法违规、造成公司资不抵债而成为首家被中国证监会取消证券业务许可并责令关闭的证券经营机构以来，我国证券公司因经营失败而被处置的现象越来越多，证券公司的退出机制亦成为当今一个热点问题，为各界瞩目。科学合理的证券公司退出机制的建立不仅对于证券市场发展意义重大，而且对于防范和化解中国金融风险，保障中国金融安全具有深远意义。

一、证券公司退出机制的含义及法律性质

（一）证券公司退出机制的含义

所谓市场退出机制，是指市场经营者因出现阻碍继续经营的特定事项而主动终止经营或依法被强制终止经营的事实状态及其法律程序。市场退出机制是一个综合的体系，包括退市标准、多种退市途径及退出不同层次的市场等。

证券公司的退出分为主动退出和被动退出。主动退出，亦即自愿退出，主要包括公司章程规定的营业期限届满或公司章程规定的其他解散事由出现时；股东会议决议解散；因公司合并或分立需要解散等三种情况。被动退出，也称强制性退出，主要包括公司因不能清偿到期债务、被依法宣告破产，并进入清算程序和公司因违反法律、行政法规被依法责令关闭，并进入清算程序两种情形。资不抵债和违反有关法律法规是证券公司被强制退出的主要条件和标准。本文以证券公司的被动退出作为研究对象。

关于证券公司退出的定义，各国立法对此均无明确规定，国内外学者也未就此做出权威解释。由于证券公司的性质所致，大多数学者对其市场退出作出了与一般公司不同的解释。目前，国内学者对证券公司退出的定义主要有以下几种观点：第一，证券公司由于经营不善造成严重亏损，不能清偿到期债务而资不抵债的，依据有关法律、法规进行破产清偿的方法与程序，实质就是证券公司破产制度；第二，证券公司退出亦即证券公司依照一定的程序停止经营、清理债权、清偿债务、丧失民事权利能力和民事行为能力、丧失法人资格从而退出市场的过程。其核心特征是证券公司法人资格的终止；第三，证券公司依照一定的条件与程序退出市场的一种状态或行为，包括证券公司的自动解散、在政府监管下与其他证券公司合并、被有关部门接管、被人民法院宣告破产。其直接法律后果是证券公司原有法人资格的丧失及其民事权利能力和民事行为能力的终止。

笔者认为，证券公司退出是指证券公司依照一定的程序停止经营、清理债权、清偿债务、丧失民事权利能力和民事行为能力，丧失法人资格从而退出市场的过程和方式。退出方式有广义与狭义之分。狭义上而言，退出即破产；广义上讲，还包括责令关闭（撤销）、托管、行政接管、并购等。

（二）证券公司退出机制的法律性质

证券公司退出机制是世界各国证券市场机制建设的重要内容之一，是衡量各国证券市场发育程度的重要指标。证券公司退出机制具有以下法律性质：

1、证券公司退出机制是有关证券法律制度适用的结果

监管部门运用监管措施的目的是为了防止产生市场风险，打击不法行为，减少市场的不稳定因素，如持续信息公开制度、防止内幕交易制度等。作为这些制度适用的结果之一，退出制度是对证券公司违法行为和证券公司经营管理中懈怠行为的最有力惩治措施之一。而该制度与其他制度的有机结合，对于促进证券公司忠实履行义务，勤于经营管理具有极大的促进作用。

2、证券公司退出机制具有准司法性

各国立法大都赋予证券监管部门以准立法、司法、执法机关的地位，使其可以独立地制订法规并加以适用、执行。因此，作为整个证券监管制度中的一部分，退出制度带有浓厚的准司法色彩。当证券公司被监管部门依法做出停止业务、撤销的决定后，虽然它可以寻求其他途径予以救济，但首先负有履行的义务。

3、证券公司退出机制是对证券公司权利能力和行为能力的限制

证券公司的经营权是公司法中的一项重要内容，同时也是公司的一项权利。公司有权以自己的行为进行交易，以期实现法定的权利。然而，退出制度的运用是对证券公司此项权利能力与行为能力的一项限制。

4、证券公司退出机制是市场机制与政府干预相结合的证券市场淘汰机制

作为市场的一个组成部分，证券市场必然受竞争规律的支配，进而优胜劣汰。但是受市场投机性的影响，那些在部分中处于劣势，面临被淘汰命运的证券公司总会想方设法留在市场，即便违反有关法律、法规。在此情况下，单凭市场本身是无法调整的，市场失灵亦在所难免。因此，有必要由政府对市场适当干预，以保障证券市场健康、有序发展。退出机制正是这两种机制相结合的产物。

二、建立证券公司退出机制的必要性

完善的退出机制对于提高金融体系的运行效率、维护金融体系稳健运行、防范和化解金融风险，提高证券市场的有限资源配置效率等都起着至关重要的作用。因而，建立证券公司退出机制具有十分重要的现实意义。

第一，建立健全退出机制有助于证券公司的“优胜劣汰”，改善证券公司的主体结构，提高证券市场的总体质量。建立证券公司退出机制，促进问题证券公司适时退出证券市场，使有限的社会资源得以充分利用，能给有成长性的证券公司留下更大的发展空间，有利于优化券商主体结构，提高证券公司的交易质量和运作效率，降低其竞争成本。

第二，建立健全的证券公司退出机制有助于优化证券公司的法人治理结构，降低证券市场监管的成本。建立健全证券公司退市制度，完善退出机制，可以有效防止“内部人控制”现象的产生，降低监管成本。同时，证券公司运作的规范化和秩序化，容易形成有效的约束和制衡机制，从而规范和完善证券公司法人治理结构，净化证券市场，杜绝金融腐败的发生。

第三，建立健全证券公司退出机制有利于提高证券市场资源配置效率，实现证券市场的优化资源配置功能，从而促进我国证券市场向规范、透明、稳健的方向发展。

在国外发达国家的成熟证券市场上，证券公司退出市场的主要途径包括证券公司破产、解散、收购和退出证券交易所交易（即下市）等。证券公司退出可以是主动的战略行为，但更多的表现为因经营不善而造成被动的结果。证券公司退出市场的必要性与可行性不仅是完善公司外部治理环境的重要条件，而且是股东能够行使“用脚投票”权利的主要依据。建立证券公司退出机制使得公司经营者能够更多地关注自身股票价格的市场表现，可以对企业管理层产生有效的约束和激励作用，促使证券公司更加充分地进行信息披露，增强信息的透明度，促进市场运行的透明、公平和高效，从而实现证券市场优胜劣汰的功能。

三、发达国家或地区的证券公司退出机制考察

在国外成熟的证券市场上，证券公司退市机制不仅早已成为各国证券市场制度建设的重要内容之一，也是市场成熟与否的重要标志。发达国家对防范证券公司风险都非常重视，普遍建立了完备的退出机制。其特点主要有：

（一）相关立法完备

国外成熟证券市场在证券公司退出的各个环节都有完备的立法。一是针对证券公司的经营行为和财务状况制定一系列法规。如美国的《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、英国1986年出台的《金融服务法》等对上市公司的信息披露、证券公司的交易行为进行严格规定；美国《1984年内幕交易制裁法》、《1988年内幕交易与证券欺诈施行法》等法规明确规定有关内幕人员的违规责任；如美国的《净资本规则》、中国香港的《财政资源计划》等均对证券公司的净资产做出严格要求。二是一些国家对证券公司的破产专门立法，推进危机证券公司的自愿重组，保护与快速重组那些具有生存能力的公司，使之成为持续经营的实体；迅速完成对那些不具有生存能力公司的清盘。香港的《证券交易合并条例》，日本的《金融再生法案》、《关于金融机构合并和转换的法律》是对证券公司并购重组制定的法律保障；日本的《破产法》适用金融机构的破产倒闭等。这些都为证券公司的退出提供了法律依据。

（二）设立专门的退出处理机构

目前大部分证券市场发达国家与地区大都由专门的机构处理问题证券公司的退出。如美国的证券交易委员会（SEC），对全国的证券发行、证券交易所、证券商和投资公司实施全面监管；在日本，证券公司等金融机构破产事宜由金融厅负责主管；比利时、法国等也设立专门的证券管理机构，如法国的证券交易委员会。

（三）问题证券公司以主动退出为主

在国际成熟市场上，证券公司一般采取救助、并购重组、破产清算等体现市场行为的方式退出，收购和合并是较受各国推崇的危机证券公司退出的方式。主动式市场退出符合“优胜劣汰”的市场化竞争机制，不仅降低退出成本，防止证券公司的负应继续扩散蔓延，而且有利于证券公司的业务整合和规模扩张。

（四）中小投资者赔偿机制健全

各国加强对证券公司监管力度的同时，还重视证券投资者保护制度的建设。如美国的《1970年证券投资者保护法》、英国的《1988年财务服务法》、香港的《投资者保护条例》都是在对证券公司进行退出处理时为了避免或减少众多中小投资者的损失设立的赔偿保障。实践证明，该制度不仅为合理解决证券公司的退出问题消除了障碍，在确保投资者正当权益、防止金融风险传播等方面也发挥着重要作用。投资者保护制度的主要特点是：第一，投资者保护机制都建立在明确立法的基础之上，并设有投资者保护机构；第二，侧重保护中小投资者的权益；第三，设立投资者保护基金，资金来源于会员交纳的会费及投资收益。如美国在1970年根据《证券投资保护法》设立证券投资者保护公司，要求会员按照经营毛利的千分之五缴纳会费，以建立保险基金，用于投资银行财务困难或破产时的债务清偿。

全方位的退出机制既能促进证券公司的优胜劣汰，引导证券市场的良性发展，同时又能分散可能带来的风险，有效实施对投资者的保护，避免社会动荡。

四、我国证券公司退出机制的现状及其缺陷分析

目前，我国对问题证券公司的处置仍以行政方式为主，资金来源也主要以中央银行再贷款为主。由于处置问题证券公司涉及包括广大投资者在内相关各方的利益，随着问题证券公司的不断增加，行政方式显然不是长久之计，建立具有普遍适应性的证券公司市场退出机制势在必行。

（一）我国证券公司退出机制的现状

当前，我国证券公司退出现状具有以下两大突出特点：

第一，被动退出，只进不退。如前文所述，在成熟的证券市场中，证券公司的退出大多表现为主动性退出，采取的方式主要为股权的变更，市场化的并购，这样有利于证券公司的规模扩张和整合。与此形成鲜明对比的是，我国证券公司的退出大都是资不抵债，无法维持经营后的被动退出，采取的方式是行政命令下的托管、接管、关闭和撤销，这样，成本很高，对市场冲击也很大。

第二，退出方式主要有：托管、行政接管、撤销转破产、并购重组等。托管是受托人接受委托人的委托，按照预先的合同，对托管对象进行经营管理的行为。托管是我国处置问题证券公司普遍采用的方式。托管带有明显的过渡性质，其目的是实现被处置公司的持续经营，保障金融秩序稳定，避免风险扩散。目前我国主要有两种托管模式：一是同业托管经营，由新成立证券公司或老证券公司托管违法证券公司和问题证券公司；二是资产管理公司托管证券公司。如2004年9月，中国华融资产管理公司托管恒信证券、德恒证券、中富证券等；中国东方资产管理公司托管闽发证券，信达资产管理公司托管汉唐证券、辽宁证券等。行政接管是指当金融机构出现财务危机时，由监管当局以及政府强制性接管其经营管理的政府行为。接管是国际上处置金融机构风险的通行方式，其优点是能够迅速控制和有效化解金融风险，可以最大限度减少风险处置成本和市场波动，充分维护公司客户的合法权益，有利于保护所有债权人的整体利益。也为今后公司的重整、再生创造有利条件，奠定良好的基础。2004年初证监会、深圳市政府宣布共同对南方证券实施行政接管，遗憾的是接管并没有使南方证券起死回生。撤销（关闭）转破产是指按撤销模式组织的撤销清算进行到一定阶段后，如果债务清偿方案不能清算组和债权人协商一致，或者不能为金融监管当局批准，即及时转入破产模式、组织破产清算的市场退出模式。对鞍山证券、大连证券、新华证券、佳木斯证券的处置采用的就是这种方式，它们在被关闭或撤销后先由同业托管经营，据报道目前它们均已进入破产清算程序。并购重组则是实现证券公司优胜劣汰的市场化方式，它能使市场资源向高效率低风险的证券公司配置，有利于实现证券公司的优化整合。

（二）我国证券公司退出机制的缺陷

目前，我国证券公司退出机制主要存在以下缺陷：

1、法律不健全，退出成本高

目前，我国处理证券公司等金融机构危机的主要依据是《公司法》、《证券法》、《金融机构撤销条例》、《证券公司管理办法》和《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》等。实践表明，这些法规多为原则性规定，针对性不强，可操作性差，在危机处理过程中，许多实际问题还缺乏具体依据。正是由于法律不健全，缺乏完整的法律体系作保障，金融监管部门在什么情况下应当实施救助，在什么情况下应当责令其退出，以及应该以何种模式退出的问题上，都难以准确地做出判断，以致延长了处置时间，增加了退出成本。

2、政府负担过重，再贷款有负面影响

从目前我国证券公司的退出情况来看，政府承担了过多成本和信用损失风险。市场经济机制的一个重要方面是损失的转移补偿和风险的分散化解，但在我国证券公司市场退出的问题上，政府担当了不恰当的主宰地位，使其几乎承担了所有损失。另外，以我国中央和地方政府信用作为金融信用的支撑，也存在潜在的政府信用损失成本。

目前，在对问题证券公司进行资产负债清理和客户保证金赔付时，最主要的方式是通过中国人民银行的再贷款支付。央行对有问题证券公司发放再贷款是被动的，而且偿还难以得到保障，这对央行货币政策的独立性造成冲击，也对货币政策的传导和实施造成干扰。再贷款是央行基础货币的重要供给渠道之一，如果央行为了维护暂时的金融稳定而反复行使最后贷款的职能，最终可能造成货币供应量的快速增长，引发通货膨胀。

3、道德风险大

由于政府在处置问题证券公司时处于主导地位，这实质上表明，我国政府和监管当局以其信用作支撑，为金融机构和投资者提供隐性担保。隐性担保的长期存在，使得投资者和证券公司的行为扭曲。对于投资者来说，他们不必担心证券公司被关闭而对自己的利益造成损害，因为政府提供担保，投资者在选择证券公司时不用考虑证券公司的风险，而考虑其在政府中的地位，这样会进一步强化不公平竞争的市场环境，使得经营不善、高风险证券公司仍然获得稳定收益。对于证券公司而言，由于政府担保的存在会助长他们在经营中从事高风险业务，甚至是鼓励证券公司挪用客户保证金用于高风险业务，因为最终出现的损失全部由国家来承担。这种道德风险，还会被不断效仿，循环下去只会引发更多的证券公司倒闭。

五、完善我国证券公司退出机制的构想

随着我国证券市场的发展，证券公司问题的集中爆发，面临技术破产的证券公司有不断增加的趋势。政府既不能简单地将问题证券公司不加区别地一律关闭，也不能采取单一的指令性重组。

首先，应当明确对问题证券公司的处置思路。我国在证券公司退出机制上，应当遵循救助、重组、破产的制度安排。对于需要救助或值得救助的高危证券公司要进行救助和公司重整。同时，在政策倾向上鼓励优质证券公司吸收合并劣质证券公司。对于问题严重、重整无望的的证券公司要坚持撤销或关闭。

其次，要不断完善法律法规。尽快建立和完善处理证券公司危机的配套法规并细化。例如不同退出方式的适用范围、处置问题证券公司的资金来源、中央银行、中央政府、地方政府、股东、债权人等有关各方的证券公司退出中的权利义务、债权的清偿顺序等问题都需要明确的法律依据。有法可依是健全证券公司退出机制的基础。只有这样，才能体现法律的强制性，增强退出工作的可预见性，使退出工作本身能产生良好“警示作用”，以防止风险的泛滥。

再次，应完善证券投资者保护基金制度。证券投资者保护基金制度实质上是一种证券公司保险制度。当证券公司面临破产清算时，不再由政府承担赔偿责任，由证券投资者保护基金来赔偿。证券投资者保护基金的建立，一方面使得证券公司风险化解机制发生转变，政府不再作为最后的风险承担人。因为该基金是由证券公司缴纳的，最终用于问题证券公司，风险在证券公司体系内部化解。另一方面，这样使得政府隐性担保解除，市场约束力增强，从而强化了证券公司的激励机制和自我约束能力。目前，我国证券投资者保护基金已经启动，但相关的制度建设还处于起步阶段，需要加强完善。

此外，很重要的一点是要积极推动证券公司的并购重组。我国证券市场面临日益严峻的竞争压力，证券公司之间已经出现分化。因此，应该支持优质证券公司参与问题证券公司的并购重组，以此引导市场资源向成本低、效率高的证券公司转移，实现证券公司的优化整合。相对破产而言，并购重组是一种主动的退出，并且能够调整证券公司的行业结构，在促成一些主导性的大型证券公司形成的同时，也促使大量证券公司形成完善的治理机制。

证券发行市场的定义范文篇6

关键词：市场操纵行为；证券交易；证券立法

市场操纵行为早在16世纪的安特卫普金融市场就己出现，安特卫普金融市场的繁荣期是16世纪的中期，从这个时期开始计算，市场操纵行为已有450多年的历史。与之相关的证券立法最早可追溯到1697年的英国，当时的一项法令要求证券经纪人恪守诚实信用原则，不得有任何欺诈。①尽管股票市场操纵出现历史非常长，但一直没有一个统一的或普遍认同的定义。美国联邦《1933年证券法》、《1934年证券交易法》条款中使用了"操纵"和"操纵性的"用语；美国联邦《商品交易法》第6条、第9条也使用了"操纵"概念，但无论是联邦证券监管法规还是《商品交易法》，都没有对"操纵"概念做出明确定义。

虽然定义市场操纵行为有诸多困难，但多数国家和地区都试图通过各种方式对市场操纵行为给以界定。下面就美、英、欧盟等国立法、我国台湾地区立法及我国大陆立法对此的规定进行比较研究：

一、美国

美国学术界一直试图对证券市场操纵行为进行定义，比较有代表性的有两个，即SeeSteveThel教授的定义以及Bernheim等教授的定义。②

美国1934年《证券交易法》对市场操纵行为进行的概括性列举规定是："任何人，无论直接或间接地通过邮件或其他洲际商务手段或工具或全国性证券交易所及其会员的设施单独地或共同与他人在全国性证券交易所注册登记的证券交易存在实际的或明显的交易举动，或者抬升或压抑证券的价格、通过其他手段促成该证券的买卖，以上行为都是犯罪。"③该规定的宗旨不仅限于禁止合伙买空，更在于禁止"所有制造假像，劝诱公众，而不是如实反映真实需求的诡计"，只要以上的三条是可以证明的，便可以确定是违法的市场操纵行为，故许多操纵的形式都可以据此被固定下来。该法第10条（b）是一个兜底条款，用来规范那些其他法规或条文没有明确禁止的违法行为。《证券交易法》在解释证券交易法条款时，操纵的概念是狭义的，没有延及许多交易行为以及产生操纵证券价格的效果但并非专门故意的行为。美国最高法院曾多次指出"操纵是一个技术性的术语，限于某些类型的专门设计的人为影响一种证券价格的交易"。④但绝大多数的判例支持狭义的概念。

此外，该法授权美国证券交易委员会（SEC）制定操纵行为的认定方法，而SEC也没有对市场操纵进行完整的定义，只是在Edward公司案和Pagel公司案相关案件中，从投资者⑤和维护证券市场自由开放⑥两个角度出发，对市场操纵行为特征作简单概述。

综上，美国无论是立法还是司法判例，都没有对市场操纵行为的内涵做出定义。而是从实践角度出发，通过SEC执法过程中的不断阐释和完善，以及法院的判例的配合，既使没有明确的市场操纵行为的法律内涵，同样可以对操纵行为实现有效的预防和打击。这也是美国作为典型的判例法国家的法律体制使然。但缺陷在于导致了市场操纵行为的不确定性，给市场主体学法、守法带来一定的困难。

二、英国

英国是普通法系国家，长期以来没有对市场操纵问题的成文法律规定，市场操纵问题有赖于法官对个案的自由裁量和审慎判断。为了辅助法官判断证券市场不当行为的构成，英国近年来颁布了一些法律和守则，其中与市场操纵问题有关的法律规范主要有《金融服务与市场法》以及《市场滥用：市场行为守则》。

在英国，市场操纵行为被归入市场滥用行为之列。根据《金融服务与市场法》的规定，市场滥用指由一人单独或多人串通或合谋进行的扰乱市场秩序的行为。根据《市场行为守则》规定，市场参与者会或可能会认为该行为会或可能会造成对市场某种特定投资品种的干扰，如果市场扰乱行为以维持被扰乱的价格水平为目的，干扰市场力量正常运作，该行为即构成"市场滥用"。"可能"，必须要有真实而非虚拟的可能性证实行为将会导致市场扰乱。行为主观方面并不需要以达成交易为唯一目的，但目的本身必须是确实存在的。行为本身可以或可能造成多个后果，但市场扰乱必须是其中的一个后果。根据规定，市场操纵行为本质上是一种扰乱市场秩序的行为，它干预了证券市场的正常运行，导致投资者对证券的供求关系、价格、价值的错误判断，从而作出错误的决策。该市场操纵行为的定义确定了一以贯之的恒定标准，对实践的指导作用比较稳健，但其不够细致科学，对实践的指导作用就比较有限。而且该定义概括性强，相对比较原则和宽泛，也没有对操纵者的主观意图进行表述，无法对市场操纵行为进行严格的界定。

三、欧盟

欧盟近年逐步形成了独具特色的证券市场操纵定义。其主要分为框架性的原则规定和操作性较强的实施细则。在框架性规定方面，主要涉及2003年1月颁布的"市场失当指令"。该指令采用一般性描述和具体操纵行为相结合的定义方式，给出了市场操纵的原则性定义。把"给出或可能给出，关于金融工具供给、需求或价格的虚假或误导性信号或是单独或合谋，将一个或多个金融工具的价格固定在一个非正常或虚假水平的交易或委托"；"使用虚假手段，或其他欺骗形式、或阴谋的交易或委托"；"通过包括因特网在内的媒体，或以其他方式，散布那些给出或可能给出关于金融工具虚假或误导性征兆的信息，包括散布谣言以及虚假或误导性的消息"这三类行为规定为市场操纵行为。同时规定市场操纵的定义应当是可调整的，以确保市场操纵的定义能够适应市场环境的变化。

在实施细则方面，与"市场失当指令"配套的两个指令分别对市场操纵的征兆（signal）和被许可的市场行为（acceptedmarketpractices）进行了规定，为监管机构的执法时间提供了操纵性较强的指导意见。同时，在《指令建议》把操纵行为划分为虚假交易型操纵、制造短缺的交易型操纵、特定时间内的交易型操纵以及信息型操纵四类。

欧盟对市场操纵行为的界定方式，既能阐释市场操纵行为的内涵，又能表明操纵行为的外延。其制定的法律规范多为原则性、框架性的规定，有利于我们把握反市场操纵的原则和要点，而不拘泥于具体的法律条款。相对于各个国家而言，欧盟对市场操纵的法律规范相对集中，框架较为清晰。只是欧盟的概括性描述还不够精炼，对操纵行为的共性没有明确的表述。

四、台湾

台湾证券市场与大陆证券市场有许多相似之处。从历史和文化、风俗习惯和心理、社会诚信、法律传统等角度，台湾与大陆也都很相似，因此了解台湾证券市场操纵行为的法制与监管实践情况，对健全和完善大陆的市场操纵执法体制，打击市场操纵尤其是新型市场操纵行为有着重要的参考价值。其证券法规定了五类典型的市场操纵行为：信息型操纵、相互委托、违约交割、连续买卖、其它操纵行为。

台湾对于市场操纵的立法例与大陆《证券法》极为类似，都采用了比较传统的"列举加兜底"的立法方法，且都涵盖了连续买卖（大陆称为"连续交易"）、相互委托、信息型操纵等类型，但台湾有其独特的市场操纵类型，如违约交割。

五、中国有关规定及启示

一般而言，我国学者对于市场操纵行为的界定主要有垄断说、引诱说、欺诈说、行为说等观点。⑦我国《证券法》回避了对市场操纵作出明确的定义，只是列举了几类禁止的市场操纵行为。其中第77条的规定是我国对市场操纵行为所作的比较权威和完整的界定。但其具有明显缺陷：首先，没有对市场操纵作出统一的完整定义，使得对市场操纵行为的认识模糊不清；其次，该条款表述中多次用到"操纵"、"操纵证券市场"等词语，不符合定义的逻辑规则；第三，虽第（四）款用了一个兜底条款，但由于其自定义的缺陷，何谓"操纵证券市场"本身没有解决，使得该兜底条款不具有可操作性。

唯一对市场操纵行为作出统一定义的是已经废止的《禁止证券欺诈行为暂行办法》第7条规定："禁止任何单位或者个人以获取利益或者减少损失为目的，利用其资金、信息等优势或者操纵市场，影响证券市场价格，制造证券市场假象，诱导或者致使投资者在不了解事实真相的情况下作出证券投资决定，扰乱证券市场秩序。"但其与《证券法》犯了同样的错误，即用"操纵市场"来定义操纵市场，而且该定义不甚严谨，享有资金、信息等优势，本身并不违法，其不应成为操纵行为（影响证券价格）的前提，而且并非所有的操纵行为都存在着此等优势。如利用网络散布某证券的重大利好谣言，操纵证券价格从中获利的行为。我国理论界关于市场操纵行为的概念一般采用该定义。但这样的定义有值得商榷的地方：第一，"获取利益或减少损失"是所有入市交易者追求的目标，不足以区分操纵行为与合法交易行为；第二，对操纵行为方式（或手段）采用列举方式所列出的"资金、信息等优势或"有以偏概全之嫌；第三，概念中使用"操纵"字样，犯循环定义的逻辑错误。

虽然各国和地区立法上对市场操纵行为定义的法律内涵可能存在这样或那样的缺陷，但这并不影响其定义所提示的市场操纵行为的某些共同特征。如不对证券市场操纵行为作出定义，对"其他证券市场操纵行为"的认定也就失去了依据，法律实务中也就会凭空引起一些不必要的争端。因此，对证券市场操纵行为设定一个精确的定义，无论是从理论上还是从实务上讲都是非常必要的。通过以上对各国和地区的立法分析，根据研究和认识，我国立法可将市场操纵行为定义为：行为人违反法律禁止性规定，为牟取不正当利益或转嫁不当风险，违背诚实信用原则，人为影响证券交易价格或交易量，诱使或致使他人作出错误的判断从事证券交易，扰乱证券市场秩序的行为。另外，从定义方式上讲，单纯采用概括性或列举性定义都有巨大的缺陷。日后我国在修订和完善立法中宜采用概括加列举定义方式，即从市场操纵行为的基本特征角度出发，对其进行概括定义，再对具体的操纵行为进行一一列举，并明确其认定标准。

注释：

①万猛，刘毅著：《英美证券法律制度比较研究》，武汉工业大学出版社，1998年版，第1-2页。

②马江河：《美国证券市场操纵认定标准研究》，《证券市场导报》，2005年第8期，第47页。

③张路：《美国1934年证券交易法中英文对照本》第9条（a）（2），中国法律图书有限公司，2006年12月第1版，第66-67页。

④托马斯.李.哈森著，张学安译，《证券法》，中国政法大学出版社，2003年版，第590页。

⑤参见Edward公司案，EdwardJ.Mawod&Co.，46SEC865（1977），http：//sec.gov，美国证券交易委员会网站。

⑥参见Pagel公司案，Pagel，Inc.48SEC223（1985），来源同上。

⑦沈厚富：《证券交易市场操纵行为的法律分析》，梁慧星主编《民商法论丛》，法律出版社1997年版，第7卷第85页。

参考文献：

[1]托马斯.李.哈森著.张学安译.《证券法》[M].北京：中国政法大学出版社，2003

[2]张路译.《美国1934年证券交易法》[M].北京：法律出版社，2006

[3]张路译.《美国1933年证券法》[M].北京：法律出版社，2006

[4]耿法.《中华人民共和国证券法解读》[M].北京：中国海关出版社，2006

[5]吴青.《操纵证券市场法律责任研究》[D].重庆：西南政法大学，2007

[6]王.《我国操纵证券市场行为认定研究》[D].北京：对外经济贸易大学，2007

证券发行市场的定义范文1篇7

关键词：资产证券化不正当竞争证券监管

市场最本质的东西在于竞争，市场越发达，竞争就越激烈，在金融市场中竞争法则也毫无例外的适用。资产证券化是近几年来在我国掀起的一种新的融资方式，它是从倚重企业信用进行的融资方式向以项目资产为基础进行的融资。它不仅给发起人提供了新的融资渠道，特别是那些无法借助传统融资方式融资而又拥有优质债券资产的企业提供了新的血液，也给投资者提供了一种高质量、低风险的投资工具。但任何市场的发展都离不开竞争，资产证券化与传统的融资方式之间存在着竞争，而利益的驱动性决定了必然存在着不正当的竞争，而在证券化自身的操作过程中也不可避免地存在一些不正当竞争行为，从而危害了投资者的利益及整个金融市场的稳定。

一、不正当竞争问题的存在

在证券化的一般操作过程中，发起人为了维持证券化操作的连贯性，一般都会制订一套证券化方案，然后在发起人的主导下将资产证券化一步步向前推进。因此，一些不正当的竞争行为就可能因为权利的过分集中而产生。下面就根据我国已经进行和正在进行的证券化试点来分析证券化中可能存在的不正当竞争问题。

(一)当银行作为证券化发起人情况下存在的问题

银行因为其在金融市场的地位，拥有大量的可证券化的应收账债权，如住房抵押贷款债权、企业的抵押贷款债权、信用卡应收账款债权等。可以说因为银行在市场准人方面的优势，导致了它在这方面具有一定的市场垄断地位，它不仅仅是最了解这些拟将证券化的债权信息而将它们筛选重组归人资产池的人，它们还是将这些资产销售于SPV的债权转让人，另外他们还可能是证券化的服务商，担任着向投资者出售资产支持证券的发行安排人，并承担向债务人收取应收款的义务。银行在证券化操作中一手遮天的地位，是否可能会使银行利用自己的权力进行不正当竞争的行为，从而欺瞒投资者并排挤其他融资市场的竞争者?

首先，由于银行进行证券化操作的这类债权都是在银行已经存续了一段时间，银行对它们的违约记录及债务人的信用状况了解得最深，并能够对这些债权是否能在为了产生稳定的现金流有着较为准确的把握，中介机构对这些资产的评估也多是根据银行提供的资料进行的。传统的证券化操作对资产的评估是在发起人组建资产池的时候就进行了，以后在SPV购买资产池里的资产时都是根据这个评估来定价并发行资产支持证券的，如果银行在这些信息上存在猫腻，就可能误导投资者对这些资产真实情况地把握。另一方面，资产证券化操作要求“真实销售”，即发起人将资产转让给SPV后就将这些资产从自己的资产负债表上移出，SPV对发起人就不存在追索权，以实现“风险隔离”。发起人是否会在这个阶段滥用自己手中的权力，隐瞒资产的真实信息，再利用“真实销售”和“风险隔离”原则来推卸责任，就很难说了。其次，虽然现在在央行主导下的资产证券化发行的资产支持证券只在银行间债券市场流通，投资这些债券的投资者被限于只能是按照法律、行政法规和银监会等监督管理机构的有关规定可以买卖政府债券、金融债券的金融机构，在这种情况下可能不存在银行向投资者强力推销其承销的资产支持证券的情况，但是从资产证券化发展的角度看，仅仅将证券化的发行和交易市场限定在银行间债券市场是不利于这些债券的流动。扩大投资者范围，统一债券市场势在必行。如果在统一的债券市场从事资产支持债券的发行，就可能出现“银行向存款人提出不公正的债券购买建议，银行也可能利用他掌握的信贷权向企业施压，要求企业购买自己承销的债券或可能发放不谨慎的贷款，以促使企业购买银行承销的债券”。这能否被看做是一种附条件的交易行为，银行利用了其在融资市场的优势地位，强迫这些急需资本的企业或个人购买资产支持证券，从而造成了不公平的市场竞争。再次，由银行承销这些债券，常常会使一些投资者认为这些资产支持证券与银行存在着某种密切的联系，而无法实现证券化资产与银行资产的风险隔离，当资产支持证券权益偿付发生困难时，银行会不会迫于道德压力，为维护自己的良好声誉而代为偿付，这些不正当的隐性担保也构成了一种不正当竞争，使投资者在购买资产支持证券时发生错误理解，进而在危险发生后又不能向发起人行使追索权。

(二)证监会主导的资产证券化存在的问题

以中金公司为计划管理人的联

[1][2][3]

通计划看，这不能说是传统意义上的资产证券化，它成功的更大意义在于，“它的发行和交易打破了国内企业债券融资市场的部门垄断，使企业债券的发行不再成为国家发改委或人民银行垄断的市场”。首先，联通网络租赁费收益权不是传统意义上的证券化资产。

联通计划的网络租赁费收入，是联通运营实体向联通新时空公司支付的、使用后者CDMA网络的租赁费用，虽然二者都是独立的公司实体，但他们都是联通集团全资或绝对控股的下属公司，这使得这种债权收益看起来像是一个人左手交到右手的东西。传统的证券化项目需要判断证券化资产本身的资质，在联通计划下，投资者更关注的是联通集团的企业信用本身，发行的资产支持证券在实际意义上说依赖的仍然是联通集团作为企业整体本身的信用。从某种程度上说，对于那些真正依靠部分资产来发行资产支挣证券的融资企业来说，他们和联通新时空公司不在一个竞争平台上，它们的担保基础是不一样的，投资者对它们的投资风险的判断也就不同，这种利用隐性的优势地位也是一种不公平竞争。其次，传统的证券化项目一般会使用SPV作为买人资产和发行资产支持证券的主体，而联通计划采用的是集合计划的形式，它没有工商执照、也没有自己的营业执照，它是依据证监会《证券公司客户资产管理业务试行办法》规定的“专向客户理财”形式，代表联通计划从联通新时空买人租赁费收入的是作为管理人的中金公司，联通计划并没有从法律上拥有这些资产的依据。这种缺乏独立性的“实体”影响了传统证券化项目所依赖的有限责任和破产隔离这样的核心原则，也会使投资者误认为证券公司是买人资产的SPV，而在资产发生风险不能偿付投资人证券权益时，投资人根据破产法要求证券公司承担连带责任，但是这种可能存在的隐性担保反而导致了这一资产支持证券在融资市场上形成了相对于其他资产支持证券的优势地位。再次，对于证券公司作为这种资产支持汪券的主要构建者，要防止它利用自己在证券市场的中介地位，对投资于它操作的资产支持证券的投资者进行变相的融资融券。

二、问题的解决方法

融资模式的多样化表明了金融市场也是一个竞争的市场，从整个市场竞争的角度看，只有维护了公平的竞争秩序，才可能促进资本的正确高效的流动。对于金融市场的监管就是要维护公平的竞争环境，再根据各种融资模式的不同来制定相应的监管要求。由于资产证券化讲究经济效益、力求减少融资成本，所以对于这种新兴的融资模式，我们在不放松监管的基本要求下，也要根据它本身的特点来制定相应的监管规则。

(～)明确发起人的信息披露义务

信息披露是证券市场的一个铁的规则，资产证券化操作也不例外。中国人民银行在进行证券化试点工作一开始就根据《信贷资产证券化试点管理办法》等有关规定制定了《资产支持证券信息披露规则》，其主要侧重的是从资产支持证券发行人角度来保证在证券发行后的持续性信息披露。而在实际操作中发起人才是掌握信息的第一人，从发起人开始组建资产池起，他就已经掌握了所有资料，对资产的评估也是根据发起人提供的资料进行的，而且一般为了减少证券化的操作成本大多数证券化的服务商都是由发起人担任的，所以说发起人是最全面掌握证券化操作信息的人，而仅仅让SPV承担信息披露义务是不切实际的，SPV是根据其聘请的信用评级机构作出的信用评级来发行资产支持证券的，因为发起人在组建资产池的时候一般就会聘请信用评级机构对资产进行评估，而SPV出于节约成本及加快证券化操作速度，都会再聘请这个信用评级机构进行评级。所以，我们需要从一开始就抓牢信息披露原则对发起人要求的义务，从而阻止发起人利用资产证券化的特殊规则来逃避责任而进行不正当的竞争，例如，隐瞒有关资产的真实数据，或与其聘请的信用评级机构串谋对资产进行不合理的评估以欺骗SPV和投资人等等。这就需要我们对发起人有关资产的信息披露事项作出明确的规定，以杜绝发起人利用自己的信息优势地位损害投资人利益。

证券发行市场的定义范文1篇8

法眼

4月11日，十二届全国人大常委会第九十三次委员长会议决定在4月24日至27日召开的十二届全国人大常委会第二十七次会议上审议《证券法》（修订草案）。

备受期待的《证券法》修订在搁浅近两年后出现转机。不过，在众多修改变动中，对“证券”的定义尚未达成共识。

2017年全国“两会”之后，继《证券法》修订重启，资本市场又传来以央行牵头实施资产管理统一监管的声音。

据悉，为了适应混业经营的市场需求，大资管背景下将采取以功能监管为基础的协调监管政策。在功能监管改革背景下，总结过去资本市场监管的得与失，《证券法》修订应该把合理界定“证券”放在重要位置。

合理界定“证券”，既要列举当前资本市场上常见的、公认的证券，又要从证券交易的本质上界定，以便适应资本市场的发展，把未来市场参与人在交易中属于证券交易的产品和交易纳入证券监管。通过这种立法，榧喙懿棵攀凳┕δ芗喙芴峁浞值囊谰莺捅曜肌

合理界定“证券”

对资本市场监管至关重要

既要保护投资者，又要改善资本市场的效率，是资本市场监管的基本目标。不论是基于这一基本目标，还是基于我国资本市场的现状，合理界定“证券”都应该是《证券法》修订的重点。

《证券法》的制度设计就是围绕这一监管目标进行的。“证券”的界定在《证券法》的制度设计中处于核心地位。因为，只有合理界定“证券”，监管者才能把涉及到的证券交易纳入监管，确定证券交易中当事人的权利和义务，进而保护好证券交易中的投资者。同时，合理界定“证券”也给资本市场上涉及证券的融资交易提供一个稳定的预期，从而改善资本市场资本形成（capitalformation）的效率。

我国资本市场当前主要存在两方面的问题：一是融资效率低下，直接融资在金融市场融资中所占比重偏低;二是虽然近两年出现所谓的金融创新，比如互联网金融以及各种资管行为等野蛮生长，但是各种金融违法违规行为让监管者头痛不已。金融创新的红利尚未惠及实体经济，就被大规模的金融监管整治运动以一刀切的方式叫停。

实际上，造成这种困境的一个重要制度根源，就是我国《证券法》对“证券”的界定严重落后于资本市场对投资者保护和改善资本形成效率的需求。

《证券法》对“证券”的界定

为监管带来障碍

我国《证券法》是2005年制定的，该法第2条对“证券”进行了界定：在中华人民共和国境内，股票、公司债券和国务院认定的其他证券的发行和交易，适用本法;本法未规定的，适用《公司法》和其他法律、行政法规的规定。

政府债券、证券投资基金的份额交易，适用本法;其他法律、行政法规有特别规定的，适用其规定。

证券衍生品种发行、交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定。

该立法的突出问题是对“证券”的界定范围过于狭窄，导致很多本质上的证券交易不能得到《证券法》的规范和保护。不仅损害了投资者的利益，也给资本市场融资设置了障碍，资本市场监管的安全和效率目标受到影响。

例如，在很多所谓的“非法集资”案件中，当事人与投资者之间的交易关系实际上是投资合同关系。如果把这种投资合同界定为证券交易，那么正常的监管方式应该是要求投资合同发起人向证券监管部门备案，提交相关的信息披露材料，把交易纳入《证券法》监管，依据证券法律明确投资者与发起人以及其他交易参与人之间的民事权利义务关系，明确监管部门与发起人和其他交易参与人之间的监管法律关系。

把交易纳入有效监管，既便利融资，改善资本形成的效率;又有效保护投资者，维护资本市场安全。

反之，用“非法集资”这种一刀切的方式对待很多本质上的投资合同，不仅打击了民间融资，也损害了投资者的利益。

近年来，互联网金融以及资产管理领域出现的多种问题反映出“证券”界定不合理给监管带来的难题。很多通过互联网平台或者通道发行的金融工具，因为出现监管真空，导致各种诈骗交易频发，损害了很多投资者的利益。

为什么出现监管真空？原因之一就是，这些实质上属于投资合同的交易，因为当前的法律没有明确的界定而无人监管。

无人监管，交易平台不披露充分的信息，交易参与人也不承担相应的法律责任，导致投资者上当受骗。而一旦出现大规模的金融诈骗案件，监管者又用严打的方式一刀切地叫停所有交易，给资本市场正常的投融资活动带来伤害。

如何合理界定“证券”？

《证券法》修订显然注意到“证券”界定僵化、狭窄给资本市场带来的影响。2015年4月，《证券法》修订草案在十二届全国人大常委会第十四次会议上进行了第一次审议。修正草案对“证券”的界定做了重大改善。该草案第3条规定：

本法所称证券是指代表特定的财产权益，可均分且可转让或者交易的凭证或者投资性合同。

下列证券的发行和交易，适用本法;本法未规定的，适用《公司法》和其他法律、行政法规的规定：

（一）普通股、优先股等股票;

（二）公司债券、企业债券、可转换为股票的公司债券等债券;

（三）股票、债券的存托凭证;

（四）国务院依法认定的其他证券。

资产支持证券等受益凭证、权证的发行和交易，政府债券、证券投资基金份额的上市交易，适用本法;其他法律、行政法规另有规定的，适用其规定。

这一对“证券”定义具备以下特点：一方面，规定了几种常用的证券，比如普通股、公司债券等;另一方面，从财产权益、投资性合同等角度对证券的本质进行界定，以便把资本市场上灵活多样的证券交易纳入有效监管。

显然，草案借鉴了美国证券法对“证券”的界定模式。不过，美国证券法比较复杂，仅仅看法条是远远不够的。

美国证券法对“证券”的界定实际上是几个立法加上判例总结的结果。先看立法对“证券”的界定，美国证券发行采用注册制，即除非符合法律规定的豁免条件，证券必须经过美国证券交易委员会（SEC）注册备案（file）才能公开发行、交易，否则就是违法的。

所以，美国证券法和证券交易法（下称证券法律）的立法思路是，先界定应该受到证券法律监管和保护的证券，然后，再规定哪些证券和交易可以豁免注册备案，哪些证券和交易可以在注册备案时得到特殊照顾。

美国证券法律对“证券”的界定非常宽泛。票据、股票、库藏股、证券期货、证券掉期产品、债券、证券期权等都是证券。而且，对任何利润分配合同的权益或者参与凭证，对任何石油、天然气或者其他矿产权的权益（比如特许权或者租赁权）份额、投资合同等，均界定为证券。

美国的司法制度是判例法制度，判例对具体法律制度的形成与完善起到重要作用，“证券”的界定也不例外。

法院通过审理具体个案阐述并明确立法中对“证券”界定的真实含义，判例法把“证券”界定的重心聚焦在投资合同上。

研究这些判例发现，涉及投资者权益纠纷的各种交易，尽管表面上形式多样，比如农产品种植、会员卡年金、房地产开发、特许经营等，实际上都归结为一个判断，即交易是否属于受到证券法律规范的投资合同？如果是，则交易所涉及的投资者权益凭证即为证券，投资者就受到证券法律的保护，相关当事人则受到证券法律所规定责任的约束。

判例法对投资合同的基本判断包括四个要素，即投入资本（财产或者现金），把资本投入到一个共同的企业，基于盈利的预期而投资和投资者希望通过其他人的努力或者管理行为而获得盈利。

如果用一句话总结，就是“投资者因为预期盈利而把资本投入一个共同的企业，预期通过企业管理者的管理获得盈利”。这时，投资者与共同企业之间的交易就属于投资合同，投资者因此获得的权益凭证就是证券。

当然，实际发生的各种投资交易形式多样、变化多端，法官需要根据交易的具体环境判断是否属于投资合同。

合理界定“证券”

旨在提高监管效率，保护投资者

问题随之而来，为什么要这样界定“证券”？这种界定“证券”的思路对我国《证券法》修订以及当前的资本市场监管有何借鉴意义？

以投资合同为标准界定“证券”的立法思路体现了现代资本市场的监管理念，即资本市场的监管既要保护投资者，又要提高监管效率。

根据美国证券法律，只要不属于豁免的证券或交易，公开发行证券都必须到证券监管部门（即SEC）进行注册，非经注册的证券不得公开发行和交易。也就是说，只要某个交易被认定为符合证券法规定的投资合同，就受到SEC的注册监管。同时，如果投资者认为权益受到侵害，也可以依据证券法律提供的各种救济武器维护自己的权益。

资本市场的交易特点是灵活和创新。为了规避监管、降低交易成本，参与者可能创造出各种复杂的交易。仅通过立法者列举的方式界定“证券”，可能导致很多真正的证券交易被排除在监管之外。

例如，1985年“盖瑞塑料包装诉美林证券案”中，美林证券不仅向客户提供买卖银行存单的服务，而且为这种服务提供很多附加的服务，包括替客户筛选银行，选择收益更好的银行;带客户同银行谈判;监督银行的信用状况;为了保证存单的流动性，美林帮助客户维持存单交易的二级市场。

法官认为，银行存单本来不是证券，但因为美林证券附加了这么多服务，导致交易变成投资合同，投资者可以依据证券法律维护自己的权益。

当然，通过投资合同理论判断，美国很多判例法也把某些交易中被打上“股票”或“债券”标签的交易还原交易本质，认定为证券交易以外的普通交易，从而避免给证券O管带来过多负担。

此外，为了提高监管效率，美国证券法律也根据交易的特点、投资者的具体状况以及国家对新兴成长型公司的融资鼓励等政策制定监管豁免或减轻监管负担等制度。

证券发行市场的定义范文

随着我国经济的不断发展，证券市场也在不断发展当中，证券投资的种类也日益完善，证券市场的良好发展不仅可以提高企业的融资能力，也提高了个人的收益，居民的理财种类也增多了，当前证券市场在我国国民经济中所占的地位越来越重要。证券市场作为金融市场的重要组成部分，它的稳定发展关系到金融市场的稳定，金融市场又是与整个经济体系联系在一起的，可见证券市场的发展意义重大。从改革开放之初建立到现在发展的规模，可以明显的发现，我国证券市场在发展中取得了一定的成功，但同时也存在一定的问题。我国证券市场存在的问题主要表现在以下几个方面：

(1)证券市场规模在某种意义是较小的。以股票投资为例，我国参加股票投资的人数与发达国家相比还有很大差距，改革开放以来，股票投资人数虽然有所增加，但是由于受到经济波动的影响，股票市场也出现了一定的萎靡，许多投资者选择退出了股票市场。

(2)证券市场分割较严重，整体性较差。对于股票和债券的发行实行按地区分配额度，如股票市场分为A股、B股和H股，企业债券发行和政府债券的发行也是分割的等，市场的分割不利于证券市场适应新的环境，不利于与国际惯例接轨。

(3)股票流动性较低。在证券市场中，对于股票投资来说，流动性的高低直接影响到股票的价格，一般来说，流动性越高，风险性越低，盈利性越小，交易的价格就越高，股票市场流动性低下在一定程度上影响证券市场的发展。

二、促进金融市场稳定发展的证券投资策略

通过分析证券投资对金融市场的影响（即作用机制）及结合我国证券市场发展中遇到的问题，本部分主要提出促进金融市场稳定发展的证券投资策略。

第一，鼓励证券投资者在证券投资中进行组合投资。进行组合投资，意味着鼓励证券投资者把资金在股票、债券和基金上进行分散投资。一方面可以规避一定的风险，维护金融市场的稳定；另一方面，也可以促进资金的流通，提高证券投资者的应变能力。

第二，政府应该采取一定的措施促进证券市场的良性发展，充分发挥政府的职能，在必要的特殊时期，制定相应的宏观政策，调节证券市场的运作，维护金融市场的稳定。同时加强证券投资市场监管，严厉处罚违规违纪行为，增强信息披露的透明度，保证证券投资市场的规范有序健康发展，保障投资者的权益，保护投资者的积极性。

第三，不断创新和完善证券投资种类，提高金融市场发展的活力。当前，证券投资的种类主要有股票、债券、基金以及其衍生品。证券投资种类的创新和完善可以活跃金融市场，丰富投资种类，提高金融市场的活力。随着经济的发展，投资要与时俱进，众长，吸限国外经验教训，不断创新投资方式，丰富投资品种，完善投资市场，以增强金融市场活力，促进经济发展，达到互利共赢的效果。

三、结语

证券发行市场的定义范文篇10

关键词：证券欺诈证券欺诈的法律责任立法现状立法完善

一、证券欺诈和证券欺诈的法律责任（一）证券欺诈的含义探究证券欺诈的法律责任，首先应该明确的问题就是什么是证券欺诈。目前，我国学界对这个问题有两种观点，即证券欺诈分为广义的证券欺诈和狭义的证券欺诈。广义的证券欺诈是指用明知是错误、虚假、欺诈的或者粗心大意制作的，或者不诚实的隐瞒了重大事项的各种陈述、许诺或预测，引诱他人同意买卖证券的行为。狭义的证券欺诈仅指利用与证券投资者进行交易的机会或利用其受托人、管理人或人的地位，通过损害投资者的利益而进行证券交易，不包括操纵行情和虚假陈述。笔者认为，从广义上理解证券欺诈从而规定相应的法律责任能够更加全面地保护权利人的合法权益，故本文采用广义的证券欺诈概念。

相应的，证券欺诈的法律责任则

具体指当事人因为实施了操纵市场、内幕交易、欺诈客户、虚假陈述等违法行为而应该承担的法律上的不利后果。它是由有关法律规范明确规定，以国家强制力保障实施，并由国家授权机构依法追究的一种责任。

二、研究证券欺诈法律责任的必要性有证券市场，就会有投机和欺诈。

法律的作用就是将证券欺诈控制在最小的限度内，使适度的投机有利于证券市场的发展。我国《证券法》采用了较大的篇幅对证券欺诈作了规定，但是相对于瞬息万变的证券市场，现阶段的立法还有尚待完善之处：（一）《证券法》规定的责任形式主要限于行政责任，在民事责任方面只有一些泛泛的规定，缺乏实际可操作性。

（二）《证券法》231条规定：“违反本法规定，构成犯罪的，依法追究刑事责任。”这是《证券法》对刑事责任的规定。由此可以看出，我国证券犯罪立法采用“以刑法典为主，附属刑罚为辅”的模式，这一立法模式的选择主要是出于对本土化因素的考虑，它符合我国刑事立法传统，有利于证券市场的稳定发展。

(三)《证券法》对法律责任的规

定的最详尽的莫过于行政责任了。证券法“法律责任”一章共36条，几乎每一条都与行政责任有关，其中绝大多数是关于行政处罚的规定。证券法几乎对每一种违法行为都规定了行政责任。

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三、我国证券法律责任完善的几点意见（一）在立法中平衡民事、刑事、行政责任在《证券法》中的比例，对三者予以同等关注。三种责任形式各有其优势之处：民事责任制度的主旨在于修复被破坏的投资者与责任主体之间的民事法律关系；行政责任制度的主旨在于修复被破坏的监管者与违法者之间的行政法律关系；刑事责任制度的主旨在于惩治严重破坏证券市场秩序、严重侵害投资者利益的犯罪行为。因此，只有将三者的地位都重视起来，才能达到优势互补，趋利避害，有效规范证券市场秩序。

（二）完善诉讼制度，增设集团

诉讼。集团诉讼是指一个或数个代表人，为了集团成员全体的共同的利益，代表全体集团成员提起的诉讼。集团诉讼可以节省证券欺诈案件的司法成本，提高诉讼效率，有效保护中小投资者的合法权益。“证券民事责任的实现机制中基本包括诉讼机制与非诉讼机制。从诉讼机制角度讲，因为证券市场主体繁多，而证券民事责任的权利主张者往往是为数众多的中小投资者，而且涉案金额往往巨大，那么为简化诉讼过程，提高诉讼效率，集团诉讼就是不错的选择。”（三）建立证券欺诈行政补偿机制。由于证券民事诉讼对证券欺诈受害者的补偿功能十分有限，有必要考虑在中国建立补偿受害投资者的替代制度。

在这种制度下，证券监管机构不仅需要保护投资者免受违法行为的侵害，也要保护那些已经受到不法行为侵害的投资者的利益，以维护投资者对证券市场的信心。

结语

“缺乏健全司法救济体制的证券市场犹如一场没有裁判的球赛，肆意的犯规使游戏失去了其应有的魅力。”建立健全证券法律责任制度，相当于培养一位理论素质高、实践能力强的好裁判。当然，由于我国证券市场起步晚，底子薄，对优秀裁判的培养道路任重道远。但是我们一定要坚定信心，共同努力，相信在不久的将来，我们将会在国际化的大舞台上为全球人民奉献一出精彩的球赛。

参考文献

[1]李业顺、李建胜：《如何完善证券欺诈民事责任制度》，中国知网[2]齐恩平，吕永学：《证券欺诈民事责任研究》，金融研究，2002，（3）[3]高铭暄，王剑波：《我国证券犯罪立法的本土化与国际化思辨》，《法学家》，2008年第一期，125页。

证券发行市场的定义范文篇11

【关键词】证券；证券市场；证券市场监管

证券业具有长期资本筹集、企业价值评估、资源流动、重组，以及风险提示等功能，是金融体系的重要组成部分。证券业在发展过程中出现了问题会对整个国民经济的发展产生重大的负面影响，因此，加强对证券业的监督、管理、预测和引导，降低多元化的经济风险，使证券市场能够高效的运行，尽可能发挥其积极的作用，以防止或减少证券业带来的不利影响。

一、证券的涵义及起源

1.证券的涵义

证券是各类财产所有权或债权凭证的通称，是用来证明证券持有人有权依票面所载内容，取得相关权益的凭证。从一般意义上来说，证券是指用以证明或设定权利所做成的书面凭证，它表明了证券持有人或者第三者有权取得该证券拥有的特定权益，或证明其曾经发生过的行为。所以，证券的本质是一种交易契约或合同，该契约或合同赋予合同持有人根据该合同的规定，对合同规定的标的采取相应的行为，并获得相应的收益的权利。

2.证券的起源

由于资本主义大工业的发展，企业生产经营规模都在不断的发展壮大，由此而产生的资金问题也随之加重，资金的短缺制约着企业经营和进一步的发展，这种联合股份有限公司应运而生，股东共同出资经营，将筹集资本的范围扩展至社会，产生了股票这种形式，投资者投资入股，并按出资额的大小享受一定的权益和承担责任义务的凭证，向全社会各个阶层发行，以此吸收了社会上的零散资金，实现了融资的目的，确保了企业的正常经营和运转。

1603年，在共和国大议长奥登巴恩维尔特的主导下，荷兰联合东印度公司成立。他们创造了一个前所未有的经济组织，它是第一个联合的股份有限公司，也建立了世界上最早的股份有限公司制度。出于对财富的渴望，荷兰政府也成为了东印度公司的股东之一，大大的增加了东印度公司的信誉，政府将一些只有国家才能拥有的权利赋予它，这增加了东印度公司的权限，由此，成千上万的国民愿意把他们的积蓄投入到了这项利润丰厚和巨大风险并存的商业活动之中。不久，他们还创造了一种资本流转的制度，在阿姆斯特丹诞生了世界历史上第一个股票交易所，使东印度公司的股东们可以随时通过股票交易所，将自己手中的股票兑现，这也是一些普普通通的老百姓将安身立命的积蓄投入在了如此大风险的股票中的原因之一。股票交易所成为了当时整个欧洲最活跃的资本市场，几乎所有的荷兰人都前来从事股票交易，甚至于许许多多的外国人也纷纷前来。

现今，股票只是资本证券的一部分，资本证券中海包括债券和新股认购权证书等等，资本证券是有价证券的表现形式，狭义的有价证券仅仅包括资本证券。有价证券还有一种概念，就是广义的有价证券，包括商品证券、货币证券和资本证券。商品证券是证明持有人有商品所有权或使用权的凭证，取得这种证券就等于取得相关商品的所有权，持有人对这种证券所代表的商品所要权受法律保护。商品证券包括提货单、运货单、仓库栈单。货币证券包括两大类，一类是商业证券，主要包括商业汇票和商业本票；另一类是银行证券，主要包括银行汇票、银行本票和支票。

证券至今已有几百的历史了，证券公司的变化和发展产生了证券形态的融资等活动，产生了交易的需求，促进了证券市场的形成和发展，使企业、股份公司等实现了筹资等目的，它们相互联系、相互作用，共同发展。

二、我国证券市场监管的发展现状

1.我国证券市场监管制度的发展

我国证券市场发育于20世纪80年代初期，其监管体制发展演变经历了几个阶段，每个阶段成立了相应的监管机构，同时也使监管的制度不断的改革和完善。

我国证券市场在起步阶段主要由中国人民银行金融管理司负责监管，国家经济体制改革委员会等其他政府机构和深圳、上海两地政府参与管理，上海和深圳都颁布了有关股份公司和证券交易的地方性法规，建立了地方性的监管机构。随着证券行业的发展，我国成立了国务院证券委员会和中国证券监督管理委员会，作为全国性的专门监管机构，实行对全国证券市场的统一监管。这是的证券市场监管依然是分散的，中国人民银行负责对证券经营机构进行监管。1997年亚洲金融危机之后，我国政府深知金融风险对我国经济发展的重要性，进行了调整，1998年后，再次实行了重大的改革，国务院决定撤销国务院证券委，将国务院证券委和中国人民银行的监管职能并入中国证监会，中国证监会作为国务院直属事业单位，成为全国证券、期货市场的主管部门，负责集中统一管理我国证券、期货市场，直接领导地方证券部门。1999年7月1日，中国证监会36个派出机构统一挂牌，我国证券管理职能由分散走向集中，建立了由中国证监会集中统一监管的证券监管模式。2001年，证券市场步入持续四年的调整阶段，股票指数大幅下跌，新股发行和上市公司融资难度加大，证券公司等都遇到了严重的经营困难，全行业都收到了影响。此后，中国证券市场又一次推行了改革措施，完善证券市场的基础制度，使证券市场出现转折。

2.我国证券市场监管的发展现状

我国目前采用的是集中统一型监管模式，即政府主导型模式。其特点是强调立法管理，具有较为完备的证券法律、法规体系，设立统一的全国性的证券管理机构承担监管职能。但是，根据国外证券市场监管实践表明，仅仅依靠证监会及其派出机构，很难实现对证券市场的全面监管，需要建立一个功能完善，包括自律管理在内的监管体系，在监管手段上，我们仍注重行政手段，将指令性行政计划管理手段照搬证券市场，这种违反证券市场运作规律的管理方法成为证券市场无秩序的诱导因素。从目前来看，我国证券市场的监管人员在数量和素质上，特别是在综合素质上，难以适应我国证券市场迅速发展条件下监管工作的需要，因此，提高监管的综合素质也是提高证券监管的重要环节。

三、证券市场监管的策略及建议

1.完善证券市场的监管制度

证券监管机构的主要职责应该是维护证券市场的公正、公平，让证券市场成为正常、有序的交易场所，要为所有的投资者创造平等的投资环境，能够在自担风险的前提下争取合理的收益。由于中小投资者的信息获取能力弱，承担风险能力差，因此也必须严肃并及时查处各种违法、违规行为，没有规矩，不成方圆，证券市场的建立、规范和发展，证券市场是市场经济的一个重要组成部分，必须以法律制度来规定市场参与者的权利和义务，约束各种危害社会整体利益的行为，维护正常的市场秩序。没有健全的法律制度，证券市场只能处于盲目无序状态，不可能健康发展。应当建立公平、公正、公开的制度，规范的证券市场，能够引导资源用于生产效率较高的经济部门，让更多的优秀企业得到更多的融资机会，促进国民经济发展。而一个秩序混乱的证券市场，则可能破坏国民经济的正常发展进程，甚至引起社会动荡，证券市场的规范化建设对证券业的发展以及经济的发展都具有非常重大的意义。

2.国家监管和行业自律

法律是证券市场监管的依据和保障，国家的监督管理和行业自律是相互联系，共同作用的。随着证券市场自由化、国际化的发展，对监管法律法规建设也提出了更高的要求。各国证券市场的发展历程都表明了，为了有效地控制风险，推动证券市场的健康发展，需要一个强有力的监管机构对市场实行有效管理。我国证券市场发展时间短，法制不完善，市场参与者不成熟，这更加说明了证券监管的重要性。

在注重法制和国家监管的同时，证券市场还必须强调自律，证券市场组织者、参与者都要进行自我管理、相互监督，证券市场参与者众多，交易过程复杂，影响制约因素多元化，单凭国家监的管机构的监管远远不够，这就需要证券市场的所有利益主体都进行相互监督和自我约束，自律对各方自身利益也是息息相关。

3.加强国际监管合作

我国早已成为全面开放的证券市场，由于对外开放和经济的增长，加大了我国证券市场的风险，形成了严峻的挑战，其他国家由于证券监管的不完善造成的金融危机比比皆是，应引起我们足够的重视，今后应进一步加强与各国证券监管机构的交流与合作，协调证券监管的法律、法规，提高证券监管人员的综合素质，增强证券市场地域金融风险的能力

证券发行市场的定义范文篇12

一、我国证券法的立法修改

我国现行的证券法整个结构内容是以1998年的证券法为基础,2005年进行了重大修订,2013年和2014年进行了7个条款细节上的改动。当时制定本法时,我国的市场经济其实刚刚起步,我国仍然没有真正从计划经济中彻底走出来,所以能够由全国人大起草并制定这部法律而非由国务院相关部门起草出台已经是很大的进步了。这部法律带有鲜明的时代特征,因为在这部法律规范制定之前,亚洲受到金融危机的冲击,其对亚洲国家的经济冲击是巨大的。这部法律规范的核心目的就是为了防范证券市场中出现的各种风险,对证券的发行和交易都有非常多的限制。1998年的证券法是新中国的第一部证券法,并且其立法目的是为了防控风险,所以其必定有其过于严苛的地方,在制定法律当时可能能够起到积极的影响作用,但是随着我国市场经济的不断发展,过分强调风险的控制而设定太多的禁止性规定是不符合证券市场发展规律的。在这个背景下,2005年证券法进行了一次重大修订,增加了53个条款,删除了27个条款,大多数的条文都进行了修改,这次修订大大提升了证券法的效能。伴随着资本市场的进一步发展和很多新问题的出现,2013年和2014年证券法对其中的7个条款进行修改,无一例外,仍然是放开了限制性的规定,但是仅仅7个条款的修改远远不能满足当前证券市场发展的实际需要,对证券法进行一次大的修改已经成为当前十分重要的立法任务。

二、我国现行证券法存在的问题

尽管2005年的证券法相对于1998年已经放开了诸多限制,但是相对于西方发达国家的证券立法来说仍然是限制多多。并且随着资本市场的发展,很多新兴的证券形式出现,证券法在调整这些证券形式方面仍然是处于空白状态。我国现行证券法存在的问题主要表现在以下几个方面:第一,调整的对象和范围过窄,证券的定义不科学。我国的证券法律体系已经初步建立,是以证券法为效力最高的法律,以《期货交易管理条例》等行政法规、国务院部门规章为次一层级的法律规范,加以相关行业规定为辅助的重要体系。但是证券法中对于证券的定义厘定是远远窄于其他领域的对证券所下定义的。并且当前对于证券法以外的证券形式,行业内都是承认其属于证券范畴之内的。这也说明资本市场对其的普遍认可,但是从法律层面上来说,扩大对证券定义的解释迫在眉睫。之所以会对于证券的定义如此重视,是因为如果不对其定义进行外延上的确定,对于资本市场的有效监管就会很难实现。第二,对于融资上具有很多的限制。对于证券公司来说,融资也成为当今较为流行的一项业务。但是证券公司从事融资业务却有很多的限制。例如,证券公司想要贷款的话,还需要经过中国人民银行的批准,并且持有相关的许可证。并且即便是获取了批准和许可,贷到了款项,在贷款用途和利率上也有限制。贷款通则中明确规定了借款人不得用贷款从事股本权益性投资,国家另有规定的除外。证券公司从事该项业务就属于国家应当另有规定的。但是事实上对于证券公司来说,其贷款融资限制并未放开,在这些多重的限制之下,证券公司想要开展融资业务实际上是困难重重,并且这些规定都是在贷款通则中规定的,证券法作为法律层级更高的法律规范并没有明文规定,显然是不恰当的。第三,对于投资者来说没有明确的区分。其实证券法本身就是为了对证券市场进行监管,这种监管不仅仅应当是对于有问题或者不良行为的监管,还应当发挥积极的引导作用。投资者的投资规模有大有小,不同的投资者投入的资金、对风险的认识和承受能力都是不一样的,国家有必要通过法律规范的形式来保护不同的投资者。特别是如果投资者的专业知识匮乏、抵抗风险的能力较差时,应当用较高层级的法律规范去保护他们的合法权益,这也就是我们常说的投资者适当性制度。这项制度其实在很多规章制度中都已经存在了,但是唯独在法律层面并没有直接的体现。

三、证券法的功效和未来重构思路

(一)证券法重构思路和理念对于证券法功效的影响

证券法的重构思路对于证券法的功效具有深远的影响。中国证券法的很多规定都是借鉴了美国证券法的具体规定,甚至某些条款改动都不是太大,这是因为世界范围内经济状况其实现在趋向于一致,出现法律规范调整的相似性也是正常的。但是在证券市场的适用和效果上却有很大的不同。相似的结构甚至是条文,却在实际应用过程中出现很大的差别,其根本原因还是立法理念上的巨大差异。另外,我们也可以运用马克思主义基本原理,物质决定意识,而意识对于物质具有能动的反作用来对其进行解释。看似是类似的法律规定,但是立法理念不同,也就制约着实际操作过程中的证券法功效的趋向一致。未来证券法重构的思路和理念总结起来其核心就是,要把握好国家监管和市场运行的平衡点。完全放弃国家监管只会让证券秩序变得混乱,而忽视市场运行规律而过分强调国家的监管也不利于发挥证券市场的活力,不利于我国经济的可持续发展。具体来说,未来证券法重构应当由严格的监管改为适度的监管,处理好金融发展、金融创新、风险防范和金融监管4个大方面的问题和相互关系,使证券法能够充分发挥其应有的作用。

(二)证券法未来重构的基本思路

首先,也就是最基础的一项,就是需要将证券和证券市场的定义进行厘清,用确定的概念来调整当前我国经济发展过程中出现的各种经济关系。现行证券法中规定了,证券指的是股票、公司债券、政府债券、证券投资基金份额和国务院依法认定的其他证券。

但是当前我国现实证券市场中基本上只有前几种类型,国务院至今并未出台文件认定任何一项证券。并且这个定义是列举式的,并没有从这几项中总结出一般性的东西,连一个确定性的一般性的定义都没有,我们根本不能奢求证券法能够真正发挥其作用,能够充分发挥其在确保证券市场安全稳定运行上的积极影响。并且随着当前经济多样化的发展,各种新型的金融产品层出不穷,证券法对这些实质上的证券并不能调整,直接限制了证券法在资本市场上的适用效能。换句话来说,我国现行证券法中的证券之定义是形式上的证券,在立法理念上并没有选择实质证券。而实质证券一是能够最大体现对广大投资者的立法保护,二是能够真正地对当前各种创新性的金融产品实行监管,三是能够有效地协调证券法和其他相关法律的有效结合,是当今可行的一种措施。具体来说,完善实质证券制度,应当在证券法这一法律规范的层面上对证券的定义进行明晰,才能够对于证券市场进行更为规范和科学的监管与调整。其次,将证券民事法律关系完备化。其实证券法在我国到底应当是公法还是私法,一直都有争议。当前毋庸置疑,证券法是以公法规范为主的,它在我国的法律部门分类中是处在商法而并非民法中。根据学界的普遍观念,其实证券法应当是具有一定的公法性质的私法。但是由于我国证券法制定的根本动因是为了确保证券市场的稳定性和防范各种风险、打击各种违法违规行为,所以在制定时借鉴国外先进的证券法时注重对于行政管控的规定而忽视了平等主体之间的民事法律措施,投资者的权益实现都要通过证监会而不是证券市场本身,这对于投资者来说其实是极为不利的。

另外,随着行政权力的过度扩张,也抑制了证券市场的正常运行。未来证券法的构建应当大大削弱证券法中的行政法律关系,应当将民事法律关系最大化,为民事法律关系的实现释放应有的制度空间。最后,证券监管的机制应当改变,由传统的行业监管转变为功能监管。在我国市场经济初期,由于市场经济本身的不完备性,行业监管为主是必要的。并且即便现在我国证券监管其实也是有功能性监管的,但是由于我国的国情和经济发展状况,功能性监管却也需要借助行业监管的手段才能够真正实现。在证券领域的行业监管主要有下面的一些特征:第一,在这种理念下的监管体制,监管机构其实与计划经济时代的行业主管部门并没有什么两样,这种监管很容易向着控制和管理的方向转化;第二,行业监管严格按照行业来进行划分,那么现实中其实很多领域的监管内容存在着很大的重合部分,但是由于行业间的不同,就容易导致重复监管。在中国最为着名的就是证监会、银监会、保监会根据各自的行业进行监管,但是事实上这些监管有很多地方都是重叠的;第三,非证券公司的证券行为也属于证券法理应调整的内容,但是却由于行业监管的弊端而脱离了证券法的监管。比如,商业银行向公众发行理财产品,这其实不应当单纯由银监会去监管,而应当由证监会来进行监管。